Shopify：增長放緩和高估值的危險組合

GMV 表現超出預期。Shopify 第一季度的收入同比增長 25.8% 至 1.51 億美元，高於市場預期 1.43 億美元，主要是由於 GMV 的出色表現和商家解決方案的強勁增長。第一季度，商品總量（GMV）同比上升 15% 至 49,6 億美元，高於市場預期 4768 億美元。從競爭對手 Amazon 的財務報告來看，電子商務零售業務業務的收入表現也在第一季度都超過了市場預期，無論在北美和國際地區。 在某種程度上，在消費者支出較弱的環境中，由於其性價比較高，電子商務業務相對較具有彈性。

公司的附加率（定義為收入/總值）從去年同期的 2.79% 上升至 3.04%，達到歷史上最高水平。 這表明商家不斷向 Shopify 購買越來越多的解決方案，該公司的新產品仍然非常有吸引力，而豐富的解決方案生態系統構成了公司的核心競爭力之一。

從收入來源的角度來看，商家解決方案服務繼續推動公司的收入增長。 2018 年，訂閱解決方案佔整體收入的 50%，到 2022 年，該比例下降至 23%。商家解決方案的營業額在第一季度為 1.1 億美元，同比上升 31%，這是由於 GMV 的增長、Shopify Payments 的持續滲透率以及物流公司 Deliverr 的貢獻所帶動。在第一季度，Shopify Payments（Shopify Payments 為平台上的商家和消費者提供便捷的付款渠道）的 GPV（使用它進行付款的 GMV）達到 27,5 億美元，Shopify 付款滲透率（GPV/GMV）為 56%，較去年同期高 51%。

訂閱解決方案的收入為 3.82 億美元，較 2022 年第一季度增長 11%，主要是由 Plus 用戶增長的驅動。Shopify 共為客戶提供 5 個從低到高的 SaaS 訂閱套件：適用於自僱人士的 Shopify 精簡版、三個主要訂閱計劃：基本 Shopify、Shopify、進階 Shopify 以及適用於大型品牌客戶的 Shopify Plus）。

用戶損失時價格上漲的風險是可控制的。 2023 年 1 月，Shopify 宣布將提高基本、Shopify 和進階價格超過 30%。由於廣泛的定價變化直到 4 月才生效，因此定價變化對第一季度財務的影響很小。然而，預計這將對今年下半年的 MRR 增長產生影響。儘管提高計劃價格可能會導致用戶損失，但由於提供類似產品和服務的電子商務公司缺乏選擇，商家實際離開 Shopify 平台的風險很小。

從數據的角度來看，第一季度的每月定期收入 MRR 為 1.16 億美元，同比增加 10%，其中 Plus 商戶在 MRR 總計中的百分比由 2022 年第一季的 30% 上升至 34%。

大型企業策略是發展的不可避免的選擇。 在疫情期間經歷了迅速繁榮之後，Shopify 的整體收入增長放緩，但其營運開支持續增長。以前僅針對小型商戶的策略不再足以支付不斷擴大的開支。Shopify 試圖通過持續改進產品服務，從傳統中小型企業擴展到大型商戶，從而進入更廣泛的市場。

此前，Shopify 一直通過 Shopify Plus 針對較大品牌，但由於缺乏相關性，過去訂閱的大型商家少了。在第一季度，Shopify 選擇推出更具針對性的企業零售解決方案「商務元件」。GMV 超過 5 億美元的大型企業允許企業透過 API 將 Shopify 元件與現有系統整合，以滿足客製化需求。

隨著公司繼續轉向以商家解決方案為基礎的收入模式，關鍵帳戶的重要性得到進一步強調。 中小企業往往具有低 GMV，不能抵抗風險，對支持服務的需求較少，而企業客戶通常產生更多價值。

毛利率的下降趨勢持續。 第一季毛利率為 47.5%，較 2022 年第一季的 53% 下降 5.5%，部分是由於收購 Deliverr 所致。此外，由於 Shopify Payments 的增長驅動，毛利率下降也受商家解決方案比例的增加影響。由於 Shopify Payments 業務的毛利率很低，因此商家服務業務的整體毛利率已降低。

營運費用仍然很高。 本季度，整體營運開支佔收入的 60%，同比增長 24%。研發開支仍然以相對快速的速度增長，同比增長 51%。行銷開支和管理開支的增長速度已放緩。主要驅動因素與更高補償成本相關的因素。毛利率較低和較高的營運開支導致該公司的營業虧損更大，該季度為 1.900 億美元，與去年同期的 97.98 億美元相比。

為了節省利潤，該公司決定將其物流業務 Deliverr 出售給 Flexport，該公司去年以 2.1 億美元收購該公司，以擴大其最後一英里的覆蓋範圍。銷售完成後，Shopify 還將收購 Flexport 的 13% 股權，除了現有股權之外。該收購預計將在 2023 年第二季完成，並且該公司將成為 Shopify 的官方物流提供商和首選合作夥伴。同時，該公司宣布將在 2022 年底前將其整體員工人數減少約 23%，包括轉讓給 Flexport 的人員，至 11,600 人。

自收購以來，Deliverr 一直不斷影響 Shopify 的利潤率。這一次，Shopify 在建立物流基礎設施方面的策略轉變和解僱，都旨在盡可能地恢復其盈利指標在困難的環境中。銷售後，Deliverr 對 Shopify 的影響應大幅減輕對毛利和 FCF 盈利的稀釋影響。但與此同時，它將成為第二季後收入增長的不利因素。Deliverr 一直是推動 Shopify 在上一季度營收增長的重要因素之一。

從這份財務報告來看，Shopify 的選擇更像是經濟困難的宏觀環境以及收入增長放緩後的疫情股息結束後的「斷臂生存」，優先考慮保持利潤不下降。

儘管管理層對第二季度的績效指引仍保持謹慎，但預計「第二季度的收入和毛利率將與第一季度的水平相似」，但銷售和解僱有望帶來利潤率的改善。這次結果後股價急劇上漲的主要原因是訂閱服務的價格上漲效果將從第二季度反映。