2022年投资策略会议 | 在中国探索机遇

对于中国股市来说，过去两年非常艰难，MSCI中国指数自2020年底以来下跌了近一半。因此，中国现在是其中一个较便宜的市场。根据2023年预期收益，MSCI中国指数的市盈率约为9倍，而新兴市场指数的市盈率约为11倍，全球指数的市盈率约为14倍。

我们看到盈利预期有所下调，但企业仍在增长。今年对于内地经济来说是具有挑战性的，但企业盈利仍有望增长近12%。展望2023年，MSCI中国指数预计盈利增长约为19%，而MSCI全球指数为5%，MSCI新兴市场指数为1%。

在众多关于中国“不宜投资”的言论中，来自巴菲特的名言“当其他人恐惧时贪婪”，令人深思。我们认为这非常适用于当前的环境，我们仍然看到中国市场有很多价值。尽管如此，没有人想要接住掉下来的刀子，中国股市之所以疲软是有充分理由的，因此我们需要仔细评估是否条件出现了明显的改善。

三个广泛的主题降低了对中国股市的预期，但我们在每个领域都看到了改善：

• 经济放缓: Covid病例激增和房地产危机对内地经济造成了压力。尽管我们认为宏观前景依然疲软和波动，但我们看到了一些复苏的曙光，例如在9月份GDP增长超出预期。展望2023年，我们相信政策前景的改善将支持经济。

• 缺乏经济支持：政治不确定性时期，例如选举，往往会导致大多数国家出现政策僵局。对于中国来说，今年进行了一次重大的内阁调整，而其前期缺乏经济响应。然而，在10月份的第20次中国共产党全国代表大会上，国家的最高领导层明确了政策方向，我们看到北京改变了语气，专注于经济，并采取了一系列鼓励性措施。对我们来说，政策方向明显已经改变。

• 地缘政治忧虑：中美冲突仍然是一个相关的关注点，我们并不期望双方关系变得友好和亲密。然而，我们认为双方关系并未完全降温，而是处于温和状态，因为中国、美国，乃至整个世界，都不希望这两个最强大的大国陷入严重的冲突。最近在巴厘岛举行的峰会上，美国总统乔·拜登和中国国家主席习近平对双方关系采取了更加务实的立场。

我们认为环境将继续不稳定，但我们认为中国的前景正在改善，并且该国提供了巨大的增长潜力。在全球，特别是美国仍倾向于货币政策收紧且衰退风险加剧的时刻，我们认为中国可能是一个逆周期的投注策略，可以投资到2023年。

那么我们应该在中国投资在哪里呢？

我们更倾向于从长期的角度考虑政府对国家的整体规划，包括政策方向。目前中国有超过5000只股票，包括在岸和境外上市的股票，我们已经确定了五个主题，以将这个广泛的股票池过滤成一个较小的可投资的范围。

1. 理想 - 中产阶级不断扩大。麦肯锡预计，2020年至2030年间，中国年收入超过2.2万美元的家庭数量将增长68%。2020年，中国的中产阶级家庭数量已经几乎是美国的两倍，而根据麦肯锡的预测，到2030年这一数字将增长到美国的三倍。随着财富的增长，消费需求和偏好也会发生变化。我们看到体育用品品牌李宁和啤酒公司百威亚太受益于日益增长的离散消费、消费升级以及随着中国新冠政策的放松，传统线下消费的正常化。

2. 数字化-我们预计，中国将继续推动科技和创新。这一主题不仅关乎对数字化需求的增加，也关乎对本土化和减少对外部依赖的需求。这里有两个子主题:

a. 互联网-我们认为消费互联网具有很大的价值，因为这一市场细分自峰值以来下跌了近75％。我们对增长潜力持有一些保留意见，因为中国的互联网渗透率已经很高，这限制了收入增长。然而，估值便宜，公司仍在增长，领先企业的现金流强劲-例如阿里巴巴、腾讯和京东。

b. 20亿-数字化在面向消费者的前端已经迅速发展，比如互联网业务，但在20亿业务领域仍有很大的提升和采用空间。这包括我们预计更多中国公司将实现数字化并采用国产软件，相比国外产品更便宜且更符合本地语言和需求；以及工厂和仓库也在进行现代化，以提高运营效率的机器人和自动化。该领域中一些有趣的公司包括用友、广联达和深圳创新。

3. 绿色-中国在经济绿色化方面作出了巨大努力，以至于即使在上海这样一个发达的沿海城市，曾经罕见的蓝天现在更常见了。中国的绿色转型已经催生出能够在全球竞争的巨头。中国在太阳能模块和电动汽车电池生产方面尤其占主导地位，关键企业包括隆基能源和宁德时代。新的有吸引力的子主题也在不断出现，比如储能和海上风能。

4. 健康-随着财富的增长，我们看到溢价医疗的支付能力上升，但同时也看到更多慢性生活方式疾病，如糖尿病。中国人口的老龄化也是医疗需求的另一个结构性驱动因素。与发达市场相比，中国的医疗支出占国内生产总值的比例仍然较低，但我们预计这一比例将增长。一些值得关注的股票包括艾尔眼科医院（该国领先的私立眼科医院连锁机构）和迈瑞医疗，这家领先的医疗设备maker也看到其海外销售迅速增长。

5. 财富——随着中国经济的增长，我们预计对财富管理的需求也会增加。这一领域包括那些更加零售导向、拥有大规模财富管理业务的银行，如招商银行，以及像AIA集团这样的保险公司，鉴于保险渗透率依然较低。总体而言，相对于发达市场，中国的金融体系仍然不够发达，家庭财富主要投资于房地产和现金。我们预计这种情况将发生改变，届时将有更多资金流入股权和固定收益等投资证券以及保险领域。因此，我们对A股市场内的机会持乐观态度，相对于美国ADR和H股等境外上市公司来说，我们更看好在长期内投资国内机会。从战略上讲，A股市场与其他市场的相关性较低，这意味着它们有资格成为任何多元化投资组合中的一员。不过，从短期来看，如果我们对中国的积极看法持续发酵，我们预计在美国和香港上市的海外中国股票将迎来更强劲的反弹。

总之，我们认为现在是探索中国股票的好时机，因为前景正在改善且估值依然便宜。我们并不认为中国股票是“不适合投资”的，但与任何其他新兴市场一样，拥有接地气的团队（例如，安本投资在香港和上海都设有投资团队）、了解语言（因为政府通讯全部以汉语进行）以及密切关注政策和监管方向至关重要。因此，我们建议采取选择性的方式，专注于追求、数字、绿色、健康和财富方面，采取多元化立场，并保持长期视角，因为新兴市场股票通常比发达市场的同行更具波动性。