久期財經訊，7月2日，惠譽確認中國海外發展有限公司(China Overseas Land & Investment Limited，簡稱“中國海外發展”，00688.HK)的長期發行人違約評級(IDR)、高級無抵押評級以及該公司擔保的中期票據(MTN)計劃和高級無抵押票據的評級爲“A-”。IDR展望穩定。
中國海外發展的IDR反映了其最終母公司中國建築股份有限公司(China State Construction Engineering Corporation Limited，簡稱“中國建築”，601668.SH，A/穩定)提供的支持。鑑於中國海外發展對中國房地產行業的戰略重要性，惠譽預期該公司將受惠於中國建築向其直接母公司中國海外集團有限公司(China Overseas Holdings Limied，簡稱“中海集團”)提供的支持。
儘管中國房地產行業長期放緩，但中國海外發展的“bbb+”獨立信用狀況(SCP)，持續受益於其市場領導地位、穩健的財務結構和持續的財務靈活性的支持。評級展望穩定反映了惠譽對該公司業務經營、財務和流動性狀況將持穩的預期。
關鍵評級驅動因素
房地產開發業務具有戰略重要性：中國建築及中國海外發展的業務與中國住房和城鄉建設部(住建部)在城鄉建設及政策調控方面的職責密切相關。中國建築在中國海外發展的支持下，與住建部密切合作，而且中國建築是中國唯一一家在住房開發和建築領域佔據市場領先地位的國企。中國海外發展是政府住房政策討論的主要參與者，並協助政府完善其住房政策。
母公司爲子公司提供強大的支持：中國海外發展的IDR得益於其通過中國海外獲得信用狀況更強的最終母公司中國建築的支持。惠譽根據其《母子公司評級關聯性標準》，評定中海集團支持中國海外發展“高”的戰略、運營及“中等”的法律層面支持意願。中國海外發展對中海集團的財務貢獻十分可觀。在2015年中國建築將所有房地產資產注入中國海外發展後，中國海外發展成爲中國建築下屬唯一的房地產開發平台。中海集團很大一部分銀行貸款與其下屬主要子公司(包括中國海外發展)受交叉違約條款的法律綁定。
銷售額下降;市場份額增長：根據中國房產信息集團(CRIC)的數據，中國海外發展2024年前五個月合同銷售總額同比下降31%，低於中國百強開發商44%的跌幅。不過，該公司的市場份額進一步上升，2024年前五個月和2023年的權益銷售額在中國開發商中排名第二，高於2022年的第三，而2020年和2021年則位居前六名。
惠譽預計2024年中國海外發展的總合同銷售額將下降15%，至2630億元。這意味着6月至12月的月度銷售額爲231億元，高於2023年下半年平均銷售額216億元和2024年前五個月的平均銷售額203億元。惠譽預計，由於上海、深圳和北京等主要城市的新項目推出，中國海外發展6月的銷售將更加強勁。惠譽預計近期政府偏向一線城市的政策將使中國海外發展受益，因爲中國海外發展超過70%的銷售額來自上述城市。
保持穩健的槓桿率：儘管惠譽假設2024年銷售額將下降15%，2025年銷售額將下降5%，但惠譽相信中國海外發展的槓桿率(淨債務/淨房地產資產)能夠維持在30%左右。是由高現金收款率、強勁的盈利能力以及良好控制的銷售、一般和管理費用及利息支出所導致的正經營現金流所支持的。中國海外發展的槓桿率從2022年的31%下降至2023年的29%。
中國海外發展於2023年持續土地收購。其土地溢價總額(包括併購，但不包括其關聯公司中國海外宏洋集團有限公司(China Overseas Grand Oceans Group Limited，簡稱“中國海外宏洋集團”，00081.HK，BBB/穩定)的土地溢價)仍然居高不下爲1356億元，佔其合同總銷售總額(不包括中國海外宏洋)的51%。根據CRIC的數據，這高於百強房企的21%。惠譽相信，持續的土地收購反映了中國海外發展強大的財務靈活性。
強大的財務靈活性：中國海外發展通過不斷減少離岸債務風險，在其強大的多元化融資渠道的支持下，保持低融資成本。中國海外發展因其彈性業績和國有地位而受到金融機構的青睞。中國海外發展2023年發行公司債券60億元人民幣，利率爲2.9%-3.25%。其於2024年上半年以2.68%-3.05%的利率發行了60億元MTN和公司債券。中國海外發展還於2023年10月發行了31.9億元人民幣三年期離岸點心債券，發行利率爲3.5%，此爲中國開發商發行的最大金額。
利潤率穩定：中國海外發展 2023年保持穩定的EBITDA利潤率爲17%，是投資級同業中最高的利潤率之一。中國海外發展合同銷售產品結構持續改善，導致平均售價上漲。惠譽預計中國海外發展的EBITDA利潤率短期內將保持基本穩定。
評級推導摘要
中國海外發展作爲一家中國頭部房企，在其45年經營期間多次行業低迷期保持韌性。得益於強大的市場地位和高效的成本管理，該公司一直保持着低槓桿率及持續高於同業的淨利率。
中國海外的應占銷售額略高於華潤置地有限公司( China Resources Land Ltd，簡稱“華潤置地”，01109.HK，BBB+/穩定)，對合資企業和非控股權益的風險敞口較低，表明資產負債表透明度更高。然而，華潤置地的投資物業組合更強健，能產生穩定的經常性收入，爲應對商業週期變化提供更好的保護。兩家公司都保持着穩健的槓桿率和強大的財務靈活性。
關鍵評級假設
本發行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括：
- 2024年合同銷售總額將下降15%(2024年前五個月：-31%)，2025年將再下降5%;
- 2024年和2025年權益收購總建築面積(GFA)/銷售總建築面積爲0.8倍(2023年：0.8倍);
- 2024年和2025年建築支出佔銷售額的25%;
-基於惠譽對美元政策利率變動和110個點子的利差來自基於HIBOR的預測，估算了中國海外發展浮息債務的實際利率，以及對中國海外發展其餘債務穩定借款成本的預期
-2024年和2025年派息率爲爲30%(2023年：約31%)。
評級敏感性
IDR
可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動/上調評級的因素包括：
-對中海集團採取正面評級行動，其評級與最終母公司中國建築的評級相關。
可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動/下調評級的因素包括：
-對中海集團採取負面評級行動，其評級與最終母公司中國建築的評級相關;
-中海集團支持中國海外發展的支持意願減弱。
SCP
可能單獨或共同導致SCP上調的因素包括：
-鑑於中國房地產行業的週期性強且面臨監管風險，惠譽預計未來12至18個月不會上調。
可能單獨或共同導致SCP下調的因素包括：
-若中國海外發展的淨債務與淨物業資產之比惡化至持續高於35%;
-運營現金流持續負;
- EBITDA利潤率持續惡化
流動性和債務結構
流動性充足：截至2023年底，中國海外發展持有可用現金845億元，受限制現金(包括受監管預售資金)211億元人民幣。足以覆蓋410億元人民幣的短期債務，包括2024年到期的資本市場債務。惠譽預計，鑑於中國海外發展在境內外資本市場擁有多元融資渠道，與境內外銀行建有長期關係，且實施靈活的拿地戰略，惠譽預計該公司將保持強勁的流動性以支付開發成本和購地款及償債。
發行人簡介
中國海外發展於1979年6月註冊成立，1992年起在港交所上市。該公司一直位於中國頭部房企行列。