2022 年投资策略会议 | 探索中国机遇

对于中国股市来说，这是非常艰难的两年，自2020年底以来，摩根士丹利资本国际中国指数下跌了近一半。因此，中国现在是更便宜的市场之一。根据2023年的预期收益，摩根士丹利资本国际中国指数的市盈率约为9倍，而摩根士丹利资本国际新兴市场指数的市盈率约为11倍，摩根士丹利资本国际世界指数的市盈率约为14倍。

我们已经看到收益预期大幅降低，但各公司仍在增长。今年对大陆经济来说是充满挑战的一年，但预计企业收益仍将增长近12％。展望2023年，摩根士丹利资本国际中国指数的预期收益增长约为19％，而摩根士丹利资本国际全球为5％，摩根士丹利资本国际新兴市场为1％。

在关于中国 “不可投资” 的争论中，奥马哈·沃伦·巴菲特的甲骨文名言 “当别人感到恐惧时要贪婪” 浮现在脑海中。我们认为它最适合当前的气候，我们仍然认为中国有很大的价值。尽管如此，没有人愿意抓住下跌的刀子，中国股市表现疲软是有充分理由的，因此我们需要仔细评估情况是否出现了具体的改善。

三大主题抑制了对中国股市的预期，但我们看到每个领域都有所改善：

• 经济放缓：Covid卷土重来和房地产危机打压了大陆经济。尽管我们认为宏观前景仍然低迷且动荡不定，但我们已经看到了一些复苏的绿芽，例如9月份国内生产总值增长超出预期。展望2023年，我们认为政策前景的改善将支撑经济。

• 缺乏经济支持：政治不确定时期，例如选举，往往会导致大多数国家的政策陷入僵局。就中国而言，该国今年经历了一次重大的内阁改组，导致了缺乏经济回应。但是，在10月份共产党第20次代表大会巩固了该国最高领导层之后，我们看到北京通过一系列令人鼓舞的措施改变了基调，将重点放在经济上。对我们来说，政策方向显然发生了变化。

• 地缘政治问题：中美冲突仍然是一个相关问题，我们预计不会出现温暖而友好的关系。但是，我们也不认为这种关系已经完全冷淡，而是变得冷淡，因为让两个最大的大国卷入严重的破坏性冲突不符合中国、美国或整个世界的利益。最近的巴厘岛峰会上，两国总统——乔·拜登和习近平——对两国关系表现出更加务实的立场。

我们认为环境将继续动荡，但我们确实认为中国的前景正在改善，中国所能提供的潜在增长仍然具有巨大的价值。在世界其他地区，尤其是美国，仍然倾向于紧缩货币政策，随着衰退风险的增加，我们认为中国可能会在2023年之前采取反周期的赌注。

那么我们应该在中国哪里投资呢？

我们更愿意从长远的角度来看，考虑政府对国家的总体计划，包括政策方向。中国有5,000多只股票，包括在岸和海外上市，我们已经确定了五个主题，以将庞大的股票组合过滤到一个较小的可投资领域。

1。抱负—中产阶级继续扩大。麦肯锡预计，从2020年到2030年，年收入超过2.2万美元的中国家庭数量将增加68％。根据麦肯锡的预测，到2020年，中国的中产阶级家庭数量已经是美国的近两倍，到2030年，这一数字将增长到三倍。随着富裕程度的增长，消费偏好和偏好都会发生变化。我们看到，随着中国Covid政策的放松，运动服品牌李宁和啤酒公司百威亚太区受益于可自由支配消费的增加、消费的溢价化和线下消费的正常化。

2。数字化——我们预计该国将继续在技术和创新方面取得进步。这个主题不仅涉及不断增长的数字化需求，还涉及本地化和减少外部依赖的需求。这里有两个子主题：

a. 互联网——我们认为消费互联网具有巨大的价值，因为该细分市场自峰值以来已经下跌了近75％。我们对增长潜力有些保留，因为中国的互联网普及率已经很高，这限制了收入的增长。但是，估值便宜，公司仍在增长，阿里巴巴、腾讯和京东等领先企业的现金流也很强劲。

b. B2B — 数字化在面向消费者的方面（例如互联网游戏）的进展要快得多，但在B2B方面，仍有很大的渗透率和采用空间。这包括软件，我们预计会有更多的中国公司数字化并采用国产软件，与国外软件相比，国产软件更便宜，更能根据当地语言和需求进行定制；以及机器人和自动化，工厂和仓库也在进行现代化改造以提高运营效率。该细分市场中一些有趣的名字包括用友、Glodon和Shenzhen Inovance。

3.绿色——中国在经济绿色化方面做出了巨大努力，因此，即使在像上海这样的发达沿海城市也曾一度罕见的蓝天现在越来越常见。它的绿色转型造就了能够在全球舞台上竞争的巨头。中国在太阳能组件和电动电池的生产方面尤其占据主导地位，其主要名称包括隆基能源和宁德时代科技。新的和有吸引力的副主题也不断出现，例如储能和海上风能。

4。健康 — 随着财富的增加，我们看到高价医疗的可负担性有所提高，但与此同时，糖尿病等慢性生活疾病也有所增加。中国人口老龄化也是医疗需求的另一个结构性驱动力。相对于发达市场，中国的医疗支出占GDP的百分比仍然很低，但我们预计这一比例还会增长。一些值得注意的股票包括该国领先的私立眼科连锁医院爱尔眼科医院，以及领先的医疗设备制造商迈瑞，其海外销售额也增长迅速。

5。财富——随着中国变得越来越富裕，我们预计对财富管理的需求将不断增长。该细分市场包括招商银行等以零售为导向的银行，拥有大型财富管理特许经营权，以及友邦保险集团等保险公司，因为保险渗透率仍然很低。更广泛地说，相对于发达市场，中国的金融体系仍然不发达，家庭财富主要投资于房地产和现金。我们预计这种情况将会改变，这反过来将导致更多的资本流入股票和固定收益等投资证券以及保险。因此，从长远来看，我们对A股市场的在岸机会比美国ADR和H股等海外上市更加乐观。从战略上讲，A股与其他市场的相关性也要低得多，这意味着它们值得在任何多元化的投资组合中占有一席之地。尽管如此，如果我们继续对中国的积极看法，我们预计，在短期内在美国和香港上市的中国离岸股票将出现更强劲的反弹。

总而言之，我们认为现在是探索中国股票的好时机，因为前景正在改善，估值仍然很便宜。我们不认为中国股票是 “不可投资的”，但与任何其他新兴市场一样，密切关注实地情况（例如，abrdn在香港和上海有投资团队）、了解语言（鉴于政府通讯均使用普通话），以及保持对政策和监管方向保持警惕是有益的。因此，我们建议采取以抱负、数字、绿色、健康和财富为重点的选择性方法，采取多元化立场，并采取长远眼光，因为新兴市场股票通常比发达市场股票更具波动性。