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该文章将从三个方面分析PDD的财报和后续策略，以指导投资：

财务报告披露后，在美股盘前交易中，股价开始迅速下跌，下跌约12%。市场对该报告意见不一。一些人认为这样的高增长不应导致下跌，而另一些人则认为增长速度低于预期。在这个阶段，意见出现了分歧。

随着业绩会的现场直播开始，市场持续下跌。

通过分析在业绩报告和电话会议中反映的增长，我们可以理解：

(1) 业绩报告反映的增长：非GAAP盈利为344.3亿人民币，环比增长12.5%。Q2营收为970.59亿元，而2024年Q1为868.12亿元，环比增长11.8%。鉴于竞争对手如京东和阿里巴巴在2024年Q2保持了相对更快的营收和营业利润增长，市场最初将业绩判定为低于预期。

然而，我们的判断是，考虑到拼多多目前并不贵的估值和其历史上空前的增长速度，这并不是一个主要问题。

市场真正的震惊来自会议呼叫期间发布的预期。

(2) 电话会议的关键信息：

以下内容引用自电话会议:

(a)"我们正面临着日益激烈的竞争。竞争已经到来，并且预计将在我们的行业中加剧。我们的全球业务面临着激烈竞争和不断变化的外部环境带来的重大不确定性，这将不可避免地引起我们业务的波动。 正如本季度的业绩所显示，高收入增长是不可持续的，盈利的下降趋势是不可避免的。 最后，我相信环境会发生变化，而我们的公司将继续成长。"

(b)"当前进行资本层面的回购或分红是不合适的。我们也认为在可预见的将来，管理层也不需要这样做。"

这表明拼多多目前更专注于将资金用于竞争，暂不考虑股东回报。然而，资本市场投资旨在获取：1) 公司的成长资金；2) 股东的分红/回购回报；3) 货币宽松带来的估值收益。

会议通话提到竞争日益激烈，目前并没有股东回报，这无疑给投资者信心带来了严重打击。我们需要看看当前的竞争格局。

这是否表明阿里巴巴和京东对拼多多的低价攻势已经取得了一些效果？让我们通过比较每个公司的Q2财务数据来探究这个问题。

毫无疑问，在上半年的疲弱宏观消费环境的影响下，所有电子商务平台都不可避免地经历了增长放缓。财务数据显示，虽然阿里巴巴和京东有微弱改善的趋势，但收入增长并未出现转折点。阿里巴巴的成交总额增加，但货币化率较低。在Q2，淘宝核心业务的成交总额和订单量呈中高个位数和两位数增长，但客户管理收入（CMR）仅增长了0.6%，仍然落后于低市场预期。

图表: 阿里巴巴客户管理收入增长（%）

来源: Bloomberg

然而，阿里巴巴最近的几项行动和战略转变值得注意。 最近，淘宝加强了其商业化流程，包括全面推出"所有板块推送"，引入一些佣金费用，并于9月正式实施淘宝的新规定，将对每个订单收取0.6%的基础软件服务费。这些新措施将成为阿里巴巴的变现率的强力助推器。随着这些措施的实施，预计GMV增长率将赶上GMV增长率，从而在下半年改善阿里巴巴的变现率。

过去几个季度，京东不断加强对第三方商家的支持。在第二季度，佣金和广告业务收入达到234亿人民币，同比增长4%，超出市场预期，主要得益于广告收入增长（两位数增长）推动了服务收入的增长。第三方商家战略取得了一些成果。

图表：京东市场和广告收入增长率（%）

资讯来源：彭博

然而，京东自营零售业务在第二季度同比增长几乎为零。尽管市场预期已经很低，但仍然低于预期0.4%。第三方业务增长，但主要是作为产品范围的补充。 核心自营1P（第一方）业务仍然是京东的基础，电子商品的强劲表现不可避免地受到房地产链和消费降级的调整影响。业务拐点尚未到来。

对于外部小而美领域领导者，如唯品会等这三家巨头，第二季度看到了用户和订单量的减少，衰退正在扩大。管理层解释得很清楚，"本季用户和订单量的流失主要是由于其他平台提供更高的补贴导致用户流失。"

在当前整体低迷的电子商务行业和企业之间激烈的竞争环境中，市场增长空间已经非常有限。在行业巨头将市场分割后，唯品会等细分市场领导者面临巨大的增长压力。

从增速来看，直播电商平台的增长速度仍然快于综合电商，但两者之间的差距显著缩小。在企业层面上，两家之前领先的直播电商平台的增长速度也在本季度大幅放缓（快手GMV增长仅为15%，而有传闻称抖音的增长率在过去两个月也显著下降）。

这表明直播电商的势头正在平稳下来，并且随着直播电商发展成货架模式，最终需要回归到电子商务行业的基本面，例如价格、物流和服务。趋势正在转向电子货架。

从当前的竞争环境来看，自2024年以来，抖音、阿里巴巴和京东确实在使用低价包围拼多多的阵地，先后推出了“只退款”和“全站推送”等策略。各种电商平台之间的替代性高，消费者仍处于变动的状态。

从第二季度的业绩来看，阿里巴巴和京东的国内电商营收增长仍然疲软。然而，不可否认的是，他们采取的各种措施在吸引商家和用户方面取得了一些边际改善。在竞争日益激烈和消费增速放缓的环境下，拼多多以前的高变现率是不可持续的，需要一些对商家的支持来实现平台的健康发展。

首先，我们可以确定电商公司之间的竞争仍然激烈。拼多多打算继续加大竞争力度，并且与同行相比，不打算提供股东回报。对于现有股东来说，如果他们只是想“收回成本”，他们可以在接近成本价的情况下进行远期备选看涨交易。例如，如果他们被困在每股140美元，他们可以出售行权价为每股140美元的远期看涨期权。考虑到管理层的悲观预期，我们可以参考第三季度财报的历史发布时间，通常是在11月底，然后在下一份财报之前卖出看涨期权。

风险在于拼多多可能明确表示，他们将来仍会提供股东回报。在这种情况下，股价有望迅速上涨，导致股票以接近成本价出售。

其次，如果一个人愿意接受拼多多管理层的方法，当前估值并不贵，整体上仍然被认为是相当便宜。无论是买入并持有还是卖出看跌期权逐渐等待底部，都是不错的选择。

我们的判断是，如果管理层所说的"逐步下降利润总体方向是不可避免的"，那么投资拼多多的难度将急剧增加。然而，如果这仅仅是管理层口误，所谓的"利润逐渐下降"只是指利润率而不是绝对净利润和现金流的话，那么随着拼多多未来的财务表现，股价将继续上涨。

在上述不确定性下，我们发现即使是最强大的公司也会出现股价波动难以控制。投资者可以适当分散投资组合，并使用期权策略来保护其持仓或在持有期间获得回报。只有这样，他们才能抓住谚语中的“风浪越大，鱼越贵”的机会。