再融資收緊的背景下，A股公司再融資的合理性、必要性受到了市場的廣泛關注。

日前，華海藥業（600521.SH）更新了再融資的問詢回復材料，其中擴產計劃的經濟效益測算合理性問題引發了監管層的關注。

申報材料顯示，華海藥業擬募資15.60億元，投向“製劑數位化智慧製造”、“抗病毒等特色原料藥多功能生產平臺”專案的建設以及補充流動資金。

其中，“抗病毒等特色原料藥多功能生產平臺”專案涉及“年產100噸莫那匹韋”、“年產60噸奈瑪特韋原料藥”。

值得注意的是，莫那匹韋、奈瑪特韋的重要用途之一就是用於抗新冠病毒。

伴隨著疫情局勢的轉變，華海藥業的擴產計劃顯然給其融資必要性帶來重重挑戰。

新冠藥經濟效益成謎

此番再融資，華海藥業擬發行不超過1.48億股、募資15.60億元，投向“製劑數位化智慧製造”、“抗病毒等特色原料藥多功能生產平臺”專案的建設以及補充流動資金。

華海藥業預計“製劑數位化智慧製造”、抗病毒等特色原料藥多功能生產平臺專案建成後，二者內部收益率（稅後）分別可達到23.76％、22.37%，靜態投資回收期分別為7.08年、7.53年。

儘管華海藥業已對募投專案的效益做出測算，但上交所仍要求其說明與同業相比，這一測算的合理性。

“請發行人說明專案效益測算的具體情況、測算過程及測算依據，說明增長率、毛利率、預測淨利率等收益指標的合理性，結合毛利率、內部收益率、投資回報期等關鍵指標與同行業同類項目的對比情況說明專案效益測算的合理性。”上交所指出。

申報材料顯示，華海藥業“抗病毒等特色原料藥多功能生產平臺”專案的收益率可比對象為甘李藥業（603087.SH）的“胰島素產業化專案”、諾泰生物（688076.SH）的“寡核甘酸單體產業化生產專案”。

其中，甘李藥業的專案內部收益率、回收期分別為49.80%、4.53年，前者高出華海藥業27.43個百分點；諾泰生物的專案則分別為15.40%、7.08年，後者低於華海藥業6.97個百分點。

參照可比對象的情況，華海藥業以此證明其專案的效益測算具有合理性。

“抗病毒等特色原料藥多功能生產平臺內部收益率處於同行業同類募投專案內部收益率區間內。因此公司本次募投專案的內部收益率及投資回收期測算具有謹慎性。”華海藥業指出。

但如此對比的合理性仍然存在爭議。

貿易風（ID:TradeWind01）注意到，“抗病毒等特色原料藥多功能生產平臺”專案具體涉及“年產100噸莫那匹韋”、“年產60噸奈瑪特韋原料藥”。

據瞭解，莫那匹韋和奈瑪特韋用途之一就是抗新冠病毒。除了華海藥業，美諾華（603538.SH）、海辰藥業（300584.SZ）等多家原料藥企業均曾拋出奈瑪特韋等新冠原料藥擴產計劃。

但伴隨著疫情的退潮，抗新冠病毒藥物的市場空間也在面臨萎縮，部分藥企的擴產進程更是進程緩慢。

2022年3月，美諾華通過“年產60噸抗新冠藥奈瑪特韋原料藥及其關鍵中間體專案”佈局抗新冠藥物，但截至目前專案僅獲得備案並未有新進展。

不僅如此，此前已有藥企擬通過再融資推進抗新冠藥物的擴產，但最終以撤回材料而告終。

2022年8月，海辰藥業向深交所遞交4億元的再融資計劃，募投專案之一就是用於“150噸抗新冠原料藥關鍵中間體建設專案”，但其最終在2023年2月撤回了再融資的申請。

亦有投行人士向貿易風（ID:TradeWind01）指出，“涉疫”專案經濟效益測算存在難度。

“抗新冠藥物的經濟效益測算難度很高，不太好計算。不過再融資募投專案其實也能做調整，但是調整募投專案很複雜，需要很多溝通，不太好操作。”深圳一位投行人士對貿易風（ID:TradeWind01）表示。

在經濟效益測算合理性已經成為再融資計劃“標配”的背景下，華海藥業的再融資方案能否順利推進仍具有較大的不確定性。

增長可持續之問

這不是華海藥業首次向市場拋出再融資計劃。

早在2020年，華海藥業就曾通過發行可轉債向市場募集18.22億元，投向“年產20噸培哚普利、50噸雷米普利等16個原料藥專案”、“生物園區製藥及研發中心項目”以及補充流動資金。

截至今年6月末，華海藥業累計已經使用17.08億元，佔募資額的比例達到93.74%。

但同期“年產20噸培哚普利、50噸雷米普利等16個原料藥專案”仍未達到預定可使用狀態，華海藥業預計該專案直至2025年方可建成。

根據8月27日證監會發布的“證監會統籌一二級市場平衡優化IPO、再融資監管安排”，前次募資是否達到預期效益同樣是再融資審核關注的焦點。

這意味著，雖然華海藥業前次募資額已經基本使用完畢，可向資本市場再度拋出再融資計劃，但相關專案實際尚未建成、並未產生效益，這同樣給此次再融資的必要性帶來更多挑戰。

2020年，深耕美國原料藥/仿製藥市場的華海藥業因被髮現旗下因纈沙坦原料藥中含有含量極微、具有肝毒性雜質NDMA（亞硝基二甲胺），而被美國FDA禁止出口。

期間，雖然華海藥業通過抓住了國內集採的機會、保住了收入規模，但利潤出現了較大幅度的下滑，2021年收入、歸母淨利潤分別為66.44億元、4.88億，後者同比下滑了47.57%。

此後，完善製造工藝並通過FDA現場檢查的華海藥業終於在2021年11月被解除了出口美國的禁令，其業績才開始有了好轉——2022年收入、歸母淨利潤分別達到82.66億元、11.68億元，分別同比增長了24.42%、139.52%。

終於走出海外禁令陰霾的華海藥業選擇在今年4月再融資，確實是不錯的時機。

但這一增長的可持續性仍是疑問。

今年以來華海藥業業績增長緩慢，2023年上半年收入、歸母淨利潤分別為42.94億元、5.69億元，分別同比增長了12.31%、0.14%，低於2022年同期13.66個百分點、10.01個百分點。

與此同時，華海藥業的現金流充裕，截至2023年6月末現金及現金等價物餘額為18.90億元。

華海藥業的再融資方案能否如願，市場正在持續關注。