近期由諾和諾德原研減重藥司美格魯肽掀起的風口，引發了海內外市場的廣泛關注，而諾和諾德年內三次上調全年業績預期為這個火爆的行情再添了一把火。

值得一提的是，減肥藥火爆的根源在於目前全球超重人群數量激增並有年輕化趨向，而超重和肥胖帶來的高血脂慢性病市場也由此擴大。因此在減肥藥市場火爆的另一邊，降脂產品也在迎來市場發展加速期。而這也為小核酸藥物進一步發展提供了全新的市場。

近日，諾華公司研發的長效降脂藥英克司蘭鈉注射液(Inclisran)在北京開出首批處方，打開了國內血脂管理市場。然而，該產品作為一款靶向PCSK9的小幹擾核酸(siRNA)療法並未較諾和諾德減肥藥一樣激勵國內小核酸藥物市場。

以港股小核酸藥物研發第一股的聖諾醫藥-B(02257)為例，今年下半年，在觸及股價高點59港元后，聖諾醫藥股價便持續波動下跌，並於今年10月9日觸及區間低點46.5港元，區間跌幅達到21.19%。

實際上，去年5月30日，聖諾醫藥宣佈啟動一項siRNA的1期臨床試驗，應用STP705對成人實施腹部整形以減少頦下脂肪。然而目前來看，無論是減重還是降脂風口，聖諾醫藥均未能踩上。

在減肥降脂風口舉步不前

在討論當前減肥和降脂風口前，投資者需要了解二者的區別，即減肥並不等於降脂。絕大多數人減肥的主要目的是希望減皮下脂肪。而降脂藥物主要起到的是調節血脂的作用，並不能直接減掉皮下脂肪。但而二者能放在一起討論的原因在於超重患者通常存在血脂高的現象。

以此次受到市場關注的諾華長效PCSK9 siRNA藥物為例，根據諾華公開資料，inclisiran是一款靶向PCSK9的小幹擾核酸(siRNA)療法，每年進行兩次注射即可降低低密度脂蛋白膽固醇(LDL-C)，是一款長效降脂siRNA療法。

根據今年8月28日，諾華公佈的長期擴展研究ORION-8最新數據。結果顯示，諾華小幹擾RNA(siRNA)療法Leqvio(Inclisiran)與他汀類藥物聯合，可以使動脈粥樣硬化性心血管疾病(ASCVD)、高危ASCVD以及雜合子型家族性高膽固醇血癥(HeFH)患者的低密度脂蛋白膽固醇(LDL-C)水準持續降低超過6年。

而目前來看Inclisiran是首個也是唯一一個降低LDL-C的siRNA療法。

雖然同為siRNA療法，聖諾醫藥披露的應用STP705對成人實施腹部整形以減少頦下脂肪的專案，其作用原理顯然與諾華的Inclisiran不同。

從STP705針對減重適應症的作用機理來看，STP705作為一款小幹擾RNA(small interfering RNA，siRNA)，是一種具有20-25個核苷酸的雙鏈RNA，能幹擾沉默mRNA翻譯，從而阻止目標蛋白產生。而STP705之所以能實現“減重”，關鍵在於其可以同時沉默TGF-β1和COX-2兩種基因。

初步研究發現，STP705在沉默TGF-β1和COX2時，似乎能減少更多的膠原蛋白表達，增加膠原酵素的降解作用效果，從而明顯降低膠原蛋白的沉積。因而此前聖諾醫藥公佈的STP705減脂臨床試驗的中期數據，其初步的有效性和安全性，或許為其未來進軍國內減脂塑形市場奠定一定基礎。

由以上的產品對比來看，相較於降血脂功能，聖諾醫藥的STP705其適應症更偏向與諾和諾德司美格魯肽相近的減重適應症。

另外，早在去年利用siRNA技術探索減肥重磅藥物的浪潮便已開始。2022年7月，Alnylam宣佈開發靶向INHBE的siRNA療法，並用於治療肥胖。Alnylam研究發現，肝表達的INHBE基因中的罕見突變與較低腹部脂肪含量(腰臀比)相關，而腰臀比增加與患心臟代謝疾病風險之間存在公認的因果關係。

然而，由於小核酸藥物的遞送問題，目前涉及減重適應症的產品只能實現腹部的局部降脂減重，效果與GLP-1R激動劑的降糖減重藥物(瘦瘦針)相比可能沒有明顯的優勢。另外，每一類小核酸藥物都有其獨特的機制和作用方式且這些藥物在減肥領域的療效尚未得到充分驗證。這或許是投資者未能認可小核酸藥物在減重市場未來發展的主要原因。

而對於聖諾醫藥來說，今年6月公司公佈了有關研究腹部整形術患者脂肪重塑的概念驗證式I期STP705試驗的中期數據。雖然此次審查使用了不同劑量STP705，所有組織樣本均顯示出脂肪重塑的組織學證據，但公司仍需在往後的多期臨床中展現STP705能在減重和脂肪重塑方面的更多證據鏈。在此之前，二級市場或難以分析其在減肥藥市場的前景。

虧損開始收窄，但造血仍迫在眉睫

從二級市場的角度來看，今年以來，港股生物醫藥板塊回調影響較大，對不少板塊內公司的估值和股價都產生了負面影響，聖諾醫藥也不例外。

不過聖諾醫藥一直在進行股票回購以穩定股價。這也使得其股價在4月前始終穩定在50-60港元附近。據智通財經APP瞭解，聖諾醫藥的股票回購計劃一直持續到今年7月28日，在股票回購當日，聖諾醫藥股價觸及下半年高點59港元。

此後至今，聖諾醫藥暫停了股票回購計劃，但公司的股價也在開始逐漸波動下跌。

從聖諾醫藥披露的2023年中期業績可以看到，由於目前公司仍無一款已商業化產品，2019年至2023年上半年的銷售收入均為零。

雖然隨著管線研發的不斷深入，但公司正在有意識地縮減開支。數據顯示，公司研發費用從2022年上半年3210.9萬美元降至至2023年同期的3070.9萬美元，隨之減少的還有行政費用。

值得一提的是，根據公司披露的研發進展情況，核心產品STP705在isSCC和BCC兩個適應症上的進度與2022年年報披露的進度一致，仍僅為臨床II期，還沒到NDA階段，商業化言之過早。

推動公司主動降費的原因或來自公司的現金流壓力。從現金流情況來看，截至今年上半年，公司賬上現金及現金等價物僅有5729.9萬美元，同比減少66.23%。也就是說，以當期公司淨虧損4110.6萬美元計算，賬上現金目前僅夠聖諾醫藥燒半年。

雖然公司此前表示，已開始著手商業化佈局，包括組建商業化團隊、推進規模化生產等。但即便進展順利，首款產品最快也要1-2年上市。

對於聖諾醫藥來說，目前估值難以提升的關鍵在於自己缺乏造血能力且現金流或將耗盡，尋找融資以穩定渡過前商業化階段，也許是聖諾醫藥當下迫在眉睫的事情。