是否可替代
愛馬仕的香水代理商要去港交所上市了。
近日，穎通控股有限公司（下稱“穎通控股”）向港交所遞表，由法國巴黎銀行和中信證券擔任聯席保薦人。
遞表前，穎通控股由創始人劉鉅榮夫婦通過穎通國際有限公司分別間接持股90%和10%。
該股權結構下，穎通控股曾在遞表前進行了突擊大額分紅。
截至2022年、2023年和2024年3月31日止12個月（下稱“2022財年至2024財年”），穎通控股向控股股東劉鉅榮夫婦分紅1.28億元、1.89億元和3.14億元。
但同期穎通控股的淨利潤分別爲1.71億元、1.73億元及2.06億元。粗略估算，劉鉅榮夫婦近三個財年所獲分紅比穎通控股的淨利總和還多了0.81億元。
這與監管的要求似有矛盾。
今年發佈的新“國九條”對擬上市公司的分紅動作明確提出要求：將上市前突擊“清倉式”分紅等情形納入發行上市的負面清單 。
從基本面看，穎通控股爲中國內地、港澳地區最大的香水品牌管理公司。代理品牌包括愛馬仕、梵克雅寶等，代理的香水品牌產品爲其貢獻了超八成營收。
香水的代理業務，不及高附加值的箱包們更光鮮。
2022財年至2024財年，穎通控股毛利率僅在50%左右，淨利率還不到12%。
因爲美妝香化產品的銷售極爲依賴營銷，費用率極高。2024財年，穎通控股的銷售費用率和管理費用率就分別達到27.59%和10.86%。
穎通控股目前運營48個外部香水品牌、16個護膚品牌和8個彩妝品牌。
儘管在管理上有可複用之處，但每個品牌渠道上該花的費用並不少， 這讓盈利無法充分受益於“規模效應”。
穎通國際衝擊IPO的另一隱憂，是上游保障供應的奢侈品牌們紛紛開始“提直降代”了。
去年開雲集團和歷峯集團紛紛成立美妝部門，正嘗試將美妝香化業務掌握在自己手中。
主要依賴大牌授權的穎通控股則面臨失去授權的風險。
此次衝擊港股IPO，穎通控股計劃募資用於發展自有品牌以及收購或投資外部品牌；開發和擴展自營零售商渠道；加速數字化轉型；提升知名度及聲譽；以及用於營運資金和一般企業用途。
代理授權風險高懸
穎通控股代理香水品牌業務的開端，可追溯至1987年“在中國內地分銷一個巴黎品牌的進口香水”。
1992年，穎通控股與國際香水巨頭InterParfums（依特香水）建立合作關係，後者爲Guess、萬寶龍、Jimmy Choo和Coach等品牌的代理商。時至今日，InterParfums仍爲穎通控股的前五大供應商之一。
2005年起，愛馬仕香水開始被穎通控股在內地代理，併成爲旗下最“大牌”的奢侈品牌之一。
據弗若斯特沙利文數據，中國香水零售市場規模從2018年的114億元增至2023年的229億元，預計2028年將增至440億元。
總量增勢下，穎通控股業績水漲船高。
2022財年至2024財年（2022年至2024年截至3月31日12個月），穎通控股分別實現營收16.75億元、16.99億元和18.64億元。
據弗若斯特沙利文按零售額統計，穎通控股是中國第四大香水集團，市佔率達到8.1%，在中國內地、港澳超400個城市擁有超7500個線下銷售點。
排在前三的分別爲香奈兒、LVMH和歐萊雅，市佔率分別爲10.4%、10.2%和9%，排在第五的雅詩蘭黛市佔率則達到7.2%。
穎通控股作爲行業TOP5中僅有的品牌代理公司，雖然是行業地位的佐證，但也可以看出頭部奢侈品集團正傾向摒棄代理，轉而“親自下場”經營美妝香化品類。
開雲集團去年宣佈創立美妝部門，聘任雅詩蘭黛前高管Raffaella Cornaggia爲開雲美妝首席執行官。在豪擲35億歐元收購英國奢牌香水Creed的同時，傳出有意收回Gucci美妝的消息。
梵克雅寶的母公司歷峯集團在去年組建了高級香水與美妝部門。
這一潛在趨勢對穎通控股來說，意味着存在失去重要供應商的風險。
這在穎通控股近年來的業績中已有體現。
2022年12月，穎通控股與一家主要品牌授權商的協議到期，該品牌決定自行經營，導致穎通控股失去分銷該品牌產品的4.25億元營收，佔其2023財年總收入的25.5%。
穎通控股的上游供給仍主要依賴大供應商。
2022財年至2024財年，穎通控股向向前五大供應商的採購額分別佔總採購額的85.1%、84.0%及81.6%。
若後續大供應商的香水代理權生變，穎通控股的業績風險顯而易見。
燒成品牌商？
目前穎通控股的應對有二。
一是抱上其他品類“大腿”。
在主營香水同時，目前穎通控股運營了16個護膚品牌和8個彩妝品牌。
去年4月，穎通控股與主打高端的德國護膚品牌BABOR芭寶合作，二者成立合資公司共同運營該品牌；
同年與化妝品品牌Laura Mercier合作並經銷後者產品。還在香港爲護膚品牌Albion開出醫美旗艦店。
分產品來看，香水產品仍爲穎通控股的絕對核心產品。2024財年爲其貢獻15.24億元營收，但營收佔比同比下降6.8個百分點至81.7%；
護膚品的營收佔比則同比提高1個百分點至6.1%；彩妝產品同比提高6.4個百分點至10.4%。
二是從渠道商向品牌商的方向轉型嘗試。
1999年，穎通控股創立自有眼鏡品牌Santa Monica。兩年前，穎通控股將該品牌類型擴充到香水。
在上海，穎通控股開出了自有品牌零售門店“拾氛氣盒”，計劃將該品牌打造爲覆蓋自營線上渠道，及線下門店的主力產品。
渠道佔比變化能夠看出這一趨勢。
2022財年至2023財年，穎通控股依靠連鎖零售商賣貨的營收佔比穩定在45%左右；分銷渠道的營收佔比則在30%左右。
自營渠道的營收佔比從22.8%提高到24%。其中線下專櫃和門店渠道營收佔比從12.9%提高4.3個百分點至17.2%。
對於此次衝擊IPO，發展自有品牌正是穎通控股排在首位的募資用途。
作爲大牌的代理商和運營自有品牌是兩種不同的生意。前者收的是渠道費；後者則主要靠品牌故事，賣出高附加值的品牌溢價。
對於新品牌來說，高昂的營銷費用能否燒出一個品牌，顯然存在風險。
近年來依靠直播帶貨等新興模式孵化新品的效率也在打折。
就算如頭部李佳琦，今年618第一天的直播銷售額就較去年同期下降了近四成。
如此背景下，淨利率僅11%的穎通控股，還有多大的決心孵化自有品牌仍是未知數。