特斯拉2024年第三季度收益审议：毛利率超过预期，汽车业务触底了吗？ | moomoo研究

展望电动车业务，本季度交付量已反弹，明年将推出新车型，特斯拉的电动车增长很可能会恢复。然而，竞争环境仍然激烈，毛利率的稳定性还需要进一步观察。

对于特斯拉的业绩报告，最重要的方面并非表现数据本身，特别是因为电动车交付数据在报告发布之前已经发布，而是马斯克在业绩会后的评论。

尽管本季营收不及预期，但在业绩电话会议后，股价出现显著增长。当然，仅仅依靠电动车业务的估值无法支撑当前的高估值（2025年预计市盈率接近70倍）。这是因为马斯克有能力说服投资者，特斯拉未来的估值将越来越多地来自像平价车型、Robotaxi或Optimus等富有想象力的项目。回顾马斯克的历史言论和执行情况，很明显他有着良好的业绩记录，这支持着特斯拉当前的估值逻辑。

在短期内，我们无法精确预测这些技术何时会成熟或盈利。目前的估值并不低，如果未来发展出现不确定性，股价可能会再次下跌。然而，考虑到马斯克过往的执行能力，我们认为特斯拉可以逐渐消化估值，尽管这个过程需要多长时间尚不明确。在此期间，投资者的谨慎策略是逐步建仓，以最大化资本效率。如果不愿承担时间成本，卖出看跌期权是另一种可行策略。

以下是业绩报告的详细分析。

特斯拉（TSLA.O）于10月23日美国股市交易结束后发布了2024年第三季度财报，盘后股价大约上涨了12%。绩效数据呈现出一幅复杂的图景：营业收入低于预期，而调整后的每股收益和毛利率超出预期，毛利率达到19.8%，高于彭博的共识估值16.73%。

图表：特斯拉2024年第三季度业绩报告

数据来源: moomoo，由富途证券整理

在2024年第三季度，特斯拉的营收达到252亿美元，同比增长近7.8%，但低于彭博的共识预期255亿美元。主要原因是汽车销售收入疲软，仅达到188亿美元（不包括碳信用额），未达到市场预期的195亿美元。汽车销售短缺仍归因于车辆价格下降。

由于特斯拉Q3的交付数量已经是已知的，重点是分析每辆车的营业收入。Q3的产量达到了469,796辆车，环比增长了21.53%，同比增长了9.13%；交付量达到了462,890辆车，环比增长了4.27%，同比增长了6.4%。尽管Q3的交付量没有达到市场预期，但差距非常小。Q3的交付数据结束了2024年上半年的同比销售下滑，近期的经济状况显示出一些积极迹象，这可能预示着未来几个季度需求的潜在恢复。

图表：特斯拉车辆交付变化

数据来源: moomoo，由富途证券整理

在2024年Q3，特斯拉每辆车的营业收入（不包括碳信用和租赁）继续下降趋势，降至40,700美元，环比下降了2.5%。这种下降主要归因于特斯拉的贷款激励策略：在美国市场，特斯拉在整个季度内提供1.99%的融资利率折扣，而本月初，特斯拉推出了一项新的贷款政策：从2024年10月8日开始，购买新Model 3和Model Y的美国消费者可以享受长达72个月的0%年利率贷款。在中国市场，Model 3/Y的0%贷款策略在第三季度继续执行。

至于定价，负面影响相对较小。美国的平均售价波动，S/X型号价格上涨了1-2%，Model 3价格保持平稳，Model Y价格下降约1%。中国市场的价格在第三季度保持稳定，而欧洲的价格实际上有所上涨，Model 3的价格在7月初上涨约1500欧元。

图表：特斯拉每车营收变化

数据来源: 富途证券编制的彭博汇编

如果投资者回想，Q2时，监管信贷收入推动整体汽车业务的营收超出预期。本季度，监管信贷收入为74000万美元，虽然较上一季度有所下降，但仍超过市场预期的53000万美元，再次支撑了Q3的表现。

作为鼓励环保的政府措施的一部分，允许电动汽车制造商通过向达不到标准的传统汽车制造商出售其多余的排放配额来获得额外收入。信用销售非常不透明且难以预测，随着合规标准的加严，对已注册配额的需求预计将增加，因此提升特斯拉在信用销售方面的定价权。然而，从长期看，随着传统汽车制造商逐渐进入电动汽车市场，对此类配额的需求预计将逐渐减少。

尽管本季度平均车辆价格继续下降，但汽车毛利率出人意料地增加，这成为本季度绩效中最令人印象深刻的方面。在第三季度，汽车销售毛利率（不包括碳信用和租赁）为17.1%。市场预期毛利率会有序改善，但增幅相当大（彭博社共识估计为15.7%）。那么为什么特斯拉的汽车毛利率能超出预期呢？

图表：特斯拉汽车销售毛利率（不包括碳信用和租赁）（%）

数据来源: 富途证券编制的彭博汇编

特斯拉第三季度交付量环比增长4.27%，因上海工厂在第三季度全面恢复生产，而第二季度仅以75%的产能运营。这有效地分摊了固定成本和间接费用，为提高毛利率提供了向上动力。然而，奥斯汀和柏林工厂产能不足可能抵消部分毛利率增长。

尽管Q2原材料价格已经下降，但由于成本反映的滞后性，Q2销售的部分汽车的生产成本仍可能是基于Q1较高的原材料价格。相比之下，Q3毛利率显示出了更多的改善。Q2裁员有助于降低运营成本，为Q3毛利率的增加做出贡献。

FSD大幅提升了特斯拉在Q2的毛利率。Q3推出的智能召唤功能进一步增加了FSD的营业收入，从而改善了毛利率。此外，特斯拉于9月30日为Cybertruck增加了FSD功能，进一步提升了毛利率。

据媒体报道，Q3Cybertruck销量可能大幅上升，而市场最初预计Cybertruck仍将以负毛利运营。实际报告显示，Cybertruck的毛利率首次转为正数。

然而，毛利率仍面临挑战。在Q3，美国对从中国进口的电动汽车电池和电池结构件增加了关税，可能影响毛利率。这些关税的影响可能在Q4变得更加明显。

在能源业务方面，Q3营业收入达到24亿美元，低于市场预期的26.5亿美元。特斯拉在Q2部署了9.4 GWh的能源产品，而Q3的部署量为6.9 GWh。虽然这代表着26.6%的环比下降，但同比增长了73.3%。

能源业务具有显著的季节性波动，因此一个季度的放缓并不令人担忧。特斯拉还预计到2024年第四季度，能源业务的安装量将继续顺序增长，年出货量可能翻番，表明增长势头强劲。

图表：特斯拉能源业务部署量

数据来源：公司公告，由富途证券编制

能源业务在第三季度的毛利率达到30.5%，创下历史新高，显示出这一业务板块的高盈利能力。由于规模经济效应和成本控制改善，特斯拉的能源业务在过去几个季度迅速提高了毛利率，为公司整体利润率做出了重要贡献。

图表：特斯拉能源业务营业收入和毛利率变化

数据来源: 富途证券编制的彭博汇编

此外，上海的能源工厂预计将于2025年开始生产，预计年产能达到1万台，电池组件规模接近40GWh。能源业务的增长有助于减少特斯拉对其电动汽车业务的依赖，提供业绩支撑，增强公司整体利润率。

与财务业绩相比，更重要的是预期的新款车型和Robotaxi。“我们的机器人”活动于10月10日令投资者失望，因为缺乏信息。然而，在这份业绩报告后，马斯克提供了新车辆的时间表，并增加了关于FSD的额外细节，增加了Robotaxi的可见度。

廉价车型的新一代预计将于2025年上半年开始生产，利用现有生产线。马斯克预计，由于这款新车型的推动，车辆增长预计将在明年达到20%-30%，为汽车业务估值提供了新的增长引擎。

关于FSD，FSD版本13预计很快发布，预计干预里程将比12.5版本增加5-6倍。到2025年第二季度或第三季度，我们可能会看到FSD的驾驶安全性超过人类，预计无人监督的FSD将在2025年获得加利福尼亚和德克萨斯的批准。

Robotaxi预计将于2025年首先在德克萨斯州推出，因为那里的批准流程进展顺利，它应该很快能在德克萨斯提供服务。加利福尼亚预计将在2025年年底推出，公司的车队和业主经营车辆将共存。Robotaxi软件将允许用户查看当前的行驶路线和预计到达时间，尽管它仍处于建立网络的早期阶段。

图表：FSD的累计里程

数据来源：公司公告，由富途证券编制