特斯拉2024年第三季度盈利回顧：毛利率超過預期，汽車業務是否觸底？| moomoo研究

展望電動車業務，本季度交付量已反彈，明年將推出新車型，特斯拉的電動車增長很可能會恢復。然而，競爭激烈的市場環境依然存在，毛利率的穩定仍需要觀察。

對於特斯拉的業績報告，最重要的不是數字表現本身，尤其是因為電動車交付數據在報告之前已公佈，而是馬斯克在業績會後的評論。

儘管本季營收未能達到預期，但在業績發佈後，股價顯著上漲。當然，僅僅依靠電動車業務的估值無法支撐當前的高估值（2025年預期P/E比率接近70倍）。這是因為馬斯克有能力說服投資者，特斯拉未來的估值將越來越多來自像是平價車型、Robotaxi或Optimus這樣具想像力的企業。回顧馬斯克的歷史聲明和執行，很明顯他具有強大的履歷，這支撐著特斯拉當前的估值邏輯。

短期內，我們無法準確預測這些技術何時會成熟或盈利。目前的估值並不低，若未來發展出現不確定性，股價可能再次下跌。然而，考慮到馬斯克的歷史執行能力，我們認為特斯拉可以逐步消化其估值，儘管這個過程將花費多久仍待觀察。在此期間，投資者的謹慎策略應該是逐步建倉，因為這最大化了資本效率。如果不想付出時間成本，賣出看跌期權是另一個可靠的策略。

以下是對業績報告的詳細分析。

特斯拉（TSLA.O）在美國股市於10月23日交易結束後發佈了其2024年第三季度財報，盤後股價上漲約12%。業績數據呈現了一幅雜揉的畫面：營收低於預期，但調整後的每股收益和毛利率超出預測，毛利率為19.8%，高於彭博的共識預估16.73%。

圖表：特斯拉2024年第三季度業績報告

數據來源：moomoo，由富途證券編制

在2024年第三季度，特斯拉的營收達到252億美元，同比增長近7.8%，但低於彭博的共識預估255億美元。主要原因是汽車銷售收入不佳，僅為188億美元（不包括碳信用），低於市場對195億美元的預期。汽車銷售的不足仍歸因於車輛價格下降。

由於特斯拉第三季度的交付數字已經公布，重點在於分析每輛車的營收。第三季度生產數量達到469,796輛，環比增長21.53%，同比增長9.13%；交付數量達到462,890輛，環比增長4.27%，同比增長6.4%。雖然第三季度的交付數量沒有達到市場預期，但差距非常小。第三季度的交付數字結束了2024年上半年銷售下滑的情況，近期經濟狀況顯示出一些積極跡象，這可能暗示著未來幾個季度需求有可能出現回升。

圖表：特斯拉車輛交付變化

數據來源：moomoo，由富途證券編制

在2024年第三季度，特斯拉每輛車的營收（不包括碳信用和租賃）繼續下降，降至40,700美元，環比下降2.5%。這一下降主要歸因於特斯拉的貸款獎勵策略：在美國市場，特斯拉在整個季度提供1.99%的融資利率折扣，而本月初，特斯拉推出了新的貸款政策：從2024年10月8日開始，購買新的Model 3和Model Y的美國消費者可以享受長達72個月的0%年利率貸款。在中國市場，Model 3/Y的0%貸款策略在第三季度持續。

至於定價，負面影響相對較小。在美國，平均銷售價格波動，S/X型號的價格上漲了1-2%，Model 3的價格保持不變，Model Y的價格下降約1%。中國市場的價格在第三季度保持穩定，而歐洲價格實際上有所增加，Model 3的價格在7月初上漲了約1500歐元。

圖表：特斯拉每輛車的營收變化

資料來源：彭博，由富途證券編制

如果投資者回想一下，在第二季度，監管信用收入推升了整體汽車業務的營收超出預期。本季度，監管信用收入為74000萬美元，較上一季度有所下降，但仍超出市場預期的53000萬美元，再次支撐了第三季度的表現。

作為鼓勵環保的政府措施的一部分，電動車製造商被允許通過將其多餘的排放額度出售給未達標準的傳統汽車製造商來獲得額外收入。額度銷售高度不透明且難以預測，隨著合規標準收緊，註冊額度的需求預計將增加，從而增強特斯拉在額度銷售方面的定價能力。然而，在長期看來，隨著傳統汽車製造商越來越多地進入電動汽車市場，對此類額度的需求預計將逐步減少。

儘管本季度平均車輛價格持續下降，但汽車毛利率卻實現了意外增加，成為季度業績中最令人印象深刻的部分。在第三季度，汽車銷售毛利率（不包括碳額度和租賃）為17.1%。市場預期毛利率將有逐步改善，但增幅卻顯著（彭博的共識預估為15.7%）。那麼為什麼特斯拉的汽車毛利率能超出預期？

圖表：特斯拉汽車銷售毛利率（不包括碳額度和租賃）（%）

資料來源：彭博，由富途證券編制

特斯拉第三季度交付量環比增長4.27%，因上海工廠在第三季度全面恢復生產，而在第二季度僅運營到75% 的產能。這有效攤提了固定成本和間接開支，為毛利率改善提供了向上動能。然而，奧斯汀工廠和柏林工廠的產能不足可能會抵消部分毛利率增長。

儘管原材料價格在第二季已經下降，但第二季銷售的汽車的部分生產成本仍可能基於第一季較高的原材料價格，這是由於成本反映的時滯。相比之下，第三季的毛利率有所改善。第二季的裁員有助於降低運營成本，促使第三季毛利率增加。

FSD在第二季大幅提高了特斯拉的毛利率。第三季引入了「實際智慧召喚」(ASS)功能，進一步增加了對FSD的收入認列，從而改善毛利率。此外，特斯拉於9月30日將FSD功能添加到Cybertruck上，進一步提升毛利率。

根據媒體報導，第三季Cybertruck銷售可能大幅增長，而市場最初預計Cybertruck仍將以負毛利運作。實際報告顯示，Cybertruck的毛利率首次轉為正數。

然而，毛利率仍面臨挑戰。第三季，美國對從中國進口的電動車電池和電池結構件徵收了更高的關稅，可能影響毛利率。這些增加的關稅的影響可能在第四季變得更加顯著。

在能源業務中，第三季收入達到24億美元，低於市場預期的26.5億美元。特斯拉在第二季部署了9.4 GWh的能源產品，而第三季的部署量達到6.9 GWh。雖然這代表了一個26.6%的季度性下降，但顯示出73.3%的年增長率。

能源業務存在顯著的季節性波動，因此一個季度的減緩並不令人擔憂。特斯拉還預計到2024年第四季度，能源業務的安裝將繼續按照順序增長，年出貨量可能年增加一倍，表明增長勢頭強勁。

圖表：特斯拉能源業務部署成交量

數據來源：公司公告，由富途證券編製

能源業務的毛利率在第三季達到30.5％，創造了新的歷史高點，展示了這個業務部門的高盈利能力。由於規模經濟和成本控制的改善，特斯拉的能源業務在過去幾個季度內迅速提高了毛利率，對公司整體利潤率作出了重大貢獻。

圖表：特斯拉能源業務收入和毛利率的變化

資料來源：彭博，由富途證券編制

此外，上海能源工廠預計於2025年開始生產，預計年產能達到10,000台，能源規模近40 GWh。能源業務的增長有助於減少特斯拉對其電動車業務的依賴，提供業績支撐，增強公司整體利潤率。

比財務結果更重要的是預期的新車型和Robotaxi。10月10日的“我們的機器人”活動由於信息不足令投資者感到失望。然而，在這份業績報告之後，馬斯克提供了新車輛的時間表，以及有關FSD的額外細節，增加了Robotaxi的可見度。

下一代經濟適用車型預計將於2025年上半年開始生產，利用現有的生產線。馬斯克預期汽車增長將在明年達到20%-30%，由這款新車型推動，為汽車業務估值提供了新的增長引擎。

關於FSD，FSD版本13預計很快發布，預期干預里程將比12.5版本增加5-6倍。到2025年第二季或第三季，我們可能會看到FSD的駕駛安全優於人類，預計2025年加州和德克薩斯將核准無監督的FSD。

預計Robotaxi將於2025年首先在德克薩斯州推出，因為當地的批准過程進展順利，它應該能夠很快在德克薩斯提供服務。加州預計將在2025年底推出，公司旗下車隊和車主營運的車輛將共存。Robotaxi軟體將允許用戶查看當前行駛路線和預計到達時間，儘管目前仍處於網絡建設的早期階段。

圖表：FSD累積里程

數據來源：公司公告，由富途證券編製