泰瑞·史密斯访谈笔记
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1。问：你的目标是成为最好的股票基金。你如何选择股票？
1。问：你的目标是成为最好的股票基金。你如何选择股票？
答：需要明确的是，最佳股票基金是指风险调整后的表现。热门股票在短期内可能会表现更好，就像疫情期间的一些热门股票一样，但它们最终可能会恢复平静。
2。问：那么如何选择股票来实现这个目标呢？
答：我们有很多标准。首先，我们寻找投资回报率高（ROIC或ROIE）的公司。我们投资组合中的公司的平均投资回报率约为30％，也就是说，每向这些公司投资1美元或英镑，它们将产生30美分的利润，比市场平均水平高出约70％至80％。
3.问：其他标准呢？
答：我们还会考虑公司的增长潜力，否则不会产生复利效应。如果一家公司简单地将其赚取的所有钱返还给股东，那么股东就等于购买了高收益债券，而高收益债券不会产生复利效应。公司之所以产生复利，是因为它们将部分利润再投资于投资回报率高的企业。增长潜力和高投资回报都是不可或缺的。
（注意：股息再投资不同于公司留存收益再投资。股息再投资是基于公司股价的再投资，而公司自己的留存收益再投资是基于公司账面价值的再投资。一般而言，公司的账面价值远小于公司的股价，因此公司的留存收益再投资回报率远高于股息再投资）
4。问：还有别的吗？
答：一定程度的可预测性。我们喜欢那些从每天、可重复和可预测的业务中赚钱的公司。所谓不可预测的公司，比如电影公司，这部电影赚了很多钱，但是下一部呢？我们喜欢日用化学品、宠物食品、医疗设备或微软等操作系统，它们是可预测的消费品。
5。问：你能给出选择股票的最后标准吗？
答：最后但并非最不重要的是管理层的资本分配能力。当一家公司拥有大量现金时，许多管理层会做愚蠢的事情，例如投资大量破坏价值的事情，因此我们将寻找那些理性、负责任和诚实的管理人员。
6.问：有这么多的限制，你可能从一开始就抛弃了许多公司。
答：实际上，对我们来说，大多数公司是不可投资的。
7.问：因此，有许多行业不在您的投资组合中，例如采矿，石油，...
答：还有运输股、银行股、保险股、房地产股等。是的，我们的投资组合中没有这些板块。曾经有一项调查旨在调查投资回报率（ROIE所用资本回报率）与资本成本之间的差异，后者是最重要的财务指标。调查显示，消费品、IT、医疗保健、商业服务等，这些行业的收入超过了资本成本，而且它们正在创造价值。而那些矿业、银行、投资银行...，他们赚的钱少于成本，这是一场灾难。
是的，当经济周期良好的时候，这些行业可以赚很多钱，但是好公司就是好公司，坏公司就是坏公司，它们很难改变自己的本质（豹子无法改变自己的位置）。
8.问：所以你有一系列选择公司的标准，那么如何确保你不会付出太高的代价呢？
答：估值不如公司的质量那么重要。例如，欧莱雅的初始估值市盈率高达281。人类不善于把握不同复利之间的区别，例如10％的回报率和12％的回报率。这种区别通常不容易理解，因此拥有一家好的公司比一家廉价的公司更重要。
9。问：你能详细解释一下吗？
答：巴菲特曾经说过：以合适的价格收购一家好的公司要比以优惠的价格收购一家普通公司要好得多。如果你以优惠的价格收购一家普通公司，当股价恢复正常时，你的投资就会结束，你将不得不寻找新的投资。如果这是一家优秀的公司，你不必做任何事情，只要坚持下去即可。
10。问：但是你仍然不能忽视公司的估值，对吧？
答：我们不会忽视估值。我们通常看公司的自由现金流与其市值的比率，即自由现金流收益率。然后我们估计中期增长率。由于我们通常投资于可预测的公司，因此我们可以给出相对可靠的增长率估计。有了自由现金流收益率和增长率，我们可以大致获得预期的投资回报率。例如，如果公司的自由现金流率为4％，增长率为10％，则预期回报率约为14％，或者如果公司的自由现金流率为1％，增长率为13％，则预期回报率也约为14％。
11。问：那么相比之下，诺和诺德呢？它的增长速度相当快，但看起来也很昂贵。
答：和谁相比？诺和诺德的市盈率是45倍，但利来的市盈率是75倍。仍然需要更多的考虑。45倍的私募股权看起来相当昂贵，但考虑到将近30％的增长率，它并不昂贵，因为这个静态市盈率很快将在两年内降至20倍，几乎与市场平均水平相同。
12。问：诺和诺德能否保持这种增长？
答：它的Ozempic减肥药物受专利保护。其他药物必须获得美国食品药品管理局的批准并经过临床试验才能出售。而且这款Ozempic还显示了许多其他潜力（心血管、心脏病...）。我们之所以投资诺和诺德，不仅是因为这种药物，还因为它们的研发能力领先于竞争对手。当然，我们可能错了。
13.问：此外，美国股市的其他7家巨头呢？你投资了谷歌、Meta 和微软。你为什么投资他们？
答：我们还投资了一些苹果。让我们从特斯拉开始。特斯拉不符合我刚才提到的任何标准。这是一家汽车公司。最好的汽车公司几乎无法为股东带来足够的回报。这是一笔不好的生意。福特的投资回报率仅为3％，低于政府债券的收益率。
14.问：其他巨头呢？
答：谷歌的市盈率是25倍，接近市场平均水平。谷歌和Meta是在线广告的双头垄断。除非有什么东西可以干扰它，否则这是一项相当不错的生意。人们谈论了很多可能的干扰因素，但它们还没有被看到。
15.Q：那么 Meta 呢？
答：Meta 稍微便宜一点。Meta 现在每天有 20 亿活跃用户，并且仍在增长。人们抱怨Meta的增长太慢，但它已经有20亿的每日活跃用户。你怎么能指望它会增长？
16.问：微软呢？
答：微软是商业办公软件领域的领导者，也是云计算寡头之一。我认为纳德拉已经证明他是一位出色的首席执行官。当然，微软也是最昂贵的，市盈率为35倍。
17。问：但是微软还能吸引你吗？
答：这取决于你把它和谁比较。英伟达的市盈率高达75倍，Adobe的市盈率高达39倍。Adobe将通过人工智能赚钱，但它还没有大型语言模型，对吧？他还必须向微软等平台公司付款。...
18。问：有人说，无论谁在人工智能领域获胜，作为一家销售铲子的公司，Nvidia最终都能从中受益？
答：我认为对Nvidia GPU的需求的指数增长无法持续下去。Nvidia确实做得很好，但是如果购买铲子的公司最终没有赚很多钱，那么卖铲子的公司最终将无法卖出大量的铲子。还有竞争。英伟达经历了两次转型，每次Nvidia的股价都大幅下跌。
19。问：你还投资了烟草公司菲利普·莫里斯。这家公司还在成长吗？
答：在过去几年中，该公司的销售额增长了10％。传统烟草已经停止种植，但是它们有iQOS和Zyn...
20。问：你没有投资瑞士公司吗？
答：我们正在研究一些瑞士公司，但我们还没有投资，例如辛德勒，它的表现比同行奥的斯和通力差。例如，雀巢，他们的自由现金流增长不佳，我们将继续跟踪。
21。问：您的股权变化很小。你上次买了哪只股票？
答：我们买了两只股票，其中一只仍在买入，因此我们无法透露名称。另一个是 Fortinet。网络安全的市场是巨大的。这家公司过去一直以20％的速度增长。疫情导致家庭办公工作增加了40％。现在它必须恢复正常，但其基础业务没有改变。
22。问：有没有好的公司没有达到你的估值要求？
答：爱马仕，它没有像LVMH这样的奢侈品牌，但其品牌地位非常好。
23.问：你在股东信中说过，最受批评的股票通常是回报率最高的股票？
答：是的，想想过去的 Meta，甚至过去的微软。（我突然想到了拼多多）
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