中期看三週期因子一平兩下，調味品行業景氣度將逐步回暖；長期看複合及零添加子賽道將結構性繁榮；同時頭部集中大勢所趨，因此看好龍頭企業的超額收益。
智通財經APP獲悉，國泰君安發佈研報稱，中期看三週期因子一平兩下，調味品行業景氣度將逐步回暖；長期看，考慮到複合及零添加子賽道符合我國餐飲發展及人口結構變化趨勢，因此未來將結構性繁榮，同時頭部集中大勢所趨，因此建議增持：積極佈局零添加賽道的千禾味業(603027.SH)、深耕複合調味料行業的寶立食品(603170.SH)、天味食品(603317.SH)、積極向定製餐調轉型的海天味業(603288.SH)以及換股東/管理層之後內生動能逐漸釋放的中炬高新(600872.SH)、涪陵榨菜(002507.SZ)及恒順醋業(600305.SH)。
核心觀點如下
週期復盤：前高後低，結構升級延續。2001-2023年隨着餐飲景氣度的邊際下行以及產品結構升級的持續深化，行業整體增長驅動力逐步從“量增”切換爲“價增”。結合三週期因子模型，2016-2019年宏觀經濟、成本及渠道庫存三週期因子正向邂逅，從而塑造了調味品行業量價齊升、盈利能力提升的“黃金四年”；2020-2023年三週期因子負面共振，行業呈現“價增量減”、收入/利潤齊向下的特徵。而產品端的持續升級則穿越了週期的波動，隨着飲食需求從“吃飽”轉向“吃好”，鮮味調味品逐步替代鹹味調味品，隨着中高端調味品佔比的持續提升，2001-2023年行業整體噸價CAGR達到3.5%。
展望未來：中期企穩回升，長期細分賽道結構性繁榮。中期維度看，宏觀調控力度加大背景下消費力趨穩，疊加成本下行與渠道庫存趨於良性，我們認爲調味品行業景氣度將逐步回暖；長期看考慮到複合調味料逐步滿足餐飲連鎖化提升背景下降本增效需求以及家庭結構轉變及生活節奏加快C端增效訴求，零添加順應了城鎮化及人口老齡化率持續加深帶來的健康訴求，我們判斷這兩條細分賽道未來將呈現結構性繁榮的特徵。同時在結構升級背景下，考慮到本身消費者對調味品價格敏感度低，我們認爲行業噸價提升邏輯仍將延續。
競爭格局：頭部集中大勢所趨。整體來看餐飲連鎖化率提升將推動調味品需求逐步碎片化，對於市場參與者綜合實力的考驗愈加提升，因此市場份額將加速向在產品/研發/渠道端競爭優勢持續擴大的頭部企業集中；兩大細分子賽道亦將呈現集中趨勢：復調方面，隨着頭部玩家管理效率的持續提升，火鍋底料/中式復調將逐漸從分散走向集中，而菜單本土化背景下西式定製餐調將呈現國產替代的特徵，寡頭壟斷格局日益清晰；零添加方面，隨着千禾品牌力及渠道力的持續提升，我們看好未來千禾持續擠壓競爭對手從而實現市佔率的提升，因此未來行業格局將逐步從雙寡頭邁向單寡頭。
風險因素：消費力持續疲軟進而影響復調及零添加產品的需求；行業爆發價格戰從而陷入低價低質的惡性競爭；食品安全風險等。