每週市場脈搏：現在是時候恐慌了嗎？

債券收益率只是走得太遠，太快了，對超衝的修正既是必要的，也是完全預期的。如果你錯過了最近的債券上漲，現在潛水要非常小心。
經濟數據的回調也沒有那麼顯著，但是對經濟增長的預期已經發生了變化-而超支，這次到收益率下行，也不應該令人驚訝。
就本身而言，產量下降意味著什麼。您需要其他指標的確認，才能開始擔心大幅增長放緩。現在，我沒看到這樣的東西。

直到上周，你還沒有聽到很多關於債市上漲的消息。我告訴過你我們可能在 4 月初接近反彈，當時 10 年收益率在 1.7% 左右。和我四月中旬跟你說10 年期收益率可能一直回落到 1.2-1.3％ 的範圍。自 4 月份以來的債券上漲一直處於隱形變化，財經媒體和市場策略師將利率下降的每一個價格都沒有。這是一個孤獨的交易-是的，我認為這是一個貿易，而不是一個更大的舉動的開始。哎呀，我預計會有一次反彈，但仍然很難從中受益。我確實在春季延長了我們債券投資組合的存續期，但我並沒有出去負荷真正長期的到期日，這些期限在利率下跌時表現最好。部分原因是我們的客戶，這些客戶明顯保守偏斜。在幾乎沒有情況下，我會為大多數客戶購買 20 年以上的債券。但我們也有一些積極的客戶，我也沒有為他們買很長的到期日。如果我對自己誠實-以及您，親愛的讀者-我必須承認，我認為我們沒有看到足夠的經濟放緩來證明債券的重大舉動是合理的。我一直相信和寫的是，我沒有，也不希望隨著病毒結束，經濟繁榮。而且我認為我已經得到了一個非常好的權利，至少到目前為止。坦率地說，經濟數據的回調也沒有那麼重要，但是對增長的預期已經改變-而超支，這次到收益率的下行，不應該令人驚訝。

當然，問題是從這裡發生了什麼。要回答這篇文章標題的問題，不，現在還不是時候驚慌了。我們需要將這一舉動置於背景下，並思考我們在這個業務週期中的位置。讓我先解決這個問題；在經濟衰退的邊緣是錯誤的答案。債券收益率只是走得太遠，太快了，對超衝的修正既是必要的，也是完全預期的。病毒後的繁榮敘述已經變得太共識，太容易了，並且定價為債券，就好像它是一個事實的共犯。債券在過去幾個月中一直適應對增長的新預期。我認為這個過程現在很大程度上已經結束了，但我們將不得不等待更多的經濟-也許是病毒-數據來證實這一點。與此同時，如果你錯過了最近的債券上漲，我會非常小心現在潛水。

在上下文中，10 年期收益率的最近 40 個基點下降並不顯著。看看歷史證實了我們一直看到這種舉動，大多數時候它意味著什麼。我並不是說最近這一舉動也沒有任何意義-我們還不知道-但是本身，收益率的下降意味著什麼。您需要其他指標的確認，才能開始擔心大幅增長放緩。現在，我沒看到這樣的東西。

由於短期利率上升（輕微）和長期利率下跌，債券上漲期間，收益率曲線略有平穩。但是，我們距離平坦或倒置很長的路要走，我們在最後一個週期中看到了幾個沒有壓迫衰退的大型扁平移動：

如果市場預期大幅增長放緩，我們預計信貸利差將擴大。它沒有發生：

當然，如果市場真的擔心增長，我們預計股票會下跌。雖然我們在經濟敏感的行業中看到了一些修正，但對我來說，這看起來更像是獲利，而不是增長預期的海洋變化。而且主要平均值根本沒有糾正。我會說，雖然估值仍然很高，所以，因此，是風險的。如果第二季是病毒後增長的高峰率，而我認為債券市場正是這樣告訴我們的，那也可能是盈利變化的峰值。這甚至沒有考慮利潤可能會受到經濟政策的任何潛在變化的影響。我認為拜登政府沒有投票來提高公司稅，但是正如特朗普政府反复顯示的那樣，政策有很多變化可以在立法程序之外實現。因此，雖然我現在不擔心經濟衰退，但這並不意味著我不擔心股票。我敢說，目前對股票的兩大風險是對經濟政策的負面變化和另一種病毒激增。

我仍然對美國和全球經濟有很多擔憂。實質利率仍然非常負-在 10 年 TIPS 中接近 -1％-這不是通常與高增長率有關的情況。中國的經濟顯然正在放緩，這證明了上周銀行的儲備要求減少。拉丁美洲政治正處於另一個暴力向左轉變之中。歐洲仍然是歐洲。日本繼續在宏觀基礎上掙扎，儘管那裡的公司重組繼續帶來收益。在美國，我們為經濟增加了巨大的債務負擔，這有望從 COVID 之前盛行的已經硬化的速度減緩增長。在過去十年中，我們進入了 COVID 時代，每年的增長率約為 2.2％，如果沒有任何改變，我的期望是，一旦我們過去恢復階段，我們將以更慢的速度解決。在 2008 年以後，由於政府的干預程度，我預計下一個營業週期會很長但緩慢。如果你認為經濟增長像一個正弦波，政府的干預往往會使曲線變平並降低振幅。但是，當您這樣做時，您也會增加波長。這一課是傑夫·斯尼德多年來一直在寫的教訓。您可以通過貨幣和財政政策來限制經濟衰退的深度。但是，當您這樣做時，您也會限制後續的上行空間。週期更長, 但它是相同數量的增長擴散在一段較長的時間.仍然沒有免費午餐這樣的東西。

我還想在上面的段落中強調「如果沒有任何變化」這句話。這是沒有人能預測的外卡。我們不知道這個時期可能會帶來什麼積極的變化，儘管我懷疑它們可能比任何人目前預期的更可觀。我認為許多工作不是特定於位置的意識到，這是我認為承諾許多好處的一個。這並不意味著紐約市將成為一個鬼城-甚至對大多數人來說都是負擔得起的-但對中小型城市（尤其是在陽光帶）的影響已經深刻。技術在各種行業中也產生了巨大的影響。即使沒有就業，經濟產出也已經完全恢復，而這種改善可以直接追溯到技術的應用上。公司在病毒年度必須快速學習，我希望學到靈活性，快速適應變化的能力，也將對生產力產生積極影響。有效疫苗的快速發展也具有巨大的前景。希望我們可以在其他領域使用這項技術和快速審批流程。這個病毒故事的密碼尚未寫入。

在假期縮短的一周內發布了一個非常短的數據列表。我們得到的數據並不壞，但也不是很好。職位空缺仍處於較高水平，但退出率與上個月的驚人增長相比大幅下降。它仍處於較高水平，但在短時間內，每月下降近 10％ 是一個很大的變化。退出的最大下降是專業和商業服務。我沒有一個很好的解釋，所以如果有人有一個想法，請給我一條線。ISM 服務指數放緩，但仍遠高於表示增長的 50 水平。然而，就業組成部分下降到 49.3。看漲的解釋是，這是由於缺乏合格的申請人，當您查看報告中的評論時，這似乎非常合乎邏輯。另一方面，我不確定為什麼事情不亞於什麼-就業是收縮，這是很難旋轉作為一個積極的經濟作為一個整體。

本週的重要報告將是通貨膨脹報告和零售銷售。通脹報告似乎不太可能影響市場，但零售銷售報告很可能。預期是另一個月前一個月的下降。如果我們得到它，那將是負面列中最近 8 個月的 5 個月。儘管如此，小幅下降仍將使銷售額遠高於以前的趨勢。

這是一個奇怪的放緩恐慌，看到房地產反彈 3％。是的，房地產對利率敏感，但在經濟上也很敏感。如果市場真的擔心增長，房地產不會做得很好。上週繼續回到增長型股票（對增長預期放緩的輕微反應），但價值仍然保持在年初累計的領先位置。如果利率恢復上漲並且收益率曲線從這裡延伸，我希望價值相對於增長會開始做得更好。我們沒有改變我們的投資組合，並保持超重價值。大宗商品上周也有所修正，但黃金一周好，上漲了約 1.5%。

從上週開始，很難找到該行業績的放緩敘述。除了房地產外，週期性股票還度過了美好的一周。另一方面，醫療保健和公用事業-兩個防禦部門-表現也很好。股票投資者似乎是上周少數不喜歡債券收益率的人之一。

幾個月前，所有財經媒體都是關於通貨膨脹和利率上升的問題。這標誌著收益率的頂部。現在，我似乎每天都打開 CNBC 或彭博社，我聽到的只是債券收益率下降以及它可能意味著什麼。利率是否處於短期底部？它肯定感覺像它。