特里·史密斯的採訪筆記

跟隨我賺錢！

1.問：您的目標是成為最好的股票基金。您如何選擇股票？

答：明確地說，最佳股票基金是指風險調整後的表現。熱股在短期內可能表現更好，就像疫情期間的一些熱股一樣，但它們最終可能會恢復平靜。

二.問：那麼，您如何選擇股票來實現這一目標？

答：我們有很多標準。首先，我們尋找具有高投資回報的公司（ROIC 或 ROIE）。我們投資組合中的公司的平均投資回報率約為 30％，也就是說，每投入這些公司的每美元或英鎊，它們將產生 30 美分的利潤，比市場平均值高約 70~ 80%。

三.問：其他標準呢？

答：我們還考慮公司的增長潛力，否則不會產生複利息效果。如果一家公司只是將所賺取的所有資金返還給股東，那麼股東就等於採取高收益債券，高收益債券將不會產生複利息效果。公司產生複利息，因為他們將部分利潤重新投資於投資回報高的企業中。增長潛力和高投資回報都是必不可少的。

（註：股息再投資與公司保留盈利再投資不同。股息再投資是根據公司股票價格的再投資，而公司本身的保留盈利再投資則是根據公司帳面價值的再投資。一般來說，公司的帳面價值比公司股價小得多，因此公司保留利潤再投資的回報比股息再投資高得多）

4.問：還有其他東西嗎？

答：一定程度的可預測性。我們喜歡從日常、可重複且可預測的業務中賺錢的公司。所謂不可預測的公司，例如電影公司，這部電影賺了很多錢，但下一部呢？我們喜歡日常化學品、寵物食品、醫療設備或 Microsoft 等作業系統，這些是可預測的消費性產品。

5.問：您可以給出最後一個選擇股票的準則嗎？

答：最後但並非最不重要的是管理層的分配資金的能力。當一家公司有很多現金時，許多管理層會做愚蠢的事情，例如投資大量破壞價值的事情，所以我們會尋找那些合理、負責任和誠實的管理。

6.Q：有這麼多限制，您可能從一開始就棄掉了許多公司。

答：事實上，對我們來說，大多數公司都不可投資。

7.Q：所以有很多行業不在您的投資組合中，例如採礦，石油，...

答：還有運輸股票，銀行股票，保險股，房地產股票等，是的，我們的投資組合中沒有這些行業。曾經有一項調查，調查投資報酬率（ROIE 的投資投資報酬率）和資本成本之間的差異，這是最重要的財務指標。調查顯示消費品、資訊科技、醫療保健、商業服務等，這些行業的收入比資本成本多，並且正在創造價值。而這些採礦、銀行、投資銀行... 他們的錢比成本要少，這是一個災難。

是的，當經濟週期良好時，這些行業可以賺很多錢，但是好的公司是好公司，壞公司是壞的公司，而且很難改變自己的性質（豹不能改變自己的位置）。

8. 問：所以你有一系列標準來選擇公司，那麼你如何確保你不支付太高的價格？

答：估值並不像公司的質量那麼重要。例如，歐雷亞爾的初始估值 PE 高達 281。人類不擅長掌握不同複合利益之間的差異，例如 10% 的回報和 12% 的回報。這種差異通常不容易理解，所以擁有一家好的公司比一家便宜的公司更重要。

九.問：你能詳細解釋嗎？

答：巴菲特曾經說過：以合適的價格購買一家好的公司，比以優惠的價格購買普通公司更好。如果您以優惠的價格購買普通公司，當股價恢復正常時，您的投資將結束，您將不得不尋找新的投資。如果是一家優秀的公司，您就不必做任何事，只需持下即可。

十.問：但你仍然不能忽視公司的估值，對吧？

答：我們不會忽略估值。我們通常會考慮公司的自由現金流與其市場價值的比率，也就是說自由現金流收益率。然後我們估計中期增長率。由於我們通常投資於可預測的公司，因此我們可以提供相對可靠的增長率估計。借助自由現金流收益率和增長率，我們大致可以獲得預期的投資報酬率。例如，如果公司的自由現金流率為 4％，其增長率為 10％，則預期回報約為 14%，或者如果公司的自由現金流率為 1％，其增長率為 13％，則預期回報也約為 14%。

十一.問：那麼新諾迪斯克比較怎麼樣？它的增長非常快，但看起來也相當昂貴。

答：與誰比較？諾諾迪斯克的 PE 是 45 倍，但利萊的 PE 是 75 倍。還有需要更多考慮。45 倍 PE 看起來相當昂貴，但考慮到近 30％ 的增長率，它並不昂貴，因為這種靜態 PE 將很快在兩年內下降到 20 次，這幾乎與市場平均水平相同。

十二.問：諾諾諾迪斯可以維持這一增長嗎？

答：它的 Ozempic 減肥藥受到專利保護。其他藥物必須獲得 FDA 批准並進行臨床試驗，才能出售。這種 Ozempic 還顯示了許多其他潛力（心血管，心臟病...）。我們投資於 Novo Nordisk 不僅是因為這種藥物，而且因為他們的研發能力超越競爭對手。當然，我們可能錯了。

13. 問：另外，美股市其他 7 家巨頭呢？您投資了谷歌，Meta 和微軟。你為什麼要投資它們？

答：我們還投資了一些蘋果。讓我們從特斯拉開始。特斯拉不符合我剛剛提到的任何標準。它是一家汽車公司。最好的汽車公司幾乎不能為股東帶來足夠的回報。這是一個糟糕的事情。福特的投資回報率僅為 3%，低於政府債券的收益率。

14. 問：其他巨頭呢？

答：谷歌的 PE 是 25 倍，接近市場平均值。谷歌和梅塔是在線廣告二權。除非有什麼可以干擾它，否則這是一個非常好的業務。人們談論很多可能的干擾者，但他們尚未被看到。

15. 問題：梅塔呢？

答：Meta 便宜一點。Meta 現在每天有 20 億活躍用戶，並且仍在增長。人們抱怨 Meta 的增長太慢，但它已經每天有 20 億活躍用戶。您如何期望它會發展？

16. 問題：微軟呢？

答：微軟是商業辦公軟件領域的領導者，也是雲計算小牛之一。我認為納德拉證明他是一個優秀的首席執行官。當然，微軟也是最昂貴的，PE 為 35 倍。

十七.問：但微軟仍然吸引您？

答：這取決於你與誰比較它。英維亞的 PE 高達 75 倍，Adobe 則是 39 倍。Adobe 將通過 AI 賺錢，但它還沒有大型語言模型，對吧？他還必須支付微軟這樣的平台公司。...

十八.問：有些人說，無論誰在 AI 中獲勝，Nvidia 作為一家銷售鏟子的公司，最終都能獲得好處？

答：我不認為對 Nvidia GPU 的需求的指數增長可以繼續。Nvidia 確實做得很好，但如果購買鏟子的公司最終沒有賺很多錢，那麼銷售鏟子的公司最終將無法出售很多鏟子。也有競爭。英維亞經歷了兩次轉型，每次 Nvidia 的股價都大幅下跌。

十九.問：您還投資了一家煙草公司菲利普·莫里斯。這家公司還在發展嗎？

答：過去幾年，該公司的銷售額增長了 10％。傳統煙草已停止生長，但他們有 iQOS 和 Zyn...

二十.問：你沒有投資瑞士公司嗎？

答：我們正在研究一些瑞士公司，但我們還沒有投資，例如辛德勒（Schindler），該公司表現比其同業 Otis 和 Kone 更差。例如，雀巢，他們的自由現金流增長不好，我們將繼續追蹤。

二十一.問：您的股權變化很少。你上次買了哪個股票？

答：我們買了兩個股票，其中一個我們仍在購買，因此我們無法披露名稱。另一個是福蒂內特。網絡安全市場非常龐大。這家公司過去一直以 20％ 的速度增長。疫情導致家庭辦公室工作增加了 40％。現在它必須恢復正常，但其基本業務沒有改變。

二十二.問：有沒有沒有符合您的估值要求的好公司？

答：赫爾梅斯，它沒有像 LVMH 這樣的豪華品牌很多，但它的品牌地位非常好。

23. 問：在你的股東信中，你說，最受到批評的股票通常是帶來最佳回報的股票？

答：是的，想想過去的 Meta，甚至是過去的微軟。（我突然想到平多杜奧）