A股IPO收緊的大背景下，仍有企業憑藉業績實力“逆風而上”。

9月6日，正泰安能數位能源（浙江）股份有限公司（下稱“正泰安能”）的上交所主板申請獲得受理。

此番IPO，正泰安能擬募資不超過2.71億股、募資60億元，投向“戶用光伏電站合作共建”、“資訊化平臺”專案的建設以及補充流動資金及償還銀行貸款。

主攻戶用光伏電站的正泰安能業績已經足具規模——2020年至2022年收入分別為16.33億元、56.31億元和137.04億元，同期歸母淨利潤分別為2.53億元、8.67億元和17.53億元，其中2022年收入和歸母淨利潤分別同比增長了143.39%、102.12%。

2023年上半年業績規模則已幾乎“追上”2022年全年水準——當期收入和歸母淨利潤分別為137.05億元、12.02億元，

但高速增長正在給正泰安能的IPO帶來考驗。

日前，有關部門負責人指出今年上半年戶用光伏裝機量過高，但電網吸納能力有限，行業或存在大起大落的風險，正泰安能業績增長的可持續性正備受挑戰。

“今年上半年，光伏發電因疫情後項目集中投產等多方面原因，新增裝機規模大幅增長，電力消納及電網接入矛盾更加凸顯，行業大起大落的風險也在加大。”國家能源局新能源和可再生能源司新能源處處長邢翼騰指出。

高增速還給正泰安能帶來不少“煩惱”。

作為正泰安能的母公司，正泰電器（601877.SH）享有其64.13%的權益。

正泰電器分拆子公司上市需遵循分拆上市規則的要求，即最近1年，子公司的利潤佔母公司合併報表利潤比例不得超過50%。

據信風（ID:TradeWind01）測算，2023年上半年正泰安能的利潤佔正泰電器的比例已經達到41.83%，與50%的紅線僅相差8.17個百分點。

衝刺“戶用光伏第一股”

作為分佈式光伏的一種，將光伏電池板置於家庭屋頂同時併入電網取得收益的戶用光伏，正成為光伏新增裝機的重要組成部分。

戶用光伏發展背後的驅動力之一來自政策支持。

2021年6月，國家能源局發佈《關於報送整縣（市、區）屋頂分佈式光伏開發試點方案的通知》（下稱“試點方案”），在全國組織開展整縣屋頂分佈式光伏開發試點工作，推動了戶用光伏產業的發展。

2021年，我國戶用光伏新增裝機量多達21.60GW，同比增長了113.44%。

雖然2022年增速有所放緩，但今年以來仍然回歸了高增速的節奏。

2022年我國戶用光伏新增裝機25.25GW，同比增長16.90%，佔同期光伏新增裝機總量的比例已超四分之一。今年上半年戶用光伏新增裝機為21.52GW，同比增長141.43%。

從滲透率來看，戶用光伏仍有較大的增長空間。

公開數據顯示，截至2022年，我國戶用光伏專案累計裝機規模和累計安裝戶數分別約為67GW、344.6萬戶。

近日，國務院發展研究中心產業經濟研究部研究員錢平凡發文指出，試點方案進展仍低於預期。截至2022年底，我國整縣推進屋頂分佈式光伏試點地區累計並網容量2976萬KW，僅完成規劃目標的18%。

如此背景下，戶用光伏行業的市場規模備受期待，而不少企業正在奔往資本市場。

今年1月，浙江晴天太陽能科技股份有限公司的主板IPO申請獲受理；9月6日，正泰安能向上交所遞交了主板IPO申請。

由於目前A股市場暫無主攻戶用光伏業務的企業，誰會更快晉升為“戶用光伏第一股”，備受期待。

正泰安能的成績、增速在正處於成長期的戶用光伏行業內不可小覷。

2022年，正泰安能的收入和歸母淨利潤分別為137.04億元、17.53億元，分別同比增長了143.39%、102.12%；2023年上半年收入和歸母淨利潤更是分別一躍至137.05億元、12.02億元，與2022年全年基本持平。

業績如此飛速的增長與正泰安能業務結構的轉變有關。

正泰安能的收入主要分成戶用光伏系統設備銷售、電站合作共建以及銷售三大板塊。

其中，戶用光伏系統設備銷售主要通過代理商完成，這是行業發展初期的主要商業模式。這源於該系統主要應用場景在縣城、農村，這導致終端客戶的開發複雜度較高，因此交由代理商完成更為簡便。

伴隨著大型能源國央企入場後，由其主導的戶用光伏電站業務正成為正泰安能的核心業務，前者逐漸取代了設備銷售業務。

2020年、2021年，正泰安能的戶用光伏系統設備銷售業務創收6.24億元、9.48億元，佔比分別為39.36%、16.93%。但在2021年、2022年戶用光伏電站銷售的收入分別為28.61億元、100.52億元，2022年佔比高達73.61%，佔比同比提升了22.51個百分點。

這源於2021年試點方案落地後，多家大型能源國央企成為戶用光伏系統電站的投資方，正泰安能這類企業則承擔了電站的建設工作，屋頂主則通過“出租屋頂”獲取收益。

這一商業模式產生的主因在於，村民沒有足夠的資金實力承擔一套價值10餘萬元的戶用光伏設備，因此需要具備足夠資金實力的第三方為屋主提供貸款等金融工具的支持，以此吸引其出租“屋頂”。

通俗理解，屋主通過金融機構獲得貸款購買/融資租賃光伏設備，這些設備被安裝在自家的屋頂上，屋主可以從光伏電站並網後獲取固定的收益用於償還貸款，直至借款償還結束、該設備歸屋主自有後，則光伏設備的收益可以歸屋主所有。

由於具備足夠經濟實力並大規模投向戶用光伏電站的國央企數量有限，正泰安能的前五大客戶較為集中。

2023年上半年，電投融和新能源發展有限公司、浙江電投安能新能源科技有限公司、國電投集團、華能新能源股份有限公司和中信金融租賃有限公司作為正泰安能的前五大客戶，合集貢獻了106.52億元的收入，佔總收入的比重達到77.72%。

電力消納考驗

由大型能源央國企主導的戶用光伏電站商業模式正在面臨考驗。

近日，錢平凡發文指出個體屋頂全額上網與政策推動屋頂分佈式光伏電站“自發自用、餘電上網”的初衷相違背，央企與地方國企挑選少量優質屋頂建設作為示範點的商業模式只是“賠本賺吆喝”。

“該模式對於戶用光伏電站而言，央企與地方國企只能挑選少量優質屋頂建設示範點，還多是‘賠本賺吆喝’，難以持續。”錢平凡表示。

“現在農村基本安光伏的，其實都是想賣給電網來賺錢，自用的還是比較少。”北京一位光伏行業人士指出，“但是現在這種賺錢模式不怎麼行的通了，分佈式光伏已經發展了很久了，現在的問題是確實能發的多，但電網不需要這麼多。實際上並網的名額有限，安的人越來越多，就沒辦法覆蓋所有安裝用戶。”

這導致電力消納矛盾緊張。

“今年上半年，光伏發電因疫情後項目集中投產等多方面原因，新增裝機規模大幅增長，電力消納及電網接入矛盾更加凸顯，行業大起大落的風險也在加大。”國家能源局新能源和可再生能源司新能源處處長邢翼騰指出。

近期已有部分地區的政府部門以“接網消納能力不足”為由要求暫緩受理分佈式光伏專案並網申請。

今年7月，遼寧省營口市發佈了《關於分佈式光伏專案備案有關工作的通知》指出，綜合老慮營口地區分佈式電源可接入承載能力為981.98MW的實際情況，決定暫緩全市新增分佈式光伏專案備案工作；8月，湖北省發佈的《關於加強分佈式光伏發電專案全過程管理的通知（徵求意見稿）》指出，預警等級為紅色的縣暫停分佈式光伏發電專案備案，待接網消納能力改善、退出紅色預警後重新開放。

電網消納能力有限的背景下，戶用光伏電站的發展是否會面臨產能過剩的風險，正給正泰安能的基本面帶來考驗。

雪上加霜的是，正泰安能的競爭對手並不少。

在光伏行業上下遊一體化發展的浪潮下，隆基綠能（601012.SH）、晶科能源（688223.SH）、天合光能（688599.SH）等多個大型光伏企業均設有戶用光伏電站銷售業務。

正泰安能2023年上半年高達百億的收入規模是否可以得到延續，仍然具有不確定性。

業績增長進退維谷

此番IPO，正泰安能的業績正陷入增長進退維谷的局面。

作為持有正泰安能64.13%的控股股東，正泰電器分拆子公司上市的操作正在面臨合規風險。

根據分拆規則的要求，上市公司最近1個會計年度合併報表中按權益享有的擬分拆所屬子公司的淨利潤不得超過歸屬於上市公司股東的淨利潤的50％。

2022年，正泰安能的淨利潤為17.53億元，按照正泰電器同期33.36億元淨利潤、所持有正泰安能64.13%股權權益計算，則前者佔母公司的淨利潤比例僅為33.70%，仍在50%的紅線之下。

但由於今年上半年業績的極速增長，淨利潤比例正面臨突破紅線的風險，

2023年上半年，正泰安能的淨利潤為12.02億元，按照正泰電器同期18.43億元的淨利潤測算，則前者佔母公司淨利潤的比例高達41.83%，與50%的紅線僅相差8.17個百分點。

這意味著，正泰安能下半年的業績若仍然呈現高增長的態勢，則此次IPO有可能突破分拆規則的紅線要求。

貿易風（ID:TradeWind01）注意到，正泰安能收入確認具有明顯的季節性，一般集中在第4季度確認——2021年、2022年第4季度的收入佔比分別為38.87%、31.21%。

如此背景下，正泰安能今年上半年業績增長是否只是一個開始，其下半年業績將如何演繹或是IPO的關鍵變量。

與此同時，若正泰電器自身業務下半年實現高增長，或同樣可以避免突破分拆紅線的情況發生。

但正泰安能業績一路高歌之際，正泰電器自身業務的增速有限。

2023年上半年，正泰電器的低壓電器產品銷售業務創收110.53億元，僅同比增長7.08%。

下半年業績增速表現正考驗著正泰安能能否滿足分拆規則的紅線要求。