PayPal：以失敗為定價，準備成功。

PayPal 控股仍然是全球領先的金融科技公司，並繼續受益於其行業背後的強烈世俗後風。

雖然股價仍然停滯，但 PayPal 的營運表現講述了一個非常不同的故事。該公司在其各種支付業務範圍內持續展現穩定的增長。

PayPal 的估值嚴重低估，P/FCF 比率落後 9.5 倍，資產負債表強勁，並預測持續增長。

在新的管理層下，該公司將優先考慮新增長措施，例如無品牌結帳和數字廣告。

儘管 PayPal 已經被低估了一段時間，但加速股票回購應有助於強制發行，從而導致每股盈利增長更快，並壓迫股價上漲。

阿列克斯拉克斯爾

貝寶控股公司（納斯達克：PYPL）在 2024 年上半年一直吸引了投資者的關注，這是由於其低估值、新的增長策略以及著名貨幣管理人的幾個高度投注的驅動。雖然長期股東在 3 年內下跌 80% 後，大多數股東看待股票，但其他股東正在利用這個機會在這些低下跌水平上漲。一群樂觀的 PayPal 股東不僅包括對公司的強勁增長和低估值感興趣的價值投資者，還包括技術交易者和投注重回平均值的強大原則的人。

雖然 PayPal 的股票價格仍然陷入橫向交易模式，但該公司的營運表現卻不是靜止。營收和利潤持續增長，公司的服務提供越來越多元化，首席執行官 Alex Chriss 正在採取大膽的舉措，以加強公司的創新和競爭力。此外，PayPal 的管理團隊正在將公司 100％ 的強大自由現金流用於股份回購，支持股票價值極低的論點。

PayPal 在其核心中仍然是一家充滿活力的公司，其各種業務均具有良好的成長。COVID 後的拋售大幅過度，股票正在以公平價格大幅折扣的交易。購買金融科技行業領導者的機會，以低於 10 倍的 FCF，實在太有吸引力，而且難以忽略，尤其是當帳值佔其市值的三分之一。由於現有最強大的股份回購計劃之一，很明顯該公司的內部人員同意。

營運
貝寶可以說是世界上的 OG 金融科技公司。PayPal 成立於四十個世紀前，迅速獲得近乎普遍的名稱認可，作為領先的數字錢包和在線支付系統。PayPal 產品仍然是全球最廣泛使用的金融科技平台之一，擁有數百萬活躍用戶。2013 年，該公司收購了數字支付平台 Venmo，該平台本身是美國主要金融科技參與者之一，擁有數十萬活躍用戶。

PayPal 還在許多其他相鄰市場營運，包括電子商務結帳系統、支付卡和數字廣告。事實上，PayPal 空中有如此多的球，所以無法將它們全部詳細說明。PayPal 一直致力於促進各種金融交易的業務，並持續創新和擴展到新的金融服務和產品產品。

該公司的一些增長速度更快的措施包括 PayPal 的 Fastlane，該計劃旨在使電子商務支付流程更加簡化，以及「無品牌結帳」部門，同樣旨在擴大公司在促進全球電子商務交易方面的足跡。電子商務支付服務收入在第一季度按年增長 26%，首席執行官 Alex Chriss 今年早些時候在 CNBC 採訪中表示，「我們有四分之一的全球電子商務通過 PayPal 運行。」

PayPal 的絕大部分收入來自其各種產品和服務的交易費用，其餘 (約 9%) 歸於增值服務。增值服務是指 PayPal 為其交易便利業務的現有客戶提供的其他服務，例如防欺詐和業務流程自動化服務。

大流行後的恩典下降
隨著被視為疫情受益的其他股票的軌跡，PayPal 的股票在 COVID-19 大流行開始到 2021 年中期間增加了三倍。預計 PayPal 將受益於社交距離時代的網上零售和數字支付的蓬勃發展，許多市場參與者預測由於大流行和其對消費者習慣的一夜間變化而導致遠端支付採用持續加速。在該期間，超低利率也導致金融科技行業的一般看漲勢。

正如我們現在所知，這些玫瑰麗的預測對 PayPal 或其他 COVID 泡泡股並沒有意義實現。貝寶股票很快在 2021 年 7 月高峰值超過 300 美元後重返地球，股票從高峰到低點下跌了 > 80%。PYPL 現在的交易價格比疫情前價格大幅折扣。在我看來，賣盤至少與前一輪增長一樣過度。自大流行以來，該公司的收入顯著增長，2023 年的銷售額比 2019 年銷售額高 67.5%。利潤在同期間增長甚至更高；2023 年淨收入較二零一九年增長 72.7%。面上，自 2020 年初以來，股票下跌了 ~ 45％，似乎非常不合理。

穩健成長
如果一家公司正在積極發展，但市場反應好像它正在死亡，那麼它是否真正在增長？這個哲學問題對 PayPal 具有重要的影響，這家公司自上市以來每年增加銷售後，因為每年增加銷售而獲得很少的信譽。TTM 收入和利潤大約為 2018 年水平的兩倍，管理層和分析師預測未來持續增長。

當然，過去幾年來，底線增長落後於銷售增長，因為頂線擴張主要是由於利潤較低的無品牌結帳增長所推動的。（信貸虧損也有助於降低公司去年的利潤。）也就是說，公司的所有單位基本上都在全面增長，因此即使利潤率下降，也可以合理地預期淨利潤繼續增長。儘管利潤率下降，但該公司在第一季度錄得超過 20% 的非 GAAP EPS 按年增長（部分歸因於股票回購），並指引第二季「低雙位數」EPS 增長。其他許多關鍵指標，例如 PayPal 平台的總支付量（TPV），進一步表明該公司的強勁歷史增長趨勢仍然保持不變。

炮台資產負債表
與許多其他成長公司不同，PayPal 擁有健康的資產負債表，可以讓公司能夠舒適地應付任何可能會改變的風暴。PayPal 的財務狀況在其行業中具有 17.7 億美元的現金和投資，與 11 億美元的債務。每股 19.66 美元的帳面價值佔市值近三分之一。儘管由於過去許多收購，大部分的帳面價值都是無形的，但它可能仍然是對實際資產淨值的公平代表，因為沒有跡象表明 PayPal 在上述收購過程中已超額支付。事實上，一些被收購的公司（包括面向商戶的支付處理器 Braintree）是該公司目前增長的主要驅動力之一。無論如何，有形帳面價值也是正面的，每股 8.85 美元。

單位數的 P/FCF
在 PayPal 持續增長，加上其正面的帳面價值和淨現金狀況，該公司的市場估值感覺像是一個壞笑話的插頭。在 TTM 基礎上，貝寶的 GAAP P/E 為 14.3，其 P/FCF 為 9.54。根據管理層對 2024 年 5 億美元自由現金流的指引，P/FCF 倍數將達到 12.4，但考慮到該公司在今年第一季已經產生了 1.8 億美元的 FCF，這一指引似乎已經被沙包覆。此外，2024 年被 PayPal 的管理層稱為「過渡年」，因此假設 2024 年收益標誌著管理層近期預期的低點是合理的。

無論今年的 FCF 價格為 5 億美元或顯著高，貝寶的 P/E 和 P/FCF 倍數遠低於市場平均值。儘管該公司的增長率顯著高於市場平均值。雖然 PayPal 從各個角度來看都便宜，但其 P/FCF 多重在說明顯的低估值方面非常好地說明。進一步考慮 PayPal 的重大帳面價值時，估值似乎與現實更加分開。

數位廣告
消費者數據是數字廣告的生命脈，世界上很少有公司擁有比 PayPal 更多的消費消費習慣的數據。新任首席執行官表示他的意圖以公司支付平台上的數字廣告形式，根據消費者的消費歷史量身定制的現金返還獎勵以及「智能收據」，以便在消費者購買後向消費者宣傳補充產品的「智能收據」。PayPal 計劃將數據保留在內部，並利用 AI 建立專有的數字廣告平台，而不是為廣告商提供訪問其用戶支出數據的訪問權限。

使用者資料獲利的前景可能會讓消費者隱私的倡導者感到憤怒，但這將非常符合現代企業規範。考慮到 PayPal 擁有數百萬用戶的廣泛覆蓋範圍，消費者數據獲利，顯然是一個數十億美元的高利潤機會，可以加速未來上線和底線增長。

積極回購
PayPal 的管理團隊清楚地將公司的股票被估值低估，並將該公司 100% 的自由現金流量投注於這一信念。將股份回購邏輯達到最終結束，該公司目前正在將自由現金流中的每一分錢用於在開放市場上購回股票。2023 年，該公司在股份回購上花費了 5.35 億美元，超過了本年的槓桿 FCF。在 2024 年，該公司預計 FCF 為「大約 5 億美元」和「至少 5 億美元的股份回購」。如果你像我一樣相信 PayPal 的股票價格實惠，那麼股票退休的速度真是一個美好的景象。

風險
競爭
激烈競爭很容易是對 PayPal 營運績效的最大威脅。PayPal 在其營運市場面臨激烈的競爭，而 Zelle、Apple Pay 和 Cash App 等競爭對手長久以來佔用其數位錢包的市場份額，而新興的支付處理器 Stripe 在線結帳面面臨挑戰。Stripe 憑藉針對構建支付網站的網絡開發人員的增長策略取得巨大的成功，去年的 TPV 超過 1 萬億美元。

在 PayPal 競爭對手中，蘋果支付近年來對 PayPal 股東引起了最大的焦慮。由於採用率高的雙位數字增長，全球使用者數百萬，Apple Pay 對 PayPal 構成了嚴重挑戰。Apple Cash 是一種數字卡功能，允許美國用戶將資金發送給朋友和家人，對 Venmo 產品構成特殊威脅。本月早些時候，蘋果進一步宣布將 Apple Pay 擴展到電子商務領域，消費者將在參與的在線零售商購買時顯示 Apple Pay 選項。這項措施標誌著 PayPal 在線結帳處理方面的主要股份的直接挑戰。

值得注意的是，新競爭對手進入 PayPal 的營運市場絕不是一種新現象。2011 年，大銀行推出了 ClearXchange，這是一個旨在與貝寶競爭的數字支付平台。ClearXchange 產品後來於 2017 年轉型為 Zelle，此後它已成為貝寶的主要競爭對手。2013 年，Square 推出現現金應用程序產品取得巨大成功，在接下來的十年中累積了數十萬用戶。

由於金融科技行業自成立以來到今天的強勁增長，PayPal 的競爭對手的成功並沒有阻止該公司迅速發展。潮汐升降了所有船隻，PayPal 仍然是海上最大的船之一。雖然蘋果越來越關注數字支付對現有金融科技公司以及傳統信用卡發行商令人擔憂，但從歷史來看，它不太可能阻擋 PayPal 的穩定增長。

使用者人數
儘管收益突破，但 PayPal 的股票在 4 月下旬發布了最新的季度收益報告後被賣掉。銷售的一個可能原因是每月活躍賬戶由 2023 年底的 2.24 億個下降至 3 月底的 2 億二千二百萬。每月用戶數量輕微下降是公司歷史用戶增長趨勢的意外差異，而且還是太早可以判斷這是否引起嚴重擔憂的原因。

另一方面，每月活躍用戶在第一季同比上升 2%。此外，由於每位活躍用戶的平均交易量增加，TPV 按年增長驚人 14%。儘管幾乎所有 PayPal 的重要統計數據都朝著正確的方向走，但第一季度的結果表明，在目前的情況下，用戶數量可能是該公司的潛在弱點區域。因此，投資者建議密切關注未來的活躍用戶指標。

股東稀釋
PayPal 的股份數目正在下降，但這並不消除股東稀釋作為投資者的擔憂。這是因為基於股票的薪酬一直很大且在增長，儘管新的管理團隊已表示意縮減它的意圖。雖然基於股票的理論上沒有任何錯誤，但在 PayPal 的情況下，這種形式的賠償在持續期間的股價下跌期間顯著增長，導致股票基於公司市值的百分比增加多倍。當公司的股票價格如此劇烈下降時，基於股票的股票價格應該以美元計算收縮，而不是增長。

正如所述，新管理團隊正在從股票基礎的補償轉而轉向現金補償，考慮到市場對公司股票持續低估，我認為這是一個有利的發展。在公司第一季度收益通知，行政總裁 Alex Chriss 就基於股份的薪酬以及激勵措施與營運表現的一致性提出了以下評論：

除了我們的年度獎勵計劃，轉向股票現金支付之外，我們還更加了我們的獎勵計劃與績效調整，特別是專注於交易保證金和非 GAAP 營運收益增長。我們將繼續專注於按效能付費文化，以適當地將薪酬與結果調整。」

品牌聲譽
說 PayPal 是世界上最討厭的品牌之一，這並不是大容。多年來，對該公司有爭議，消費者也表達了自己的感受。在 Trustpilot 上，貝寶平台的平均評級為 1.3 星，評價超過 25,000 個 1 星。它的消費者事務評級以某種方式甚至低於 1.2 星。投訴大部分與凍結客戶帳戶和資金有關，該公司多年來面臨多項與這種做法有關的訴訟。此外，PayPal 在 2022 年引發了爭議，因其用戶政策中的一條規定允許該公司在其平台上傳播「錯誤信息」的使用者最高罰款 2,500 美元，該公司在廣泛反應後迅速撤銷。

一半完整的觀點是，PayPal 的品牌聲譽除了上升之外，沒有什麼地方可以去。坦白說，我更喜歡擁有一家普遍討厭的公司，而不是一家沒有名稱認可的公司。儘管其品牌形象顯然負面，但 PayPal 是全球第七最有價值的商業服務品牌，品牌估計價值為 14.8 億美元。更重要的是，PayPal 長期不利的聲譽並沒有阻止該公司在過去成長，這是一個強大的指標，表明它不可能阻止它在未來增長。

结论
PayPal 控股發生了很多事情，以至於書本比這篇文章更適合介紹其業務和股票提供的投資建議。在此分析中，我盡力專注於我認為是與公司當前績效和未來前景最相關的關鍵點。我看來，PayPal 仍然是一家創新而成功的公司，擁有多個有前途的途徑來推動未來增長。儘管股市持續下跌，但該公司的基礎增長仍然令人印象深刻。

由於估值下降、資產負債表強勁、持續增長，以及公共市場領域中最激進的回購計劃之一，PayPal 對價值投資者進行了所有正確的選項。從我所看到的來說，熊頭的主要論點是競爭，這是一種真正的風險，但以前從未阻止公司成長，以及儘管其運營表現出色，但股票卻沒有走到任何地方。最後一個因素可能會使腹部疲軟的短期投資者感到阻礙，但這正是一種動態，應該讓長期價值投資者為一部分行動而流水。

PayPal 的估值認為它最糟糕的情況下是價值股票，但所有證據都指出它可以更準確地將其描述為增長股票。市場似乎認為 PayPal 是一種慢慢死亡的雪茄，但是不知何地，雪茄隨著時間的推移越來越長。沒有更好的股票可以買到比一家成長的公司擁有前途有前途的價格，價格就好像合約一樣。憑藉豐厚的盈利增長記錄，分析師預測其前只有增長之外，PayPal 是一個明顯的買入價格，落後 9.5 倍的 FCF。