中信证券(adr)表示，NIO、小鹏汽车、理想汽车被严重低估，呼吁采用新的估值指标。

尽管有着强劲的基本面，但中国领先的电动汽车公司NIO $蔚来 (NIO.US)$ ，小鹏汽车 $小鹏汽车 (XPEV.US)$ $小鹏汽车-W (09868.HK)$ ，和理想汽车 $理想汽车 (LI.US)$ $理想汽车-W (02015.HK)$ 在过去一年的股市表现不佳。在中信证券(adr)的看法中，这是非常不合理的。

在今天发布的研究报告中，中信证券分析师尹新驰的团队认为，2021年这三家新造车公司的基本面和股价表现出现严重分歧，这是由于中国境外上市公司股价的系统性修正。

团队表示，它们目前处于盈利能力不断提升的加速期，大量的研发投资导致它们短期内仍处于战略性亏损，但每车毛利逐渐增加表明它们有望在未来接近盈亏平衡点。

“在紧缩流动性的背景下，市销率估值体系正受到质疑。我们提出使用‘市值/毛利润’估值方法对汽车公司进行可比估值，并认为这三家公司目前的估值非常有吸引力，”团队写道。

由于在制造业规模效应增加的影响下，这三家公司的综合毛利率分别在2021年第三季度达到了20.3%，23.3%和14.6%，与2020年第三季度相比分别提高了7.4%，3.5%和10个百分点，据小组称。

相比之下，2021年，纳思达克上的NIO、理想汽车和小鹏汽车的股价分别下跌了60.7%，9.0%和23.8%，去年由于中国公司在海外上市的系统性修正，表现显著不及纳斯达克的1.3%的涨幅。

正如特斯拉在过去10年间的销售扩张历程所示，汽车新秀往往会在销售量扩大之前看到亏损扩大，最终在季度销量达到70,000辆时突破盈亏平衡点进入加速盈利改善阶段，小组表示。

在30,000至50,000辆的季度销量下，新车企往往会处于低销售高成本状态，主要是因为他们在推出热门产品之前需要在工厂、设备和人员各方面进行更多投资。

为了提高公司的产品性能和长期竞争力，他们还必须大量投资于研发，尤其是自动驾驶和智能驾驶舱，并投资于渠道建设，据中信证券介绍。

“我们相信这三家新车企目前处于发展的中期阶段，进行战略性投资导致战略性损失是商业上合乎逻辑的，”团队表示。

如果仅从车辆制造方面来评估NIO、理想汽车和小鹏汽车，实际上他们在2021年第三季度每辆车实现了6.4万、6.2万和2.9万人民币的毛利润，优于许多传统中国汽车制造商。

NIO、理想汽车和小鹏汽车每辆车的平均销售及管理费用分别为75,000人民币、41,000人民币和60,000人民币，每辆车的平均研发成本分别为49,000人民币、35,000人民币和49,000人民币，团队表示仍有显著下降空间。

“以特斯拉的盈亏平衡数据为参考，并考虑这三家新车企的财务数据，我们认为它们有望在未来一年内迅速接近盈亏平衡点，” 中信证券(adr)表示。

由于这三家新车企尚未盈利，资本市场主要采用PS估值体系对它们进行估值，中信证券(adr)认为这种做法不合理。

2021年，NIO、理想汽车和小鹏汽车的PS估值区间分别为4.8～15.1、4.3～8.0和4.3～11.5，基本与特斯拉2016年至2018年的估值区间相当。

在全球货币紧缩的背景下，PS估值体系的基础已不再牢固。然而，至于应该采用何种估值方法，目前资本市场尚未统一共识，中信证券(adr)指出。

主流投资者更容忍汽车公司在智能和渠道建设等领域的投资，而制造端的盈利要求更加严格，因此使用市值/毛利润的估值倍数更具可比性，团队表示。

NIO、理想汽车和小鹏汽车当前的市值/毛利润估值倍数分别为31、26和62，2022年预测值分别为18、18和27，中信证券(adr)表示，与A股和H股市场上其他本地汽车公司的估值相比，这极具吸引力。

汽车公司在智能化领域的竞争也刚刚开始，这三家新造车商的智能溢价值得看好，团队表示。

在智能汽车平台上，汽车公司有机会参与整个车辆运营的生命周期，服务，并因此除了一次性硬件收入外，还将获得其他创新收入。

例如，汽车公司可以学习从车辆返回的数据，不断改进辅助驾驶功能，最终推出使驾驶更轻松的软件系统，从而获取费用的潜力，据团队表示。

当用户群体足够大时，智能驾驶舱的流量门户的价值将得到凸显，汽车公司可以实现用户粘性的实现，团队表示。