港股今年以来的起伏脉络体现了内外部因素的共同作用。年初大涨背后是中国分子端（国内增长）和美国分母端（融资成本）的同时改善，二季度震荡是对过高预期的修正，三季度后压力加大则是美国分母和中国分子均再度破位。因此往前看，明年初美债利率见顶下行，中国“对症”政策发力（中央加杠杆），都能够提供类似的反弹契机，但反弹后的走向要看内生增长，否则将于2019年与今年初无异。中金公司發佈研究報告稱，預計年底或者明年一二季度政策預期密集、美債利率趨緩、地緣局勢緩和都有可能促成一波修復式反彈，此時港股彈性或大於A股，高彈性和利率敏感型行業或更受益，如生物科技、科技硬件、互聯網與新能源等。主題投資機會上，中金公司建議關注利率下行敏感、港股流動性和長期金融中心定位、高分紅和公司治理吸引力幾個方面。
在修復完成後和更多“對症”政策出臺前，中金公司建議仍以“撿便宜”策略應對可能的盤整，繼續沿用攻守兼備的“啞鈴”結構，配置長期分紅能力（電信、能源與公用事業）、高端科技升級（科技硬件、半導體與生物科技）和中端優勢行業的出海（工程機械、汽車與零部件、新能源與光伏、部分產品與品牌消費等）三條主線。
宏觀環境：破局的核心在增長，增長的關鍵在信用，信用的抓手又在財政
港股今年以來的起伏脈絡體現了內外部因素的共同作用。年初大漲背後是中國分子端（國內增長）和美國分母端（融資成本）的同時改善，二季度震盪是對過高預期的修正，三季度後壓力加大則是美國分母和中國分子均再度破位。因此往前看，明年初美債利率見頂下行，中國“對症”政策發力（中央加槓桿），都能夠提供類似的反彈契機，但反彈後的走向要看內生增長，否則將於2019年與今年初無異。
穩增長的關鍵在於寬信用。今年以來，寬信用遲到使得貨幣寬鬆效果無法有效釋放，主要是由於較低的投資回報率預期暫時抑制了私人部門的投資意願，中金公司測算居民和企業部門的投資回報率都普遍低於或接近相應的融資成本。與此同時，公共部門信用即財政赤字增幅慢於去年，財政赤字脈衝爲2021年以來新低，整體偏緊。因此，面對私人部門短期或依然低迷的意願，財政便成爲寬信用的主要抓手，這既解釋了爲何7月以來諸多政策下市場的平淡反應，也充分說明近期增發國債的重要意義（《中央加槓桿的市場含義》）。換言之，中央加槓桿是“對症”的方向。只不過，考慮到政策的“保質期”，如果後續規模更大、速度更快，對於市場和盈利的正反饋也將更強。
除此之外，一線地產對於穩預期和穩槓桿也有重要意義。同時，進一步降低融資成本對提振私人部門寬信用意願和能力也有幫助，美聯儲停止加息和美債利率回落將提供政策窗口，這些也可能成爲市場情緒改善的契機。
市場趨勢：逐步築底，基準情形10-15%；反彈不難，反轉待“對症”政策
基於政策漸進推進和美債利率逐步回落的假設，中金公司認爲港股處於逐步築底過程，基準情形上行空間10-15%。當前市場處於“政策底”，但過渡到情緒底和市場底仍需時間。今年底到明年初，在美債利率回落、中國政策發力和中美關係改善的共同推動下，出現修復式反彈並不難，更大的空間則有待更多“對症”政策。
基準情形下，中金公司預計港股2024年盈利4.5%（非金融4.7%、對應地產增速7%），較今年接近零增長溫和修復；估值在利率下行和風險溢價小幅改善下擴張7%（隱含美債3.9%、風險溢價從8.2%降至7.8%），對應指數空間10-15%。如果政策進展力度超出中金公司預期，那麼指數空間可能擴大到25%（對應盈利10%，估值15%）。相反，中金公司這一判斷的主要下行風險仍是“對症”政策出臺弱於預期，此時對應盈利0%增長，指數跟隨估值收縮可能微跌5%。
