金吾財訊 | 長城證券發研報指，嗶哩嗶哩(09626)以社區爲根基，採用“OGV+PUGV”雙引流戰略，形成了“OGV內容引流-優質PUGV內容增加留存”全鏈路。此外，公司持續拓展內容垂類，實現了從二次元用戶到泛娛樂、泛知識用戶的破圈。嗶哩嗶哩已實現“UP主製作高質量視頻內容吸引粉絲並獲得正反饋-激勵UP主生產更多優質內容”的正循環生態，UP主以及用戶均擁有較高留存率。截至24Q1，平台用戶實現高質量增長，具體體現爲用戶粘性（DAU/MAU）、日均觀看視頻、互動數的增長。
該行指，公司自22Q3起經調整虧損持續收窄。該行認爲公司利潤彈性主要來源於（1）毛利率提升：公司直播業務分成比例下降、效果廣告收入佔比的提升均等有望帶動公司毛利率上行；（2）受益於嗶哩嗶哩差異化的社區氛圍以及優質內容供給，平台用戶粘性持續提升，銷售費用下行有望貢獻利潤彈性。該行認爲隨公司收入結構變化以及降本增效戰略的持續推進，公司在實現用戶增長的同時有望於24Q3實現調整後運營利潤轉正，並且開始盈利。另外，整體來看，公司商業化進程處於加速階段，增值及廣告業務有望維持穩健增長，遊戲業務迎來拐點爲公司貢獻增量業績。
該行預計2024-2026年公司實現營收270/309/340億元；經調整歸母淨利潤-1.70/22.53/41.46億元；對應25/26年PE分別爲22/12倍。公司用戶流量質量以及規模高速增長，商業化進程提速，有望於24Q3開始實現調整後運營利潤轉正，並且開始盈利，該行看好公司內容生態以及商業化的雙向賦能，首次覆蓋，給予“買入”評級。