Unity可能會扭轉局勢嗎？

is recommended as a speculative investment despite its past missteps, with new leadership aiming to revitalize the company and its offerings.

The company's "Grow" segment, which focuses on in-game advertising, has faced significant challenges but is undergoing a fundamental rebuild to enhance ROAS.

Unity's "Create" business has launched Unity 6 with substantial improvements and repealed unpopular runtime fees, aiming to regain developer trust and market share.

The potential for Unity to emulate AppLovin's success in the in-game advertising space presents a compelling turnaround opportunity with significant upside if successful.

Can Unity pull off a comeback after blowing some significant opportunities?

Turnarounds are not the most popular of recommendations-particularly in the It space. I doubt if their success ratio reaches 50%. They sound good in the reading, but then something emerges from the woodwork, and they simply do not work out. That said, there have been some significant exceptions, and indeed AppLovin $Applovin (APP.US)$ , perhaps the most successful stock It stock in 2024 is a significant example. And yet here I am, recommending Unity Software $Unity Software (U.US)$ 作為一項投資，或至少是一項投機。

Unity的股票在過去一年中下跌超過17％，在過去兩年中下跌了近50％。嘗試反彈的行動都很無力，並遭遇到賣壓。自13.93美元的絕對低點以來，股價上漲了約64％，即在2024年8月8日的收盤價。但是，自11月初發布積極的收益報告推動股價上漲至22.86美元之後，股價在非常最近的時間再次下跌到報告後的水平。

有許多投資者不願觸碰這些股票，並選擇在機會出現時退出這些股票。

前首席執行官及其團隊犯了幾個重大錯誤，導致這家曾經在遊戲技術領域是一家巨頭的公司走到了低谷。首先，該公司的廣告盈利引擎在其任內遇到了重大技術問題。隨後是一次與遊戲內廣告領導者ironSource的合併，這是一次失策且執行不力的合併。最後，該公司為了促進短期收入，推行了對其遊戲創作軟件價格的更改，這激怒了遊戲廠商，最近才撤銷了這一政策。

如預期那樣，由於CEO的失誤使公司走到低谷，前首席執行官John Riccitiello現在已經離職。“退休”是一年多前的事了。經過一位過渡首席執行官，來自Silver Lake Partners的Jim Whitehurst，這家公司仍然是Unity的主要投資者之一，擁有8.7％的股權，在公司雇了一位新的常任首席執行官。Matt Bromberg從五月中旬開始與公司合作。他之前曾擔任Zynga的首席運營官，在Take-Two收購Zyngq之前 $Take-Two互動軟體件 (TTWO.US)$ 以前曾在艾美遊戲擔任領導職位 $藝電 (EA.US)$ By October, Bromberg had brought in Steve Collins, a very well-known and respected game developer, as the Chief Technology Officer. $Shutterstock (SSTK.US)$ 此外，一位新的首席財務官Jarrod Yahes已經被聘用。他來自提供訂閱服務和獨立存取在不同行業中的各種客戶使用的股票圖片的shutterstock

在此價格和此時刻為什麼要關注Unity。在過去幾個月裡，AppLovin的股份已經起飛。我最後一次推薦SA上的AppLovin股份是在2024年7月5日。在過去的4個月裡，它取得了強勁的增長-在這段時間內上漲了逾280%。

許多訂閱用戶一直在想，是否在網絡中還有其他類似AppLovin的公司。毫無疑問，AppLovin將是2024年最值得擁有的股票之一。該股份的年初至今漲幅達到不少於653%，這比Palantir的漲幅多了一倍以上，Palantir在升值方面已經很不錯了，但在2024年的表現中落後於AppLovin股份。目前，似乎每一家有理由持有APP股票的機構都想湧入這支股票，最近它的RSI已經達到過高水平。

此刻，雖然從長期潛力來看，這些股份是一個合理的投資，但在他們首次推出其版本AI Axon 2.0時呈現的壯觀機會已經被股價的快速增值所縮小。

AppLovin最近的成功或多或少完全取決於Axon 2.0的成功。對於不熟悉該產品的人來說，它是一款基於機器學習的AI引擎，其預測能力顯著提高了遊戲中廣告的精準度。這顯著提高了用戶對廣告支出的回報率(ROAS)，而他們基於Axon 2.0的活動產生積極結果，他們繼續增加對Axon 2.0的投資。這裡存在著一個重要的良性循環影響-使用Axon 2.0越多，收集的數據就越多。更多的數據提高了預測的精確度，提高了客戶的ROAS，他們就會增加在Axon 2.0上的支出。這就是為什麼AppLovin能夠實現如此驚人的增長，同時還有非凡的利潤率。

Unity開始提供一套軟體工具用於創建複雜的遊戲。它是提供遊戲創作者所需工具方面的先驅，專注於該公司的重點。它在4年多前成功進行了首次公開募股。一個合理的演變是開發了一套所謂的中介工具，遊戲開發商可以使用這些工具來實現其作品的盈利。

這是Unity自己遊戲內廣告產品的基礎，這部分被稱為“Grow”的業務板塊。最初，Grow非常成功，在這個領域是領先供應商，利用其在Unity遊戲創作者社區中的地位。有一段時間，它領先市場並增長速度比AppLovin更快。

在2022年初，Grow算法的效果出現了意外下降。 原來，部分算法遭到損壞，無法正確預測。此外，公司發現其數據收集技術中存在錯誤，這也削弱了解決方案的效力。 不用說，這導致了Grow收入的下降。

在那一年的夏天，Unity宣布了收購以色列公司ironSource的意向。當時，ironSource可能在遊戲內廣告領域擁有領先的市場份額，並且一直在快速增長。 合併過程伴隨著一些戲劇性情節，因為當時AppLovin試圖通過條件要求Unity放棄收購ironSource的交易來合并Unity。

最終，AppLovin的提議被拒絕，並於2022年11月，Unity收購了ironSource。 合併進展不順利。 ironSource被整合到Unity廣告中出現問題。然後，ironSource的高級經理全部離開Unity。 隨後，ironSource的中層經理可能曾試圖欺壓Unity員工辭職。 ironSource和AppLovin一直是相互競爭的。這意味著ironSource的風格要激進得多，並與Unity的文化相衝突。 我在這裡有一篇文章的鏈接，提供關於Unity Grow部門問題的見解。這並不是令人愉快的閱讀，人們必須小心試圖分辨是非： 被解雇或欺壓的員工往往對評估不夠客觀。 許多被虐待或解雇的員工顯然是那些讓Unity調解技術變得陳舊和不具競爭力的人。

Unity Grow在這個階段處於哪個位置？

Unity是兩個業務的故事。我在本文中一開始就看了Grow，因為它更大，也因為它是與AppLovin競爭的部分，也許有潛力實現AppLovin在Axon 2.0方面取得的部分成功。

Unity Growth實際上是Unity今天兩個營收來源中較大的一個。上一季度其營收為29800萬美元，同比下降5％，但按季度計算則增長1％。總體而言，Grow佔總收入的69%。顯然，上面連結的文章中至少有一些批評是顯著的誇大，因為按季度計算的收入實際上有所增長，儘管幅度較小。連環收入中有多少代表了Unity Grow的現狀對於做為局外人的我來說難以判斷。文化衝突從來不是美好的，但常常是必要的。新管理層從不會容許Grow停滯不前。

Grow的營收於2022年第四季達到25300萬美元。在收購ironSource後不久，Grow的營收為34400萬美元。總體而言，Grow的營收在過去兩年中下降了約26%。在同一段時間內，AppLovin軟體平台的營收從30600萬美元上升到83500萬美元，實質上是Axon平台為客戶創造了更優秀ROAS的表現。

與AppLovin相比，Unity對於Grow的市場策略有些不同。

最後，我們在上一季談論了開始進行機器學習堆棧和數據基礎架構的基本重建，旨在增強我們向廣告客戶提供的投資回報。我們很高興報告我們在這方面取得了巨大進展，這些工作已在生活數據上進行測試。我們對我們正在看到的早期成果感到非常鼓舞。我們相信我們的新數據平台不僅將推動用戶獲取和盈利能力的改善，還將提供對遊戲製作和現場服務管理至關重要的見解，其中理解消費者行為是能夠建立和運營出色遊戲的核心。這些投資是我們對一個統一平台的願景的核心，這個平台可以為我們的客戶在遊戲開發的完整生命周期中提供支持。

這項策略源自《從Grow業務開始，將Unity的理念在這個領域中繪入藍圖的一本Playbook。正如從公司最近的股東信中所見，Unity認為遊戲內廣告是...完全從遊戲創建到盈利創建的統一策略中不可或缺的元件。

我們是世界上唯一能夠提供平台支援整個開發週期，從原型設計到現場服務管理再到用戶獲取和盈利。

這與目前AppLovin的做法截然不同；雖然它仍製作了一些遊戲，但並沒有提供遊戲創建工具，其遊戲業務是一個摇錢樹，並不是其前進策略的一部分。

根據公司表示，盡管Grow業務收入下降，Unity的客戶群並未遷移到其他遊戲內廣告解決方案。至少根據管理層的說法，由於現有Unity平台的ROAS相對較低，其用戶已調整在該平台上遊戲廣告的支出水平，但他們並沒有作為客戶放棄。我實在無法去證實這種說法。

就像孕育過程中的大多數事情一樣，評估成功的機率更多的是猜測而不是其他。距離Axon 2.0推出只有15個月的時間。在推出時，一些分析師是懷疑論者。我在這裡提供一篇文章，突出當時某些人對這種懷疑。

這並不是要貶低這些分析師的技能。事實上，文章中提到的Benchmark分析師對APP股票仍有賣出評級。事實上，當這樣的產品推出時，許多分析師將持懷疑態度，而其他人可能更樂觀，而且簡而言之，將沒有足夠的信息來做更多的猜測。

歸根結底，這一切都關乎效力。廣告買家正在尋找可量化的結果。如果結果存在，那麼有很高的概率用戶將通過平台增加廣告支出。我認為管理層對此非常清楚。在很大程度上，開發這項技術是一個冗長和反覆的過程，但隨著時間的推移，這變得非常可行。

管理層指出，由於提供了創建和盈利工具，因此我們處於一個能夠提供獨特見解的位置。

就像我之前所說的，在開場白中，我們認為我們在獨特的位置，是我們相信世界上唯一一家能夠在整個開發生命周期中充當平台的公司，從原型設計到運行實時服務，再到盈利和廣告在UA方面。 我們從作為平台的獲取的見解，我們可以與客戶分享這些見解，從根本上提供我們認為隨著時間推移沒有其他人能夠提供的見解。 對於您所提到的，我們有很多工作要做。 但我們知道這是什麼工作，而且這是可以完成的工作。 我們對此感到興奮。 從Unity如何客戶回應的角度來看，我們看到，我們看到，並感受到我們的背後有風應援，一些我們正在做的投資早期成果。 因此，這是一個---這是一個我們非常興奮參與的業務。

這似乎是一個合理的主張，但在這一點上，很難加以證實。 CEO提到，遊戲盈利不一定是一個全面獲勝的市場。

遊戲盈利不會是一個全面獲勝的市場。 我可以告訴您，根據個人經驗，客戶並不希望出現這種結果。

我認為這很有可能。

該公司希望在日曆Q1結束或Q2開始之前，取代其舊解決方案。在這裡發出買入的推薦是否為時過早？模仿AppLovin的部分或全部爆炸性增長的機會可能要等到明年夏天開始。雖然我是一名長期投資者，但我認識到並非所有讀者都願意等待那麼長時間才看到任何論點的驗證。 但事實證明，這並不是必要的。 該公司的其他業務Create已經提出了一些新倡議，這些倡議有可能在不久的將來促使CAGR的發展。

Unity的Create業務：有很多新的東西，包括6.0版本的發布、價格變更以及將人工智能作為遊戲開發工具的問題。

Unity的Create Solutions上一季度收入為13200萬美元，同比增長5％，按季增長2％。到目前為止，Create佔Unity總收入的31％。

Unity 6上個月宣布正式上市。值得注意的是，公司新任CEO馬特·布羅姆伯格（Matt Bromberg）曾是遊戲開發者/遊戲企業家，對創作者所需和渴望的功能和特性非常熟悉。一些功能對開發人員和僅開發人員熟悉。其他功能則為所有人所共識。其中之一是基於優化的性能增強。另一個是名為GPU Resident Drawer的東西。總的來說，該公司稱其新產品的性能有超過2倍的改進。還有許多其他新功能，可能對遊戲開發人員而言更具共鳴，而對許多投資者而言則較不感興趣。

與新產品本身同樣重要的是取消的運行時費用。大約一年前，公司宣布對新遊戲開發收取運行時費用進行了重大定價變更。這在許多用戶中極不受歡迎，並且削弱了Unity的增長能力。這導致市場份額損失和巨大的客戶不滿。

因此，如果您不想支付新價格，您唯一需要做的就是不升級。從我們的角度來看，這明顯不是一個很好的動力。所以除了關係元素方面的改變，以及從根本上改變我們與客戶的交談方式之外，還有一個實際的巨大影響，例如在我們在巴塞羅那舉行的Unite大會上，有50個客戶確切地表示，嗨，我曾說過我告訴每個內部人員不升級到Unity 6，現在你們已經取消了並回歸訂閱方式，我們已經開始進行升級。

因此，這些動態發生了很大的根本性變化。

儘管公司取消了運行時費用，但已實施價格上漲。通常，這些漲幅會在一段時間內逐漸展現，並且它們應該會在2025年的過程中成為一個重要的助力。

有關Unity的Create業務的另一個投資問題是genAI。簡而言之，問題是genAI的使用是否可以消除或減少使用Unity或任何其他一組工具來創建現代遊戲。這是一個比想像中更復雜的問題。 AI作為整個遊戲製作過程的一部分已經使用了一段時間。它使過程更加高效，加快了交付新遊戲的時間。新任CEO就此問題提供了一些見解：毫不奇怪，他的見解是平庸和普通的。將genAI整合到遊戲製作過程中的過程很可能比現象更具增量意義。

根據使用的分析，遊戲製作軟體整體的CAGR估計在5%至11%之間。多年來，在最近的動盪之前，由於其技術，Unity Create的CAGR多次達到該水平。該公司在最新通話中提供的指引很少，這既是因為圍繞急轉彎的節奏而謹慎，也是因為CFO是臨時的，將很快恢復到不同的角色。此外，標題數字仍反映了Unity退出非核心業務的影響。

上一季度來自該公司核心業務元件的收入為42900萬美元。這與之前的預測415-42000萬美元相比。該公司將全年指引上調了超過5000萬美元的中間點，表明其Create業務在第四季度有一定增長。可以理解，在存在性產品轉型的過程中，在第四季度，Grow業務部門不希望看到任何增長。本季度的目前公布預期收入為43300萬美元。2025年的預期公布收入增長率僅為2%。在過去幾年中發生的那一切後，這家公司的預測應該且確實應該以極度謹慎為基礎。在這個時間點上，需要考慮並評估一些未知因素，以建立對這家公司的預測。

我對2025年的營業收入估計為19.2億美元，相比於公布的18.2億美元的共識。這完全取決於這個轉型有多成功，特別是如果業務的Grow板塊可以......嗯，當其新科技取代目前提供的有缺陷版本時，是否能開始自我增長。

Unity的競爭對手

有許多供應商提供遊戲開發軟體。我在這裡提供了Gartner列出的競爭對手清單；並不特別有用。我也提供了Reddit和Quora的討論串連結。

這裡提出的分析並不真正相關。Unity 6現在剛剛推出，而在編制這些討論串時並不可用。這些討論串是在Unity取消運行時費用之前編製的。此外，任命了一位了解遊戲開發並能理解並對開發者關注採取行動的新CEO，可能會改變競爭算式。

Unity已經失去了大量用戶好感，雖然其是否失去市場份額不太清楚。重新在開發者社區中建立良好氛圍需要時間。我預計隨著推出的新產品，再加上一個被認為友好且關注開發者的管理團隊，市場份額可能會增加，儘管不是一蹴而就。

至於Unity的Grow板塊，其競爭對手是AppLovin。如果Unity最終推向市場的科技能夠產生與AppLovin目前提供給用戶相當或更高的ROAS，它將看到遠高於任何人-包括筆者-目前願意預測的可觀增長。

我認為沒有什麼是必須做的秘密。正如CEO在最近的電話會議上所說的，這是一個迭代過程。如果遊戲創建和遊戲貨幣化的整合實際上產生更好的ROAS，那麼機會是巨大的，特別是考慮到Unity是否會真正成為AppLovin的重要競爭對手的目前強烈懷疑。總的來說，在企業軟體領域有更好的下注之一，但目前要與AppLovin競爭相當困難-儘管並非不可逾越。

Unity的業務模式-它將如何發展，取決於其Grow計劃的成功程度。

通常，在撰寫文章的這一點上，我喜歡討論一家公司業務模式的細節。這是我的職業訓練。在這種情況下，討論最近一季的細節並不是完全相關的。我推薦購買Unity股份，因為我相信這家公司重新創新的努力有合理成功的可能性。特別是，我認為它在遊戲內廣告領域成為AppLovin的現實替代方案的機會非常重要，但目前尚未受到足夠重視。這是相關的，因為APP在這個業務中實現的利潤非常可觀。

上一季，AppLovin在其軟件平台部分的調整後EBITDA利潤率達到了79％！公司整體的自由現金流利潤率，包括其創建和發布的遊戲的利潤率，達到了45％。我不希望暗示Unity將在不久的將來實現這種利潤率。但我展示AppLovin最近的結果僅僅是為了展示可能性。

在最近一季，Unity的調整毛利率達到了84％。其他成本比例較高，因為公司將不得不提高收入來支持其目前的製造行業。非GAAP研發費用為29％，較去年同期的27％提高。銷售和市場營銷費用增加了24％，與去年同期相比提高了400個基礎點。非GAAP常和行政費用按美元計算下降了25％，這足以使費用比率保持在10％的水平。

總體而言，盈虧的GAAP凈利潤利潤率為28％，公司調整後EBITDA利潤率為正21％。公司一直能夠保持自由現金流利潤。它的大部分淨虧損與相對可觀的折舊和攤銷提備有關，最近這項提備佔收入的24％。由於資本支出低於收入的2％，並且以股票為基礎的營業收入的24％，該公司儘管目前的狀況，仍然能夠實現27％的自由現金流利潤。

業務模式可能會是完全取決於公司努力消除過去錯誤並開發能為用戶帶來強大ROAS水平的應用程式貨幣化方案的機制。Unity，就像APP一樣，具有很大的盈利潛力，但一切取決於公司的產品創新。

投資論點面臨的風險。

這是一次轉變。而這本質上使得投資論點具有風險性。我不知道具體的統計數據，但我猜想，復甦的案例未能實現其全部承諾可能比成功的案例多。關於這一論點的風險並無什麼秘密。

Unity必須能夠提供一種遊戲內廣告解決方案，產生非常高的ROAS-至少等同於AppLovin的Axon 2.0的ROAS。如果無法提供這種能力，公司將無法抓住潛在的增長機會，這是其主要收入領域。

公司已撤回其運行時收費。當然問題是，開發者用戶社區會回來並選擇升級到Unity 6.0嗎。價格/性能優勢存在，功能改進也是如此。但有許多客戶對中止的定價改變變得非常不滿。他們會作為熱情的Unity客戶回歸嗎？他們會升級嗎？他們將加快在Unity平台上的遊戲創作努力嗎？

遊戲業務一直是循環的。在大流行期間，遊戲業務取得了顯著增長，當用戶在參與度方面達到高峰時，其他形式的娛樂受到了嚴格限制。隨後，隨著用戶參與度恢復到更正常水平，遊戲業務的增長放緩。整體環境已經出現一些改善，但如果宏觀條件惡化，這將影響Unity-根據分析師的說法，其仍擁有70%的遊戲創作工具市場份額。

我認為管理層選擇了正確的人扭轉局勢-至少基於他的公開表態。他說了正確的話，並且顯然正在努力證明他運營大型遊戲創作和貨幣化供應商的能力。但面臨的任務並不簡單，需要大量執行以及一些運氣。這些都是該論點面臨的風險。

結束-現在買入Unity股票的理由

買入Unity股票的理由在於對其潛在轉機的押注。具體來說，該論點關係到Unity Grow的潛力，該公司已經開展對其遊戲內廣告平台進行全面改造，以模仿AppLovin在Axon 2.0上取得成功的部分。管理層清楚知道在這個領域推出成功產品所需的條件，而且在為用戶開發適當技術方面已經走得很遠。這是一個繁瑣且反覆的過程，但這是確保用戶至少能獲得他們期望的ROAS水平的唯一途徑。

此外，該公司已撤銷了先前CEO錯誤引入的有害運行費用。並且推出了全新一代的遊戲引擎，具有顯著的價格/性能改進以及圖形能力的顯著提升。新CEO在遊戲行業有著豐富的經驗，既是開發人員，也是一家規模不小的供應商的運營者。他似乎很可能能夠恢復Unity在這個領域的聲譽。

由於這是一個轉機，無法確切量化潛力。無論慎重的猜測可能是什麼，如果策略奏效，將大大改善情況─如果策略不奏效，投資將無法靠具有吸引力的估值指標挽回局面，畢竟，它們既是回顧的，又是前瞻的。基於對2025年也未反映轉機潛力的營收預測，或者對於2025年開始取得成果的預測，我的EV/S比率估計略高於6倍。但現實情況是，如果轉機奏效，到2026年收入，該比率可能是4倍，具有潛在超過40%的自由現金流利潤率，目前為24%，並且並未受到新產品帶來的任何積極影響。

在撰寫這篇文章的過程中，過去一周─實際上僅僅幾天，Unity股票上漲了31%。其中一部分顯然是有關微軟可能有興趣收購該公司的謠言。就我個人而言，我並沒有看到這筆交易的邏輯，無論我是否看到，它可能會受到反壟斷的反對。我不會因為潛在的合併而推薦Unity股票─如果真的發生，對我來說至少是附加贈品。

同時，最近，凱西·伍德的ARk Innovation ETF在該公司報告最近一季後出售了4800萬美元的Unity股份。

本周，高增長的IT股票出現了令人印象深刻的漲勢。基準ETF，IGV已上漲近5％。投資者似乎持有“風險青睞”心態。推測Unity的轉型成功符合這種心態。我在這裡並非試圖表達對於投資者應該如何配置風險項位的意見。自選舉以來幾周高增長的IT股票出現強勁漲勢，某些讀者無疑會擔憂。這顯然是一個與我在本文中試圖撰寫的主題不同的問題。

我認為投資Unity股票的風險/報酬相當引人入勝，在最近幾天估值飆升後仍保持不變。在遊戲內廣告領域實際上有賺錢的機會，我認為Unity有一個合理的機會成為該替代方案。我認為Unity股票在未來一年甚至更遠的未來實現正的夏普比值的機會很大。