债能力极强。
关 注
并购扩张带来的管理风险。公司不断加快并购
步伐，其生产及销售规模的扩大以及控股子公
司数量的增加，将对公司内部管理提出更高要
求。
债务期限结构有待优化。公司计息债务中以短
期债务为主，2017 年短期债务占比从上年的
79.20%上升至 85.71%，2018 年 3 月末短期债
务占比进一步上涨至 96.82%，公司短期偿债压
力加大，债务期限结构有待优化。
2 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，
特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目
组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关
联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保
证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，
依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或
个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站
（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，
其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其
他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真
实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、
及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而
且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，
在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行
跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
一致性评价，鼓励企业研发创新。2016 年 3 月国务
行业关注
院印发《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的
2017 年，医药制造行业延续企稳回暖的态势， 意见》，提出进行一致性评价来提高仿制药质量；
行业的收入和利润均实现较快增长 2017 年 12 月 29 日，CFDA 公布了首批通过一致性
2017 年，在创新政策扶持力度不断加大、市场
评价品种名单，共 17 个品规获批，通过仿制药一
需求依然强劲以及药品价格下降空间逐步收窄的
致性评价的品种将在采购、医保及生产等方面享受
影响下，医药制造行业延续企稳回暖的态势。根据
支持。通过一致性评价，行业集中度将得以提升。
国家统计局数据，2017 年医药制造业主营业务收入
2017 年 10 月，中共中央办公厅、国务院办公
为 28,185.50 亿元，同比增长 12.5%；利润总额为
厅联合发布《关于深化审评审批制度改革鼓励药品
3,314.10 亿元，同比增长 17.8%，收入及利润总额
医疗器械创新的意见》，从改革临床试验管理、加
增速分别较 2016 年同期上升 2.8 个百分点和 3.9 个
快上市审评审批、促进药品创新和仿制药发展、加
百分点。从长期来看，在人口老龄化、居民医疗消
强药品医疗器械全生命周期管理、提升技术支撑能
费水平提高、医保覆盖率提高等因素的推动下，我
力、加强组织实施六大方面提出 36 条具体意见。
国的医药行业仍具有较好的增长空间。
同月，CFDA 发布《中华人民共和国药品管理法修
从医药制造子行业来看，根据工信部公布的
正案（草案征求意见稿）》，将 MAH 写入法律并
2017 年前三季度医药制造子行业的业绩显示，前三
要求全面落实，MAH 可在一定程度上缓解目前“捆
季度中药饮片行业收入保持了较高的增长速度，增
绑”管理模式下出现的问题，从源头上抑制制药企
速达 17.20%，其次是化学药品原料药、卫生材料及
业的低水平重复建设，提高新药研发的积极性。
医药用品等；而化学药品制剂、中成药、制药专用
医保控费及医保目录方面，2017 年 1 月，国家
设备、医疗仪器设备及器械制造均低于行业平均增
发改委、卫计委、人社部三部委联合下发《关于推
速。从利润端情况看，生物药品行业受疫苗行业回
进按病种收费工作的通知》；2017 年 6 月，国务院
暖的影响，刚需得以释放，同时流通渠道改革的完
办公厅又下发了《关于进一步深化基本医疗保险支
成带来利润的高速增长，全年增速为 26.26%，系利
付方式改革的指导意见》，要求从 2017 年起，全
润总额增长最快的子行业。
面推行以按病种付费为主的多元复合式医保支付
图 1：2017 年前三季度医药制造子行业收入及利润增速
方式。2017 年底，安徽、山西等多个省份陆续出台
单位：亿元、%
政策，按病种付费试点范围扩展明显提速。医保目
录方面，2017 年 2 月，人社部发布新版医保目录，
随后确定 44 个纳入医保目录谈判范围的医药名单；
4 月，人社部发布《关于公开征求建立完善基本医
疗保险、工伤保险和生育保险药品目录动态调整机
制有关意见建议的通知》，医保药品目录将进入动
态调整阶段，常态化、动态化的医保用药准入退出
机制，是新版医保目录的一大亮点，这将推动制药
资料来源：中华人民共和国工业和信息化部，中诚信证评整理
企业更关注产品的疗效、安全性与经济性之间的考
2017 年，我国继续推进仿制药的一致性评价；
量。
国家通过深化审评审批制度改革，鼓励药品
创新，未来研发实力突出的制药企业有望保 随着“两票制”在全国各省的全面推行，医药
持其竞争优势 流通行业集中度将得以提升
近年来为提升国产制药水平，提高国产药品的 医药流通方面，2017 年，“两票制”在各省全面
有效性和安全性，国家在存量药品方面推进仿制药 推进，截至 2017 年末，福建、安徽、青海、重庆、
4 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
上海等 20 个省份已经开始执行，2018 年初，广西、 升。其中，公司化学药品板块实现销售收入70.05
贵州、湖北、江西、宁夏、西藏、新疆和北京 8 个 亿元，同比增长21.34%；中药板块（中成药、中药
省/直辖市开始执行。此外，广东、河南、云南、甘 饮片）实现销售收入46.91亿元，同比增长3.05%；
肃将于 2018 年年内全面推行“两票制”。“两票制” 生物医药板块实现销售收入5.19亿元，同比增长
的执行可最大限度压缩药品流通环节的长度和宽 35.99%；其他工业产品（原料药、保健品、医疗器
度，通过减少层层加价来降低药品价格，并通过加 械等）实现销售收入27.72亿元，同比增长62.21%。
强对药品的监督来保障用药安全；医药流通行业领 2017年销售收入超过1亿元产品达到28个，较上年
先的企业可通过资金优势、规模效益以及更健全的 增加2个。盈利能力方面，2017年公司医药工业毛
销售网络取得更大的优势，行业集中度将得以提 利率为53.86%，较上年同口径提高3.30个百分点，
升。 扣除两项费用后的营业利润率为12.14%，基本保持
中诚信证评认为，一致性评价的推进与创新药 上年水平，公司医药工业板块保持了很强的盈利能
研发的鼓励政策，对国产制药水平的提升有着重要 力。
的意义，研发实力突出的企业将保持其竞争优势。 重点产品方面，2017年公司继续实施领域聚焦
医保控费目标的建立及医保目录的动态调整政策， 和重点产品聚焦战略，重点产品中有37个品种高于
将对制药企业产品的疗效及经济性提出更高的要 或等于同类品种的增长。当年60个重点品种销售收
求。此外，随着“两票制”在全国各省的陆续执行， 入79.79亿元，同比增长14.42%；重点品种销售收入
医药流通行业的集中度将得以提升。 占医药工业收入比重为56.92%，同比上升0.75个百
分点，重点品种毛利率达71.28%，同比增加了2.65
业务运营 个百分点。
作为国内医药工、商业均居领先地位的综合产 表 2：2017 年公司医药工业重点产品产销情况
业集团，公司行业地位领先，2017 年业务规模持续 主要产品 生产量 销售量
扩大，全年公司实现营业收入 1,308.47 亿元，同比 参麦注射液（万支） 3,859 3,918
增长 8.35%。其中，公司医药工业板块实现收入 硫酸羟氯喹片（万片） 38,931 36,249
双歧杆菌三联活菌（万粒） 73,447 70,832
149.87 亿元，同比增长 20.71%；医药分销板块实现
丹参酮ⅡA 磺酸钠注射液（万支） 11,610 11,500
收入 1,161.50 亿元，同比增长 6.93%；医药零售板
注射用盐酸头孢替安（万瓶） 3,233 3,374
块实现收入 56.40 亿元，同比增长 9.44%。从国内 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
外销售来看，2017 年公司国内销售收入为 1,284.32 药品生产质量管理方面，截至 2017 年末，公
亿元，占当年主营业务收入的 98.53%；国外销售收 司下属 44 家药品生产企业通过 GMP 认证，共取得
入为 19.14 亿元，占主营业务收入的 1.47%。 114 张 GMP 证书。经过 GMP 改造与认证，公司药
表 1：2017 年公司各板块业务收入及增幅情况 品生产的技术装备、生产管理、质量管理等能力全
单位：亿元 面提升。仿制药质量与疗效一致性评价方面，公司
板块 收入 增幅
于 2017 年全面推进仿制药质量与疗效一致性评价
医药工业 149.87 20.71%
工作，公司共计开展 70 个品种（97 个批文）的一
医药分销 1,161.50 6.93%
医药零售 56.40 9.44%
致性评价工作，其中 21 个品种（26 个批文）是 289
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 目录外品种。盐酸氟西汀胶囊以及卡托普利片已完
成评价并申报至 CFDA，近 1/3 的产品进入临床研
2017年公司继续加大研发投入，不断推进仿
究阶段。公司与上海市多家三甲医院合作建立临床
制药质量与疗效一致性评价工作，重点产品
研究战略联盟，已落地 22 个临床支持项目。目前 2
销售业绩持续提升
个批文已完成申报，34 个批文正在进行生物等效试
2017年，公司医药工业板块经营业绩持续提
5 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
验，27 个批文处于生产验证阶段，33 个批文正在 股权，进而通过康德乐马来西亚间接拥有其于香港
进行药学研究。 及中国境内设立的全部中国业务实体，出资 2.97 亿
研发方面，公司在不断优化营销体系的同时， 元取得四川神宇医药有限公司（现已更名为“上药
更加重视研发创新。2017 年公司研发费用化投入合 控股四川有限公司”）51%股权，出资 5.79 亿元收
计 79,035 万元，同比增长 20.79%，占公司医药工 购徐州医药股份有限公司 99%股权。上述重点股权
业销售收入的 5.27%，研发投入继续加大。具体来 投资项目的实施，提高了公司医药分销全国网络覆
看，2017 年公司共获得注射用重组抗 HER2 人源化 盖的广度和深度，实现了对四川、重庆、贵州和天
单克隆抗体-MCC-DM1 偶联剂（拟用于 Her2 阳性 津的业务覆盖突破。
晚期乳腺癌二线治疗）、羟基雷公藤内酯醇片（拟 公司积极顺应国家两票制政策，在完善网络覆
用于治疗艾滋病慢性异常免疫激活）、注射用重组 盖的基础上进一步优化业务结构，提升纯销业务比
抗 Her2 人源化单克隆抗体组合物（拟用于 Her2 阳 重。2017 年公司医院纯销占比为 62.35%，较上年
性晚期乳腺癌一线治疗和术前辅助治疗）、丁酸氯 上升 1.56 个百分点。此外，公司提升物流标准化，
维地平及丁酸氯维地平乳剂、培哚普利叔丁胺片临 进一步完善现代医药物流网络，在上海、北京等全
床批件 8 个；SPH3127 完成Ⅰ期临床，进入Ⅱ期临 国物流中心基础上，推进区域物流中心建设。
床；SPH3348 原料加制剂临床申请获得受理；申报 受益于公司分销网络不断完善，公司医药分销
帕瑞昔布钠和瑞舒伐他汀钙片生产批件 6 个；获得 板块收入持续增长，2017 年公司医药分销业务实现
注射用胰蛋白酶生产批件 4 个，逐步构建起具有前 销售收入 1,161.50 亿元，同比增长 6.93%。为维护
瞻性的创新药物研发产品链与具有临床价值和技 分销业务的盈利水平，公司持续优化产品结构，推
术特色的改良创新药产品链，进一步丰富了公司产 进精益六西格玛管理加强费用控制，并进一步拓展
品线。截至 2017 年末，公司累计申请发明专利 895 医院供应链创新服务，截至 2017 年末公司共托管
件，获得发明专利授权 399 件，获得实用新型授权 医院药房 226 家，新增 97 家。2017 年公司医药分
125 件，合计有效发明专利 365 件。 销板块毛利率为 6.12%，较上年同期上升 0.23 个百
此外，公司全面推动中药全产业链战略布局， 分点，扣除两项费用率后的营业利润率为 2.61%，
已在辽宁、山东、上海、湖南、云南、四川、宁夏 同比上升 0.14 个百分点，医药分销板块毛利水平基
等多个省市建成的种植基地；积极布局中药配方颗 本与上年持平。
粒领域，完成 150 个标准汤剂、70 个配方颗粒的标
2017 年公司积极参与社区综改处方延伸项
准研究；加快中医门诊布局，开设第二家雷氏中医
目，并积极开拓医药业务创新，医药零售业
馆；公司与 INOVA HEALTH SYSTEM 合作，并携
务持续扩张
手上海中医药大学，共同推动中医药国际化。
2017 年公司零售业务继续扩张，截至 2017 年
2017年公司进一步完善全国化网络布局，优 末，公司下属品牌连锁零售药房 1,892 家，较上年
化业务结构，医药分销板块收入和毛利率持 末增加 85 家，其中直营店 1,247 家，较上年末新增
续增长 74 家；公司与医疗机构合办药房 54 家，新增 14 家。
2017 年，公司进一步完善全国网络布局，覆盖 同时公司积极参与上海社区综改处方延伸项目，助
省市从 20 个扩大到 24 个，服务超过 2 万家医疗机 力分级诊疗，目前已覆盖上海市 146 家社区医院及
构，并持续拓展终端服务网络。区域分布方面，2017 卫生服务中心。2017 年公司医药零售业务销售收入
年公司华东区域销售占比为 67.91%，华北区域销售 同比增长 9.44%至 56.40 亿元；毛利率为 16.36%，
占比为 26.03%，华南区域销售占比为 4.99%。2017 同比上升 0.84 个百分点，扣除两项费用后的营业利
年公司以现金出资 5.76 亿美元收购 Cardinal Health 润率 1.58%，同比上升 0.13 个百分点。
（L） Co.,Ltd.（简称“康德乐马来西亚”）100%的 公司医药电商聚焦处方药，其下属上海医药大
6 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
健康云商股份有限公司（以下简称“上药云健康”）， 图 2：2015～2018.Q1 公司资本结构
通过对药品处方的获取、管理、配送，为患者提供 800 亿元 80%
增值服务。2017 年，公司与腾讯签订了战略合作协 600 60%
议，初步形成从处方获取与管理、实现与配送及处
400 40%
方增值服务的处方药新零售价值链闭环。电子处方
流转端，2017 年公司实现对接各级医疗机构 214 家， 200 20%
处理电子处方超 200 万张。处方配送方面，随着公 0 0%
司对康德乐马来西亚的收购，公司进一步确立了国 2015 2016 2017 2018.Q1
长期债务 短期债务
内最大新特药 DTP 服务网络地位，门店总数超 70 所有者权益 资产负债率
长期资本化比率 总资本化比率
家。此外，公司尝试为个人提供创新医疗支付解决
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
方案，携手阿斯利康推出泰瑞沙金融分期方案，以
资产构成方面，公司资产以流动资产为主，截
减轻患者家庭的短期现金支付压力；与百时美施贵
至 2017 年末，公司流动资产为 686.42 亿元，同比
宝联合，落地了国内首个“按疗效付费”创新疗效保
增长 13.90%，占总资产的 72.76%。流动资产主要
险项目。
由应收账款、存货和货币资金构成。截至 2017 年
总体来看，2017 年公司进一步加大研发力度，
末，公司货币资金余额为 148.42 亿元，同比增长
不断完善分销网络布局，优化业务结构，延伸零售
24.03%，其中受限资金占 8.57%，主要系向银行申
覆盖，并积极开拓医药电商等创新企业，各板块业
请开具银行承兑汇票以及信用证的保证金存款；应
务收入稳步增长，整体经营情况良好。
收账款余额为 313.77 亿元，同比增长 14.97%，其
中账龄为一年以内的应收账款占比为 96.94%，因公
财务分析
司整体客户资质优良，账款回收较有保障；存货余
下列财务分析基于经普华永道中天会计师事
额为 172.70 亿元，同比增长 5.20%，其主要为医药
务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见
产成品、原材料、在产品等，全年计提存货跌价准
的 2015~2017 年度审计报告，以及 2018 年一季度
备 3.34 亿元。
财务报表。
截至 2017 年，公司非流动资产为 257.02 亿元，
资本结构 同比增长 14.35%，占总资产的 27.24%。非流动资
随着公司业务发展，2017 年公司总资产保持快 产主要由商誉、固定资产和长期股权投资等构成。
速增长，年末公司总资产为 943.44 亿元，同比增长 截至 2017 年末，公司商誉余额为 66.07 亿元，同比
14.02%；同期，公司净资产 396.76 亿元，同比增长 增长 12.97%，主要系非同一控制人下企业合并形
7.71%。负债方面，随着公司资金需求的加大，2017 成，公司均按照会计准则要求测试及计提相应减值
年末公司负债为 546.69 亿元，同比增长 19.08%， 准备；固定资产为 71.54 亿元，同比增长 36.19%，
负债规模上升较快。受此影响，2017 年末公司资产 主要为用于生产药品的厂房和设备；长期股权投资
负债率为 57.95%，较上年末上升 2.47 个百分点； 余额为 46.94 亿元，同比增长 11.05%，为公司投资
总资本化率为 34.29%，较上年末上升 2.94 个百分 的合营企业和联营企业，主要系医药制造企业。
点，财务杠杆水平适中。另截至 2018 年 3 月末， 负债构成方面，公司负债主要由应付账款、其
公司资产总额为 1,140.22 亿元，总负债为 702.05 亿 他应付款及有息债务构成。截至 2017 年末，公司
元，所有者权益 438.17 亿元，当期公司资产负债率 应付账款余额为 233.46 亿元，同比增长 4.66%，为
和总资本化比率分别为 61.57%和 40.85%，财务杠 应付采购款；其他应付款余额为 54.76 亿元，同比
杆水平持续上升。 增长 65.76%，主要系公司业务扩张导致的预提费
用、公司往来款和应付押金及保证金等增加。债务
7 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
规模方面，随着经营规模的不断扩大，公司对资金 期间费用方面，2017 年公司期间费用合计为
需求持续增长。截至 2017 年末，公司总债务为 122.12 亿元，同比增长 19.46%，公司期间费用主要
207.05 亿元，同比增长 23.08%。其中，短期债务为 由销售费用和管理费用构成，均随公司业务规模的
177.46 亿元，长期债务为 29.59 亿元，长短期债务 增长而上升。2017 年公司期间费用占营业收入比重
比（短期债务/长期债务）为 6.00 倍，较上年的 3.81 为 9.33%，较上年有所上升，公司期间费用的控制
倍有所回升，债务期限结构有待优化。另截至 2018 能力一般。
年 3 月末，公司债务总额为 302.65 亿元，长短期债 表 4：2015～2018.Q1 公司三费分析
务比为 30.42 倍。 单位：亿元
图 3：2015~2018.Q1 公司债务结构分析 2015 2016 2017 2018.Q1
销售费用 53.48 60.67 74.11 26.80
350 亿元 120.00
管理费用 32.34 35.68 41.24 11.01
300 100.00
财务费用 5.65 5.87 6.77 2.91
250 80.00
200 三费合计 91.47 102.22 122.12 40.72
60.00
150 营业总收入 1,055.17 1,207.65 1,308.47 363.86
100 40.00
三费收入占比 8.67% 8.46% 9.33% 11.19%
50 20.00 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
0 -
利润方面，2017 年公司利润总额为 52.05 亿元，
2015 2016 2017 2018.Q1
同比增长 12.20%。公司利润总额主要由经营性业务
短期债务 长期债务 长短期债务比
利润、投资收益和营业外损益构成，2017 年公司经
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
营性业务利润为 41.20 亿元，同比增长 12.13%，主
总体来看，2017 年公司资产规模和自有资本规
营业务盈利能力很强。同期，公司投资收益为 8.93
模持续增长，但公司财务杠杆水平有所上升，计息
亿元，同比下降 8.82%，主要为权益法核算的长期
债务持续增长，且其中短期债务占比回升，需关注
股权投资收益下降所致。所有者权益收益率方面，
其债务集中偿付压力。
2017 年公司净资产收益率为 10.23%，与上年同期
盈利能力 基本持平。
2017 年公司收入规模延续增长趋势，实现营业 图 4：2015~2018.Q1 公司利润总额变化及其构成
收入 1,308.47 亿元，同比增长 8.35%，受两票制的 亿元
60
影响，公司商业收入短期增速有所放缓。毛利率方 50
面，2017 年公司营业毛利率为 12.78%，较上年同 40
30
期增长 0.99 个百分点。其中，受益于重点产品毛利 20
率较高，公司医药工业板块毛利率亦保持较高水 10
0
平，2017 年为 53.86%，较上年同口径提升 3.30 个
-10 2015 2016 2017 2018.Q1
百分点；医药分销和医药零售业务毛利率较上年略
经营性业务利润 资产减值损失 公允价值变动收益
有上升。
投资收益 营业外损益
表 3：2017 年公司分板块收入和毛利率情况
单位：亿元、% 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
收入 毛利率同 总体来看，2017 年公司各板块收入依然延续增
收入 毛利率
增长率 比变化
长趋势，初始获利空间略有提升，经营性业务利润
医药工业 149.87 20.71 53.86 3.30
进一步增长，公司整体盈利能力很强。
医药分销 1,161.50 6.93 6.12 0.23
医药零售 56.40 9.44 16.36 0.84 偿债能力
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
从债务规模来看，2017 年末公司债务总额为
8 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
207.05 亿元，长短期债务比为 6.00 倍；另截至 2018
结 论
年 3 月末公司总债务进一步上升至 302.65 亿元，长
综上所述，中诚信证评维持上海医药主体信用
短期债务比为 30.42 倍，短期债务占比较高。
等级AAA，评级展望为稳定；维持“上海医药集团
从主要偿债能力指标来看，随着公司盈利能力
股份有限公司公开发行2016年公司债券（第一期）”
的上升，2017 年公司 EBITDA 为 70.15 亿元，同比
信用级别为AAA。
上升 14.88%。受公司债务总额较快增长影响，公司
2017 年总债务/EBITDA 为 2.95 倍，较上年上升 0.19
倍；EBITDA 利息倍数为 8.01 倍，较上年下降 1.46
倍。公司 EBITDA 能够对债务本息偿付形成较好保
障。
现金流方面，得益于货款回笼量增长，2017 年
公司经营性活动净现金流同比增长 36.07%至 26.49
亿元；同期公司投资性活动净现金流由上年净流出
28.90 亿元转为净流出 23.55 亿元。2017 年公司经
营性净现金流/总债务为 0.13 倍，经营性净现金流
利息倍数为 3.02 倍，与上年持平。
表 5：2015~2018.Q1 公司主要偿债能力指标
指标 2015 2016 2017 2018.Q1
短期债务（亿元） 141.65 133.25 177.46 293.02
总债务（亿元） 142.91 168.24 207.05 302.65
EBITDA（亿元） 55.30 61.06 70.15 -
经营活动净现金流
13.49 19.47 26.49 0.96
（亿元）
EBITDA 利息倍数
9.02 9.47 8.01 -
（X）
总债务/EBITDA
2.58 2.76 2.95 -
（X）
经营活动净现金/总
0.09 0.12 0.13 0.01
债务（X）
经营活动净现金/利
2.20 3.02 3.02 -
息支出（X）
资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理
财务弹性方面，截至 2017 年末，公司拥有银
行授信 509 亿元，其中未使用授信额度 342 亿元，
公司作为上市公司，拥有多种融资渠道。
或有负债方面，截至 2017 年末，公司对外担
保余额为 0.05 亿元，主要系对医药公司和医疗机构
等的担保，担保规模较小，或有负债风险较小。
整体来看，2017 年公司各板块业务稳步发展，
资产规模和收入均保持增长，经营性业务盈利能力
很强，主要偿债指标维持较好水平，整体偿债能力
极强。
9 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
附一：上海医药集团股份有限公司股权结构图（截至 2017 年 12 月 31 日）
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
10 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
附二：上海医药集团股份有限公司组织结构图（截至 2017 年 12 月 31 日）
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
11 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
附三：上海医药集团股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2015 2016 2017 2018.Q1
货币资金 1,203,900.08 1,196,682.43 1,484,207.99 1,782,629.14
应收账款净额 2,421,497.06 2,729,275.48 3,137,736.05 3,786,545.25
存货净额 1,509,062.40 1,641,575.74 1,726,995.59 2,073,405.72
流动资产 5,558,523.90 6,026,689.75 6,864,225.44 8,350,654.95
长期投资 391,538.97 449,657.25 480,324.92 514,394.65
固定资产合计 642,452.37 729,500.43 942,234.29 991,599.66
总资产 7,434,421.05 8,274,271.81 9,434,447.52 11,402,194.06
短期债务 1,416,532.85 1,332,505.70 1,774,625.04 2,930,172.59
长期债务 12,567.60 349,891.43 295,879.86 96,316.37
总债务（短期债务＋长期债务） 1,429,100.45 1,682,397.13 2,070,504.90 3,026,488.95
总负债 4,053,617.12 4,590,825.27 5,466,862.52 7,020,500.94
所有者权益（含少数股东权益） 3,380,803.92 3,683,446.53 3,967,585.00 4,381,693.12
营业总收入 10,551,658.73 12,076,466.03 13,084,718.19 3,638,610.44
三费前利润 1,253,753.59 1,389,691.18 1,633,214.29 534,539.14
投资收益 64,661.18 97,879.37 89,250.62 22,964.13
净利润 336,436.81 382,971.27 405,778.03 119,310.91
息税折旧摊销前盈余 EBITDA 553,004.34 610,621.58 701,491.73 -
经营活动产生现金净流量 134,916.29 194,666.70 264,880.89 9,568.49
投资活动产生现金净流量 -190,891.33 -288,954.05 -235,503.81 -440,616.05
筹资活动产生现金净流量 63,643.53 64,740.29 231,467.77 738,781.73
现金及现金等价物净增加额 8,743.45 -29,811.11 258,967.02 299,455.27
财务指标 2015 2016 2017 2018.Q1
营业毛利率（%） 12.13 11.79 12.78 15.00
所有者权益收益率（%） 9.95 10.40 10.23 10.89
EBITDA/营业总收入（%） 5.24 5.06 5.36 -
速动比率（X） 1.03 1.07 1.04 0.94
经营活动净现金/总债务（X） 0.09 0.12 0.13 0.01
经营活动净现金/短期债务（X） 0.10 0.15 0.15 0.01
经营活动净现金/利息支出（X） 2.20 3.02 3.02 -
EBITDA 利息倍数（X） 9.02 9.47 8.01 -
总债务/EBITDA（X） 2.58 2.76 2.95 -
资产负债率（%） 54.52 55.48 57.95 61.57
总债务/总资本（%） 29.71 31.35 34.29 40.85
长期资本化比率（%） 0.37 8.67 6.94 2.15
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、公司短期债务中剔除一年内到期的非流动负债中非计息项，长期债务中包含长期应付款中计息项。
12 上海医药集团股份有限公司
公开发行 2016 年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）
附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合
同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入
EBIT 率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
所有者权益收益率＝当期净利润/期末所有者权益（含少数股东权益）
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA 利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
净负债率=（总债务-货币资金）/所有者权益
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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除 AAA 级和 CCC 级以下（不含 CCC 级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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