核心观点

在定价利率调整背景下，公司NBV 单三季度仍取得亮眼表现，进一步验证了公司过去几年深入推进渠道改革的成效显著，预计全年来看公司NBV 亦将实现较快增长。展望明年，在房住不炒、资管新规、理财产品净值化后，储蓄险作为当前市面上的稀缺刚兑投资选择，产品竞争力仍然较为突出，有望承接更多来自居民的稳健投资需求，凭借公司多元化且高质量的渠道布局明年NBV 亦有望延续增长态势。公司当前估值明显处于低位，与公司基本面的优秀表现不符，我们认为公司当前配置性价比凸显，建议重点关注。

事件

中国平安披露2023 年前三季度业绩

公司2023 年上半年归母营运利润同比-9.8%至1124.82 亿元；寿险及健康险业务NBV 同比+40.9%至335.74 亿元；财险业务保险服务收入同比+6.8%，综合成本率同比+1.6pct 至99.3%；年化综合投资收益率3.7%。

简评

1. 整体业绩：资管业务和科技业务拖累营运利润，但寿险业务利润韧性凸显前三季度归母营运利润同比-9.8%至1124.82 亿元，主因资管业务和科技业务归母营运利润分别同比-177.8%、-60.0%至-43.44亿元、22.63 亿元。单三季度归母营运利润同比-20.5%至305.25 亿元，主因资管业务归母营运利润同比-587.0%至-57.56 亿元。归母净利润前三季度同比-5.6%至875.75 亿元，单三季度同比-19.6%至177.34 亿元。

2. 寿险及健康险业务：定价利率切换背景下NBV 仍实现较快增长，人均产能大幅改善前三季度，NBV 同比+40.9%至335.74 亿元，NBV 高增主要由新单保费增长驱动。前三季度用来计算NBV 的首年保费同比+44.8%至1447.64 亿元。NBVM 同比-0.6pct 至23.2%。

单三季度，NBV 同比+28.6%至76.14 亿元，用来计算NBV 的首年保费同比+29.3%至308.63 亿元。

分渠道来看：1）代理人渠道通过绩优分群，精细化经营，逐渐改善队伍结构，人均产能大幅提升，前三季度人均NBV 同比+ 94.4%。截至23Q3 末，个人寿险销售代理人数量为36.0 万，环比6 月末-3.7%，同比-26.3%。

2）银保渠道与平安银行加强协同融合，并持续拓展外部合作银行渠道；3）持续推广社区网格化经营模式，截至23Q3 末，已组建超1.1 万人的高素质专员队伍，去年同期为4000 人。

3. 财险业务：保险服务收入稳健增长，综合成本率同比上行收入端：前三季度，保险服务收入同比+6.8%至2355.38 亿元，原保险保费收入同比+1.8%至2259.32 亿元，其中车险、非车险、意健险分别同比+6.2%、-6.7%、-6.3%至1546.61 亿元、533.60 亿元、179.11 亿元。单三季度，保险服务收入同比+5.0%至796.39 亿元，原保险保费收入同比-4.6%至717.96 亿元，其中车险、非车险、意健险分别同比+6.2%、-34.1%、+0.3%至533.13 亿元、127.20 亿元、57.63 亿元。

成本端：前三季度，综合成本率同比+1.6pct 至99.3%，其中车险综合成本率为97.4%，持续优于行业。综合成本率上行主因：1）受台风暴雨灾害影响，车险与非车险赔付成本上涨，综合成本率同比+1.1pct；2）车险客户出行需求恢复，以及保证保险业务受市场环境变化影响，整体成本波动。

4. 资产端：净投资收益率小幅下滑，物权类不动产投资规模同比增加前三季度公司保险资金投资组合年化综合投资收益率3.7%，年化净投资收益率同比-0.2pct 至4.0%。保险资金投资组合中不动产投资结构发生变化，物权投资占比增加，股权投资占比减少。截至23Q3 末，公司保险资金投资组合中不动产投资余额为2094.82 亿元，同比+1.4%，在总投资资产中占比4.5%，同比-0.3pct。该类投资以物权投资为主（包含直接投资及以项目公司股权形式投资的持有型物业），采用成本法计量，在不动产投资中占比76.1%，同比+20.1pct。债权投资占比18.9%，同比-2.3pct。股权投资占比5.0%，同比-17.8pct。

5. 银行业务：经营业绩保持稳健，资产质量整体平稳。

前三季度，净利润同比+8.1%至396.35 亿元，净息差（年化）同比-0.30pct 至2.47%。零售业务方面，截至23Q3 末，管理零售客户资产（AUM）39988.48 亿元，较年初+11.5%；零售客户数12482.37 万户，其中财富客户136.93 万户，较年初+8.2%；个人存款余额11765.32 亿元，较年初+13.7%。

资产质量整体平稳。截至23Q3 末，平安银行不良贷款率1.04%，较年初-0.01pct；拨备覆盖率282.62%，风险抵补能力保持良好。

6. 资管&科技业务：利润同比大幅下滑

前三季度，受宏观经济环境影响，业务量有所下滑、项目估值变动，叠加资本市场波动、市场投资需求疲软，资产管理业务盈利下降，前三季度和单三季度归母营运利润分别同比-177.8%、-587.0%至-43.44 亿元、-57.56亿元。

前三季度，科技业务收入承压，净利润同比下降。科技业务前三季度和单三季度归母营运利润分别同比-60.0%、-29.3%至22.63 亿元、5.28 亿元。

投资建议：NBV 增速亮眼验证前期改革成效，综合金融与医疗生态圈共驱长期价值增长在定价利率调整背景下，公司NBV 单三季度仍取得亮眼表现，进一步验证了公司过去几年深入推进渠道改革的成效显著，预计全年来看公司NBV 亦将实现较快增长。展望明年，在房住不炒、资管新规、理财产品净值化后，储蓄险作为当前市面上的稀缺刚兑投资选择，产品竞争力仍然较为突出，有望承接更多来自居民的稳健投资需求，凭借公司多元化且高质量的渠道布局明年NBV 亦有望延续增长态势。长期来看，综合金融与医疗生态圈的协同配合有望为公司长期价值增长提供充足动力和深厚护城河。

长期来看，随着居民自主养老意识的提升，未来养老金融产品发展空间广阔，公司依托集团医疗健康生态圈深化医疗健康、居家养老、高端养老三大核心服务，凭借产品与康养服务的结合有望持续受益于养老金融市场的持续扩容。而近期监管机构出台一系列政策，如银保渠道“报行合一”、《关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知》等，有助于治理市场乱象，为行业营造风清气正的发展环境，推动保险公司降低经营成本、提升负债质量，长期来看有利于寿险行业盈利能力提升、实现高质量发展。

资产端方面，近期股票市场已经迎来一系列利好信号，包括汇金公司出手增持银行股及ETF、经济数据持续回暖等，叠加回购、增持、不减持的上市公司数量持续增加，有利于提振市场情绪，在当前市场估值水平已处低位的情况下依然看好股票市场走势长期迎来回暖，进而带动资产端业绩修复。

股息方面，预计公司全年利润稳定性优于同业，为稳定的分红水平提供坚实基础。

公司当前估值明显处于低位，与公司基本面的优秀表现不符，我们认为公司当前配置性价比凸显，预计公司2023/2024/2025 年的NBV 增速分别为26.1%/10.7%/11.6%，给予公司未来12 个月目标价58.3 元，对应2023年PEV 为0.7 倍，维持“买入”评级。