被譽為「院外醫藥產業互聯第一股」的藥師幫（09885.HK），其股價自去年10月以來雪崩式急跌，如今股價已在歷史低位徘徊許久。

對於藥師幫在資本市場遭冷落的原因，市場上有許多見解，包括公司主業盈利能力弱、業績持續虧損、市場競爭壓力大、業務模式觸及多方利益等。

8月26日盤後，藥師幫披露了2024年半年報。這份看似穩健的財報，卻並未得到投資者認可。8月27日，藥師幫股價一度衝高至5%以上，但隨後持續下探，截至發稿跌幅為0.8%。

買家量高增，為何GMV增長乏力？

於今年上半年，藥師幫的收入增速繼續放緩，同比增長10.6%至88.14億元，而2022年及2023年同期收入增速分别達64.8%及18.6%。

營收增速下滑，是由於藥師幫數字化交易平台撮合的藥品交易額增長持續放緩。今年上半年，公司總GMV為238.3億元，同比增幅降至個位數，為8.1%。

令人疑惑的是，藥師幫今年上半年不斷擴充中藥飲片等產品的SKU，運營數據甚好，但無法推動其GMV維持高增長。

期内，公司累計注冊買家超過74.1萬家，月均活躍買家數量超42.5萬家，同比增長20.4%；月均付費買家數39.6萬家，同比增長19.6%。此外，公司平台付費率十分理想，超過了93%。

但同時，每個付費買家月均訂單數約為28單，較上年同期的28.4單略有下滑。

以上數據說明，藥師幫平台上的藥店及基層醫院客戶規模繼續擴大，且付費客戶量佔比較高，但用戶購買藥品的訂單量出現了下滑。

那這是由於整體藥品市場需求下滑造成的？

根據國家統計局數據，今年上半年中西藥品類零售額為3534億元，同比增長4.4%，增速較上年同期11.1%的增幅有所下降。很明顯，市場需求下行影響了公司客戶訂單量的增長。

另一方面，市場競爭或是引起藥師幫GMV放緩的另一大原因。

數字化浪潮之下，巨頭們紛紛擠入院外醫藥流通下沉市場，與藥師幫分一杯羹。其中，互聯網醫藥平台京東健康(06618.HK)旗下擁有醫藥B2B平台「藥京採」，傳統醫藥流通企業九州島通(600998.SH)和上海醫藥(601607.SH)則分别成立了B2B平台「藥九九」和「益藥購」。這些平台的出現和擴張，或對藥師幫帶來了衝擊。
利潤方面，上半年藥師幫首次實現扭虧，期内利潤為1335.4萬元，上年同期巨虧31.78億元。

不過上半年強勢扭虧，是由於公允價值變動幫了大忙。公司以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債的公允價值變動於上年同期為31.72億元，今年上半年則為0。因此，經調整後，藥師幫的淨利潤為9141.1萬元，同比實現30.3%的增幅。

大頭主業不賺錢，賺錢業務缺規模

藥師幫有兩大業務，包括自營業務及平台業務。

藥師幫為自營業務開發了專有的履約系統，通過採購並向下遊藥店及基層醫療機構銷售產品；平台業務則是構建了一個供注冊賣家及買家進行交易的數字化平台，買家可在該平台上購買較低價的產品，藥師幫則從中收取佣金。

自營業務是藥師幫的收入支柱，上半年該業務實現營業收入83.45億元，增長10.9%，佔總營收比重達94.7%。此外，受益於SKU的擴大以及加大基礎醫療的供給，自營業務GMV增長12.9%至95.96億元。

不過由於業務模式特性，自營業務履約成本高企，導致該業務利潤空間不大，上半年毛利率僅為5.9%，同比微降0.2個百分點。儘管平台業務毛利率高達80%以上，但受自營業務低毛利率拖累，公司整體毛利率在上半年只有10%。

平台業務方面，來自平台業務的GMV遠高於自營業務，上半年為142.34億元，僅同比微增5.1%。該增幅還是在藥師幫提升佣金比例的基礎上取得的，上半年平均佣金率為3.3%，為2020年以來最高。

平台業務收入增長顯著放緩，上半年同比增長5.7%至4.41億元，而上年同期同比增速達50.6%，增速明顯放緩。

由此可看到，自營業務作為收入頂梁柱，利潤相當微薄，而平台業務利潤可觀，但規模效益有限且增長乏力，沒能成為藥師幫的「現金奶牛」。

對於發展展望，藥師幫野心不小。此前，藥師幫喊出了「千億GMV」的口號，以做院外醫藥流通市場的巨無霸企業。

藥師幫管理層在業績發佈會上表示，我國中小連鎖藥店市場龐大，有約1200億元的交易規模，公司半年度(來自中小連鎖藥店)的交易規模僅達45億。管理層還透露，上半年公司連鎖藥店客戶數已佔整個市場的64%，隨著公司供應鏈能力和體系逐漸建立起來，公司的服務可延伸至更多的連鎖藥店。

藥師幫管理層還表示，「國内醫療機構接近100萬家，年交易規模超過1000億，未來增長潛力龐大。」半年報顯示，購買用戶中的基層醫療機構數量增長最快，同比增長超過75%。

藥師幫要實現持續性盈利，規模化必不可少，且行業也擁有不錯的增長空間。鑒於上半年GMV表現不佳，同時還面臨競爭壓力，未來藥師幫要在市場競爭中實現其「千億GMV」的宏偉夢想，還有待時間驗證。