奈雪的茶(2150. HK)：对2022年年度报告的评论，23年加速开店，预计有复苏潜力

公司发布了2022年年度报告，业绩符合预期：2022年的营业收入为42.92亿人民币，同比下降0.1%；归属于母公司的净亏损为46900万人民币（21年同期为452.5亿人民币）；调整后的净亏损为46100万人民币（21亿人民币），同期净亏损为14500万人民币）。22年下半年，公司的营业收入为22.47亿人民币，同比增长3.5%；归属于母公司的净亏损为21200万人民币（21下半年亏损为20300万人民币）；调整后的净亏损为21200万人民币（21下半年亏损为19300万人民币）。

公司在过去的22年里，一直在稳步发展门店，不断降低成本，提高效率。

截至2022年底，公司奈雪的茶店数量将达到1,068家，相对于2022年初净增251家。其中，一级店/二级店数量分别增加了178家/73家，扩店计划稳步推进。在单店模式方面，公司继续推进成本降低和效率提升的工作：

（1）在劳动力成本方面，公司在22年里相继推出了自动制茶机和自动排班机，通过自动化系统减少了单店的员工数量；

（2）在租金成本方面，公司积极推动将保底租金模式转变为纯扣减租金模式。随着品牌议价能力的提升，公司不断获得更优惠的租金条件。尽管受到疫情的严重影响，22年奈雪的茶店的营业利润率仍达到11.8%，同比仅下降了2.7个百分点。

在22年里，公司的门店效率受到严重损害，目前的复苏势头良好。

根据我们的计算，受疫情影响，22年奈雪的茶单店营收为372万人民币，同比下降了25%；其中，受公司新品价格带和疫情影响，22年客户客单价为34.3元，同比下降了17.5%，单店日均订单量为348.2个，同比下降了16%。然而，公司的品牌潜力依然强大，22年月活跃会员的复购率同比增长1.9个百分点，达到26.3%。在过去的23年里，随着疫情形势的改善，公司单店效率迅速恢复。截至3月，公司平均门店效率较去年同期恢复到约115%，日均订单量也恢复到约130%。目前的复苏势头良好。

3. 对于23年开店的积极指引，并预计有复苏潜力。

根据公司的沟通，在展示店方面，公司计划在23年内开设600家店铺，主要位于高端城市；在单店模式方面，随着单店营收的复苏，公司店铺的人工成本和租金成本比例预计在短中期分别降低至不到20%/15%，店面的营业利润率预计将保持在20%以上；结合减少总部人工成本等因素，公司预计在23年目标实现5%的净利润率。

公司23年的指引是积极的。我们将公司23-25年的营收预测提升至81/108/141亿（此前23-24年预期为72/97亿），同比增长+88%/33%/31%。归属于母公司的净利润预计为42.6/82/13亿人民币（此前预计23-24年为20900/43600万人民币），同比增长+191%/93%/58%，对应23-25年的市盈率分别为30/16/10倍，升级至“买入”评级。

风险警告： 疫情反复，宏观经济下行，竞争格局恶化。