阿里巴巴-SW集团-更新内在估值+FCF

我已经有一段时间没有写关于 $阿里巴巴(BABA.US)$ $阿里巴巴-SW(09988.HK)$尽管到目前为止，它仍然是我最有信心的头寸之一，仅它就占了我整个投资组合的27%。

阿里巴巴(纽约证券交易所股票代码：阿里巴巴)最近公布了第四季度和全年收益，这为其上市以来最具挑战性的年份之一画上了句号，原因包括监管限制和变化、丑闻问题、Covid停工、不断壮大的竞争对手、中国经济放缓和其他因素。

根据他们全年的财务业绩，你可以看到公司在整个时期是如何在不断上升的运营成本中苦苦挣扎的，这抑制了运营和净利润率-尽管背线收入不断增加。

-收入同比增长19%，从7.17亿元人民币增至8.53亿元人民币
-营业收入下降22%，从8960万元人民币降至6960万元人民币
-营业利润率同比下降13%至8%
-调整后的EBITDA从1.704亿元人民币降至1.303亿元人民币
-调整后的EBITDA利润率从24%降至15%

话虽如此，我并不认为公司的一切都是悲观和厄运的--特别是当每个人都有不同的想法的时候。

让我们首先看看他们在漏斗顶端、新客户获取和活跃客户方面的表现。

该公司上市5年来，实现10亿活跃客户一直是公司一个很长的目标和愿望清单。这是他们几年来一直强调的主要目标之一。

因此，当全年业绩公布时，我很高兴地看到，他们在中国的年活跃客户已超过10亿，在国际市场的年活跃客户已超过3亿。这代表着稳健的净值分别为1.13亿和2500万，分别同比增长和季度增长，而国际业务分别增长6400万和400万。

总体而言，到目前为止，该集团在这两个市场都拥有超过13亿家AAC。

为了提供更多的颜色，首席执行官张勇还提到，这些客户中有1.24亿人每年在淘宝和天猫上的消费相当于1万元人民币。

然而，如果我们看看多年来GMV和收入增长的比例，它并没有同步增长，这让投资者担心，他们可能认为增长的日子已经结束。

这可以归因于其中一个原因是专注于首先实现10亿AAC的目标，但现在管理层将把重点转移到留住和ARPU增长上。这意味着，一旦他们在生态系统中获得了13亿活跃客户，管理层将试图让他们在生态系统中花费更多资金，这将带来更高的每用户平均收入(ARPU)，并最终带来更高的净资产收益率(ROCE)。

获得新客户(CPA)指标的运营成本现在可能也会改善，因为重点是留住和支出，因此公司可能不会在直接有机广告等方面花费那么多。

这是一个3个月的比较，详细分析了不同部门之间的关系。

你可以看到，由于充满挑战的环境，几乎每个细分市场都略有增长，所以我认为，在当今许多公司都在下调业绩指引的环境下，它们是相对成功的。

Freshippo和天猫超市仍然是各自领域的种植者，这就是为什么商业零售的直销仍在良好增长的原因。

菜鸟和云部门在各自的部门仍显示出增长，但与之前相比有所放缓。

尤其是云-首席执行官张勇提到，尽管中国互联网行业在疫情爆发期间的早期高增长渗透率显示出云服务需求减速，但科技以外的其他行业的整个数字化仍然看到了大量的机会。管理层仍然相信，到2025年，中国仍将实现1万亿元人民币的市场规模，中国的云企业未来仍将有更长的增长道路。

G&A正常化运行率在22财年第四季度更为准确，因为上一季度包括了他们在21财年记录的180亿元人民币的罚款。剔除一次性支出，并购支出大致持平。

截至2022年3月31日，该公司保持着强大的净现金头寸人民币3430亿元(约合540亿美元)。

本年度营运现金流量净额为人民币142.8元，自由现金流量为人民币989亿元。运营资本支出弥补了420亿元人民币的差额，用于云和物流实施基础设施的投资。

在这989亿元人民币的自由现金流中，还有150亿元人民币的流出，其中大部分是用于支付反垄断传奇中之前罚款的最终分期付款。如果没有这一点，我们应该会看到FCF正常化，约为1130亿元人民币或约167亿美元。

这约占其企业价值自由现金流收益率的8.4%(市值2550亿美元减去540亿美元净现金)。这是价值投资者的天堂领地。

更不用说该公司在本财年进行了大量股票回购，花费了约250亿美元进行回购，这样FCF在其他方面看起来就更有吸引力了。你可以自己算出这些数学题。

由于积极的回购，截至本财年末的稀释后流通股比上一季度有所减少。

在一个正常的健康和增长的情况下，我通常会归因于20%-25%的增长率，我们得到的内在价值是222.4港元或每美国存托股份225.5美元。这是以12%的折扣率和20倍的倍数规定的。

但不幸的是，我认为我们不会在短期内做到这一点。

就像我们最近为JD，我认为，更谨慎的做法是看到略高于全国增长率(中国的目标是5-6%)的增长。当新的细分市场打开，或者中等收入支出出现结构性变化时，我们可以重新审视它。

这笔交易的内在价值将为港币119.4元或相当于每美国存托股份122.5美元。

这里的中国政府是他们想要如何把他们的大公司赶出去的一个很大的关键因素，但在8.4%的FCF收益率，你可以肯定的是，当中国准备好推出时，阿里巴巴-SW已经准备好接手了。

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