好不容易等来线下客流，中国中免（601888.SH）却在上半年面临汇率和租金带来的双重压力。
8月24日，中国中免发布2023年半年报，上半年录得营收358.59亿元，同比增长29.68%；录得净利38.66亿元，同比减少1.83%，延续了一季度增收不增利的疲弱表现。
报告期内，由于美元汇率上升，中国中免的营业成本以远快于营收的速度上涨，采购成本也水涨船高，导致盈利表现承压，毛利率同比减少3.37个百分点至30.61%。
虽然国际客流逐渐恢复，中国中免需要给机场方面交的租金也水涨船高。上半年其控股孙公司日上上海（运营上海机场的免税业务和线上有税业务）录得81.97亿元营收，但仅贡献净利润838.8万元，同比大幅减少96.59%。
市场对此早有预期。今年以来中国中免的股价呈滑梯式下跌，截至8月24日已跌去47.81%，收于111.95元/股。并且继去年二季度的潘斐莲、今年一季度的陈发树之后，中免前十大股东中仅存的牛散梁瑞安也正在套现离场。报告期内其减仓46.69%，持股比例从0.66%降至0.35%。
信风（ID：TradeWind01）致电中国中免证券事务方面，询问下半年的利润改善规划等问题，但对方未能回复相关问题。
双重压力
目前来看，中国中免的业绩先于股价有了起色，但仍面临双重压力。
第一重压力来自缓慢复苏的居民消费力。
中国中免上半年能重返增长则多半得益于上年同期低基数的影响。其在今年上半年录得营收358.59亿元，同比增长29.68%，但相比2021年同期，仅同比增长0.94%。
相比一季度，中国中免在二季度表现出一定复苏势头，但营收和净利仍然环比下降27.35%？42.97%，还是在一定程度上说明当下仍处于“弱复苏”阶段。
去海南的人多了，但花的钱却在变少。
今年五一小长假，作为中免基本盘的海南免税市场实现销售额8.83亿元，同比增长120%；购物人次达10.9万人次，同比增长158%。不过与2021年相比，销售额和购物人次分别下滑了11.1%和9.9%，人均客单价也下滑了1.3%。
有华东地区长期跟踪消费行业的私募人士对信风（ID：TradeWind01）表示，在过去一年中消费力受损最严重的其实是中产，这恰恰是中免的核心消费群体，反而顶层消费力受到的影响并不大。
第二重压力则来自于成本。
由于汇兑成本长期处于高位，导致中国中免的采购成本也居高不下。今年上半年，其营业成本同比大幅增长36.3%，远快于营收29.68%的增速，这也导致中免的毛利率为30.61%，同比减少3.37个百分点。
与此同时，伴随国际客流量的恢复，按照中国中免2021年时与上海机场、首都机场等签的《补充协议》约定，中免与机场之间的”租金核算”，从实际销售提成和保底经销额提成两者取高的模式改成了根据实际客流决定保底抽成。
这也意味着随着国际客流量的恢复，中国中免将给机场方面交更多租金。
今年上半年，中免的销售费用同比大幅增加126.06%至42.74亿元。其归因于“重点机场客流恢复导致租赁费用增加，同时受去年同期租金减免影响基数较低所致”。
报告期内，中国中免的控股孙公司日上上海（运营上海机场的免税业务和线上有税业务）录得81.97亿元营收，但仅贡献净利润838.8万元，同比大幅减少96.59%，净利率仅有0.1%，相比去年同期这一数字则为4.5%。
因此也不难理解在市场上传出上海机场（600009.SH）与中国中免重签协议的消息，消息称将下调机场方面的扣点比例。
有接近中国中免的机构人士曾向信风（ID：TradeWind01）表示，目前市场对于机场调低免税扣点的预期已经形成，当下争议之处在于“具体的扣点比例”。
消息发酵后，8月21日，上海机场、白云机场（600004.SH）双双触及跌停，尽管二者分别发布澄清公告对下调扣点比例的消息予以否认，但股价仍趴在地板上，当日跌幅均超8%。
更早些时候，在今年5月年度业绩说明会上，中国中免董事、总经理王轩在回答信风（ID：TradeWind01）关于与机场的协议问题时也回复“没有重新签订协议”。
在“弱复苏”中要利润
成本重压下，中国中免今年上半年一边调整渠道、一边清库存，以期“挤”出更多利润。
渠道方面，由于线下客流的恢复，以及中国中免的线上有税渠道本身具备毛利较低、与免税渠道互搏等难解问题。
今年上半年，中国中免对其有税和免税渠道的占比进行了一次“再平衡”。
报告期内，免税商品销售贡献营收239.57亿元，同比增长47.9%，占比高达66.86%；有税商品销售则贡献营收116.78亿元，同比增长4.7%，占比下降8个百分点至32.59%，一举扭转了2022年有税商品销售超过免税的局面。
并且免税渠道高增的趋势仍有望延续。据中金公司研报，包括雅诗兰黛、资生堂等多家香化品牌对免税渠道持乐观态度。
西南地区某券商社服行业分析师对信风（ID：TradeWind01）举例免税渠道占营收比例近30%的雅诗兰黛，其预计未来该品牌不会因为有税渠道销售疲软而减少对免税渠道的投入力度。并且上述人士表示，雅诗兰黛对海南的支持力度会比韩国更大。
而在清库存方面，中国中免开始减少折扣、对代购“痛下杀手”。
上述分析师对信风表示，今年以来海南政府对代购的打击动作一直很大。这对日月广场的免税店会有些影响，但对海棠湾的影响有限。
据海口海关统计数据显示，今年上半年，离岛免税购物金额263.18亿元，同比增长24.4% ;免税购物人数373.3万人次，同比增长45.4%，但人均消费金额仅为7050元，大幅低于2022年的8262元，说明单次消费客单价更高的代购人数有所减少。
对代购的清理，不仅使得市场上积压的渠道库存有所释放，也方便了中国中免自己清库存。上半年，其存货水平仅同比增长3.35%，存货周转天数同比减少24.43天至189.47天。
除此之外，中国中免对高毛利商品的进货节奏也在进行调整。上述分析师对信风表示，现在中免对香化产品的进货周期从原来的3-4月调整至2个月，酒水和手表为是1年4-5次，“议价权肯定是免税商里最好的了”。
另一西南地区社服行业券商分析师则对信风（ID：TradeWind01）表示，预计下半年中免将对产品结构进行调整，比如增加烟酒、珠宝、手表等高毛利产品的比例，并引入国产香化品牌。
一番操作下，中国中免毛利率今年上半年连续两个季度呈环比增长的态势。继一季度毛利率环比提升8个百分点后，二季度毛利率环比提升3.8个百分点至32.83%，但相比去年同期的33.95%仍有所降低。
好不容易等來線下客流，中國中免（601888.SH）卻在上半年面臨匯率和租金帶來的雙重壓力。
8月24日，中國中免發佈2023年半年報，上半年錄得營收358.59億元，同比增長29.68%；錄得淨利38.66億元，同比減少1.83%，延續了一季度增收不增利的疲弱表現。
報告期內，由於美元匯率上升，中國中免的營業成本以遠快於營收的速度上漲，採購成本也水漲船高，導致盈利表現承壓，毛利率同比減少3.37個百分點至30.61%。
雖然國際客流逐漸恢復，中國中免需要給機場方面交的租金也水漲船高。上半年其控股孫公司日上上海（運營上海機場的免稅業務和線上有稅業務）錄得81.97億元營收，但僅貢獻淨利潤838.8萬元，同比大幅減少96.59%。
市場對此早有預期。今年以來中國中免的股價呈滑梯式下跌，截至8月24日已跌去47.81%，收於111.95元/股。並且繼去年二季度的潘斐蓮、今年一季度的陳發樹之後，中免前十大股東中僅存的牛散梁瑞安也正在套現離場。報告期內其減倉46.69%，持股比例從0.66%降至0.35%。
信風（ID：TradeWind01）致電中國中免證券事務方面，詢問下半年的利潤改善規劃等問題，但對方未能回覆相關問題。
雙重壓力
目前來看，中國中免的業績先於股價有了起色，但仍面臨雙重壓力。
第一重壓力來自緩慢復甦的居民消費力。
中國中免上半年能重返增長則多半得益於上年同期低基數的影響。其在今年上半年錄得營收358.59億元，同比增長29.68%，但相比2021年同期，僅同比增長0.94%。
相比一季度，中國中免在二季度表現出一定復甦勢頭，但營收和淨利仍然環比下降27.35%？42.97%，還是在一定程度上說明當下仍處於“弱復甦”階段。
去海南的人多了，但花的錢卻在變少。
今年五一小長假，作爲中免基本盤的海南免稅市場實現銷售額8.83億元，同比增長120%；購物人次達10.9萬人次，同比增長158%。不過與2021年相比，銷售額和購物人次分別下滑了11.1%和9.9%，人均客單價也下滑了1.3%。
有華東地區長期跟蹤消費行業的私募人士對信風（ID：TradeWind01）表示，在過去一年中消費力受損最嚴重的其實是中產，這恰恰是中免的核心消費羣體，反而頂層消費力受到的影響並不大。
第二重壓力則來自於成本。
由於匯兌成本長期處於高位，導致中國中免的採購成本也居高不下。今年上半年，其營業成本同比大幅增長36.3%，遠快於營收29.68%的增速，這也導致中免的毛利率爲30.61%，同比減少3.37個百分點。
與此同時，伴隨國際客流量的恢復，按照中國中免2021年時與上海機場、首都機場等籤的《補充協議》約定，中免與機場之間的”租金覈算”，從實際銷售提成和保底經銷額提成兩者取高的模式改成了根據實際客流決定保底抽成。
這也意味着隨着國際客流量的恢復，中國中免將給機場方面交更多租金。
今年上半年，中免的銷售費用同比大幅增加126.06%至42.74億元。其歸因於“重點機場客流恢復導致租賃費用增加，同時受去年同期租金減免影響基數較低所致”。
報告期內，中國中免的控股孫公司日上上海（運營上海機場的免稅業務和線上有稅業務）錄得81.97億元營收，但僅貢獻淨利潤838.8萬元，同比大幅減少96.59%，淨利率僅有0.1%，相比去年同期這一數字則爲4.5%。
因此也不難理解在市場上傳出上海機場（600009.SH）與中國中免重籤協議的消息，消息稱將下調機場方面的扣點比例。
有接近中國中免的機構人士曾向信風（ID：TradeWind01）表示，目前市場對於機場調低免稅扣點的預期已經形成，當下爭議之處在於“具體的扣點比例”。
消息發酵後，8月21日，上海機場、白雲機場（600004.SH）雙雙觸及跌停，儘管二者分別發佈澄清公告對下調扣點比例的消息予以否認，但股價仍趴在地板上，當日跌幅均超8%。
更早些時候，在今年5月年度業績說明會上，中國中免董事、總經理王軒在回答信風（ID：TradeWind01）關於與機場的協議問題時也回覆“沒有重新簽訂協議”。
在“弱復甦”中要利潤
成本重壓下，中國中免今年上半年一邊調整渠道、一邊清庫存，以期“擠”出更多利潤。
渠道方面，由於線下客流的恢復，以及中國中免的線上有稅渠道本身具備毛利較低、與免稅渠道互搏等難解問題。
今年上半年，中國中免對其有稅和免稅渠道的佔比進行了一次“再平衡”。
報告期內，免稅商品銷售貢獻營收239.57億元，同比增長47.9%，佔比高達66.86%；有稅商品銷售則貢獻營收116.78億元，同比增長4.7%，佔比下降8個百分點至32.59%，一舉扭轉了2022年有稅商品銷售超過免稅的局面。
並且免稅渠道高增的趨勢仍有望延續。據中金公司研報，包括雅詩蘭黛、資生堂等多家香化品牌對免稅渠道持樂觀態度。
西南地區某券商社服行業分析師對信風（ID：TradeWind01）舉例免稅渠道佔營收比例近30%的雅詩蘭黛，其預計未來該品牌不會因爲有稅渠道銷售疲軟而減少對免稅渠道的投入力度。並且上述人士表示，雅詩蘭黛對海南的支持力度會比韓國更大。
而在清庫存方面，中國中免開始減少折扣、對代購“痛下殺手”。
上述分析師對信風表示，今年以來海南政府對代購的打擊動作一直很大。這對日月廣場的免稅店會有些影響，但對海棠灣的影響有限。
據海口海關統計數據顯示，今年上半年，離島免稅購物金額263.18億元，同比增長24.4% ;免稅購物人數373.3萬人次，同比增長45.4%，但人均消費金額僅爲7050元，大幅低於2022年的8262元，說明單次消費客單價更高的代購人數有所減少。
對代購的清理，不僅使得市場上積壓的渠道庫存有所釋放，也方便了中國中免自己清庫存。上半年，其存貨水平僅同比增長3.35%，存貨週轉天數同比減少24.43天至189.47天。
除此之外，中國中免對高毛利商品的進貨節奏也在進行調整。上述分析師對信風表示，現在中免對香化產品的進貨週期從原來的3-4月調整至2個月，酒水和手錶爲是1年4-5次，“議價權肯定是免稅商裏最好的了”。
另一西南地區社服行業券商分析師則對信風（ID：TradeWind01）表示，預計下半年中免將對產品結構進行調整，比如增加菸酒、珠寶、手錶等高毛利產品的比例，並引入國產香化品牌。
一番操作下，中國中免毛利率今年上半年連續兩個季度呈環比增長的態勢。繼一季度毛利率環比提升8個百分點後，二季度毛利率環比提升3.8個百分點至32.83%，但相比去年同期的33.95%仍有所降低。
