仙人掌：OFS 核心控股，但在 NAM 活動回調中等待更好的入口點

Cactus Wellhead（WHD）設計和製造陸上壓力控制設備，專門從事消耗井頭、分離閥（或「堆疊」）、拉鍊管和生產閘閥。歷史上，該公司的收入幾乎僅從美國土地市場獲得，主要在鑽井開發和完成階段向 E&Ps 銷售和租賃設備，並為 E&Ps 提供相關的現場服務。然而，最近，Cactus 的國際足跡已開始增長，並於 2022 年和 2023 年在中東南部、EMEA 和拉丁美洲地區的初始銷售。該公司為包括珀米亞盆地在內的美國所有主要流域活躍的客戶提供服務。

Cactus Wellhead 是美國表面設備的行業領導者，包括其專有的井頭系統，這些系統在國內帶來了巨大的頁岩石市場收益。公司主要產品包括 Cactus SafeDrill 井頭系統、分離式堆棧、拉鏈管和生產樹木。該公司已經開發了南國最成功的 OFS 特許經營商之一，具有差異化的知識產權產品組合，以及與其較大規模的同業者相比，更靈活的服務交付平台，包括定制製造方法。自 2013 年以來，該公司的全球表面設備份額已從 4% 增至 13%，其中由美國的 7% 增至 46%。鑑於該公司的市場份額領先，該公司在美國的傳統部門的未來增長前景似乎相對飽和，並且通常取決於美國鑽機數量的波動。除外，該公司未來的增長潛力似乎更與最近的 FlexSteel 收購和正在進行的國際擴張相關。

2023 年 1 月 3 日，WHD 宣布收購了 621 毫米的 FlexSteel，該公司是一家主要用於石油和天然氣生命週期生產階段的陸上可滾軸管技術製造商。我們認為 FlexSteel 是一個絕佳的策略性，考慮到其知識產品組合的強大，它提供了結合鋼鐵的耐用性與捲軸器的速度和效率的產品。與 WHD 的壓力控制部門一致，FlexSteel 的部門以強勁的循環利潤率並具有低資本密度的商業模式，實現了顯著增長。我們認為，由於上游和中游客戶的 TAM 機會擴大，該收購應該會隨著時間推移提供穩健的增長前景。管理層專注於國際擴張，包括進入沙特阿拉伯井頭市場，隨著時間推移，該市場可以提供支持 100 毫米以上的年度收入。該公司正在完成認證過程，並預計在 2024 年前成為井頭和其他壓力控制設備的認可服務提供商。

Cactus 歷史上以低資本密度下提供了 OFS 行業最高的利潤率。在過去 4 年中，該公司的平均 EBITDA 利潤率為 33%，與其同業者的平均利潤率達到約 15%。與下一位最好的 OEM 同行 (SLB、HAL、BKR、FTI) 相比，該公司在低於 20%（SLB、HAL、BKR、FTI）中獲得了同級最佳的 +30％ 的投資回報率。雖然傳統的表面井頭通常被視為商品化，但 WHD 的專有高端系統可以實現更快速、無焊接的連接，並減少現場人力，可能節省高達一天的鑽孔時間（尤其是在較大的墊片程序上）。此外，提供約 48 小時交貨時間的本地化製造能力與適合大型批量訂單生產線的美國產能區分（符合國際需求的特徵）。考慮到井頭僅佔井井總成本的約 1-2%，我們認為 WHD 對營運商的價值建議是重要的，並支持良好的利潤和未來具競爭力的市場地位。