美联储主席鲍威尔近日频频“放鸽”，称近期通胀数据增强了信心，无需等到通胀降至2%的时候再降息。

但摩根士丹利研报认为，美国的通胀粘性已经消失，PCE通胀下半年可能降至2%下方，支持更高均衡通胀的观点已经销声匿迹，投资者可能会担忧政策是否过于紧缩，预计未来一年内美联储可能降息七次。但若特朗普回归白宫、共和党全面执政，则通胀有回潮的可能性。

PCE通胀率

可能会低于2%的目标

研报表示，过去两年美国的高通胀主要由于疫情相关的商品和服务供应减少、美联储长期极度宽松的政策以及疫情后重新开放和过度积极的财政支持相结合的“完美风暴”所致。这些因素在过去一年中迅速消退，并且在某些方面已经逆转。无论是商品还是服务方面，很少有证据表明供应链问题仍然存在。而且，极度宽松的货币政策迅速转向了紧缩政策，财政政策的立场也从宽松转变为中立，在某些情况下甚至是紧缩的。

自2023年7月以来，美联储将其目标利率范围维持在5.25-5.50%。在同一年的时间里，美国核心CPI通胀率同比下降了1.4个百分点，从4.7%降至3.3%。这表明美联储的政策实际上在过去12个月内紧缩了140个基点。换句话说，美联储在过去一年内将其实际政策利率提高到了自1980年代初以来未见的水平。

摩根士丹利认为，美国核心PCE通胀率将在2024年下半年回落至2%，按3个月和6个月的年化变化率计算。而根据这一预测，核心PCE通胀的3个月和6个月年化变化率实际上低于2%。

研报认为，目前的货币政策看起来在实际利率方面大约只有1980年代沃尔克时期紧缩程度的一半，但通胀率只有1980年代的三分之一（当时约为9%，现在约为3%）。仅此一点，就应该让投资者对美联储过于紧缩的货币政策感到担忧。

而将这一想法与核心PCE通胀率在3个月和6个月年化变化率低于2%的预测结合起来，可能就会产生一种通货紧缩的叙事。而且，财政刺激已经急剧转变，过去6个月的现金流赤字下降了19%，而过去3个月与去年相比下降了49%。

所有这些都表明，随着今年的进展，投资者可能会越来越关注美国通胀率低于2%的可能性。研报也表示，美国大选可能阻碍了信心的建立，因为不同结果可能会导致不同的财政路径。但尽管如此，投资者仍可能会认为，美联储的决策模式更重视已实现的数据而非预测的数据。

通胀降温可持续

预计未来一年降息七次

市场目前仅预期在未来一年内美联储将进行大约五次降息，但摩根士丹利预计总共会有七次。研报认为，认为如果美联储在其7月的联邦公开市场委员会（FOMC）会议上开始为9月的降息铺路，市场有充分的空间来定价更深的降息轨迹。

研报称，美联储在过去几个月里寻求对通胀进展的额外信心。这涉及到以下两方面的结合，首先是寻找更加冷却的已实现通胀读数，特别是在2024年第一季度出现上行意外之后；其次是，如果通胀确实降温，则期待其可持续性。在这两个方面，最新的6月CPI数据都传来了最好的消息。

摩根士丹利认为，6月核心CPI数据的关键结论是，通胀正在逆转2024年第一季度看到的强劲读数，同时住房通胀的显著下降使得更加冷却的通胀读数非常具有可持续性。

研报认为，租金通胀的“下降”使得月度租金数据回到了类似于疫情前的水平。虽然这花了很长时间，但6月租金通胀的下降如果能持续下去，每月可以将核心CPI路径比最近的趋势减少6个基点，而摩根士丹利认为这种可能性很大。而且如果根据新租户租金指数（NTR）及其四个季度的领先指标，租金CPI在未来几个月可能会进一步下降。

从PCE来看，摩根士丹利预计6月核心PCE环比增长0.205%，使得第二季度核心PCE年化增长率达到2.5%，相比之下第一季度为3.7%。重要的是，今年的核心PCE也遵循了2023年所见的剩余季节性的走势。虽然这不是一个预测，但根据2023年的情况进行简单的外推，摩根士丹利再次表示，2024年下半年核心PCE可能会低于2%。

研报认为，市场越能将通胀与剩余季节性联系起来，市场对通胀的信心就越有可能增强，从而促使市场对更多降息进行定价。目前市场预测接近在未来六个月内有约5.5次降息，而摩根士丹利预计到2025年6月将有七次降息。研报认为，市场可能会更接近这一定价，特别是随着所有的就业市场、增长和通胀数据继续降温。

但摩根士丹利也指出，随着选举临近，市场可能会考虑在特朗普总统领导下共和党全面胜利情况下通胀上升的可能性。目前，前总统特朗普在2024年11月总统选举中获胜的几率接近60%。