adobe：可能成为生成式人工智能的赢家；安全溢价不足。

Adobe Systems (ADBE)在周四晚间公布了非通用会计原则下的2020财年第三季度每股收益为$4.09，较去年同期的$3.40有所增长。

这家软件公司表示，预计财务第四季度，非通用会计准则的每股收益在4.10美元至4.15美元之间，营业收入在498亿美元至503亿美元之间。分析师们分别预计为4.06美元和50亿美元。

数字媒体部门的营业收入同比增长11%，达到35.9亿美元，主要由创意和文档云销售的增长带动。该部门的新净年化重复收入（ARR）达到46400万美元。

数字体验营业收入增长10%，达到12.3亿美元，订阅收入增长12%，达到11亿美元。

Adobe拥有广泛的产品组合，在平面设计领域（创意云）、营销技术领域（体验云）和PDF领域（文档云）中是行业的领导者。 在平面设计领域，Adobe的全球市场份额为84%，在世界中排名第一。在全球前5个产品的平面设计领域，Adobe有三个产品：Photoshop、InDesign、Illustrator，在营销技术领域，Adobe的全球市场份额为9%，在世界中排名第二。在PDF领域，Adobe的全球市场份额超过96%，在世界中排名第一。

Adobe充足的现金流使其能够继续收购潜在竞争对手，并巩固公司的市场优势。 Adobe在过去五年中进行了十次收购，尽管成功的概率较低且存在一些监管风险，但Adobe通过收购逐渐扩大了自身的市场优势。2022年9月，Adobe宣布将花费200亿美元收购初创企业Figma，从而显著增强了其在线协作能力。Figma是近年来增长最快的在线协作设计软件之一；Figma在2020年的年收入达到了约7500万美元，在接下来的一年中增至约7500万美元的收入。Figma是近年来增长最快的在线协作办公设计软件之一；Figma在2020年仅一年就实现了约7500万美元的年收入，并在第二年翻倍至1.5亿美元。

尽管近几个季度Adobe的营收增长放缓，但生成式人工智能预计将成为新的增长曲线。 由于疫情爆发后公司削减了数字营销支出，Adobe的营收增长在最近几个季度放缓。然而，Adobe正在通过新的Adobe Express和Firefly投资于新的人工智能能力，这些投资将使Adobe为未来的增长做好准备。

自从生成式人工智能绘画模型Adobe Firefly推出以来已经过去了五个多月。迄今为止，Firefly在全球范围内拥有数百万用户，生成了超过20亿张图片，并且是Adobe历史上最成功的测试之一。 周三，Adobe宣布了其AIGC工具Firefly AI的商业化计划：一种基于点数的收费方式，用户在使用该人工智能生成绘画时会消耗生成点数，每个点数对应一个月的绘画次数。免费获得25个点数来生成点数，同时可以付费购买额外的点数。根据单独购买Adobe Firefly的价格，每张图片的价格约为5美分，明显低于OpenAI的AIGC服务DALL-E，后者每次生成的费用为13美分。

Adobe最近推出了由Adobe Firefly的生成式人工智能驱动的新平台Adobe Express，目前已拥有数百万用户。 Adobe Firefly可以从文本生成图像，执行生成填充，应用文本效果，并重新着色，以及其他功能。据管理层称，当前Firefly的能力只是个开始，计划将这些人工智能能力扩展到所有数字媒体。

生成式人工智能预计将对Adobe的利润率施加压力，但Adobe更专注于增长其营业收入和用户。 生成式人工智能的运行成本非常昂贵，包括推理和训练的大型模型。Adobe Firefly目前生成的图片超过20亿张，但从财务结果来看，在第三季度Firefly暂时没有对毛利率造成压力。在财报会议上，Adobe管理层表示，Adobe更关心其营收和用户增长，而不是生成式人工智能的投资和运营成本。预计生成式人工智能将来会对Adobe的利润率施加压力。考虑到Adobe账面上有大量现金和现金流，预计Adobe将能够承担与生成式人工智能相关的费用。

总之，疫情之后Adobe数字媒体业务的放缓可能是暂时的。随着经济复苏和Adobe增加对生成式人工智能的投资，预计Adobe的营业收入增长将重新加速。

Adobe近年来没有支付股息，但公司每年花费数十亿美元进行回购，平均每年返还股东1.5%。 在过去四年里，公司的营运现金流分别为442亿美元，573亿美元，723亿美元，784亿美元，回购分别占公司营运现金流的57%，49%，51%，80%。公司过去四年平均每年回购381亿美元。根据公司当前市值2516.7亿美元，公司每年返还股东的比例为1.5%。

Adobe目前的市盈率（TTM）为49.65倍。从市盈率带来看，目前的估值处于过去五年的中位水平。考虑到疫情后公司减少对数字营销的支出，以及Adobe的营收增长在近几个季度有所放缓（Q3的营收增长仅为10%），当前估值偏高。

Adobe是一家非常高质量的创意软件公司，转型到订阅模式后，连续多年实现两位数的营收增长和强劲的现金流。虽然Adobe的营收增长在疫情后的几个季度有所放缓，因为公司减少了对数字营销的支出，但是随着经济复苏和Adobe在生成式人工智能方面的投资增加，Adobe的营收增长预计将重新加速。

总体而言，公司乐观的增长前景已经被市场定价，而当前的股票价格没有提供足够的安全边际，因此建议等待更好的买入时机。