衍生品預期年內減息次數爲4.5次(每次25bp),明年6月前減息次數爲9次。這種偏激進的減息預期,有助於實現提前減息的效果,可能是當前聯儲局樂於見到的。
智通財經APP獲悉,華西證券發佈研報點評美國非農數據。該團隊認爲,勞動力市場已經大爲降溫,可能需要加快減息步伐。而薪資增速加快,主要是結構性上漲,對通脹的拉升作用相對可控。在這種情況下,今年剩下的三次聯儲局會議可能每次至少減息25bp,年內整體減息幅度或至少達到75bp。聯儲局會以多快的步伐達到減息週期終點,可能更爲重要。
以下爲研報摘要:
9月6日,美國勞工部公佈8月非農企業和家庭調查數據。8月新增非農就業人口14.2萬人,弱於市場預期的16萬人,7月8.9萬人(修正後)。8月失業率如期回落0.1個百分點至4.2%,前值4.3%。
數據發佈後,10年期美債收益率短線下行約10bp,其後轉爲上行,基本收復之前的下行幅度;美股下跌,納斯達克指數、標普500、道瓊斯指數分別收跌2.47%、1.70%、0.95%;美元指數跌至100.58的日內低點後,回升至101.27;COMEX黃金短線漲約0.5%後,轉向下跌,收跌0.64%。對美國經濟降溫的擔憂,壓過了減息交易。如何看待8月非農數據?
一是失業率微幅回落。8月U3失業率從4.25%降至4.22%,四捨五入後看似下降0.1個百分點,實質僅小幅下降0.03個百分點,顯著高於6月的失業率4.05%。8月失業人數爲711.5萬,略低於上月的716.3萬。暫時性失業人數(季調)由106.2萬人下降19萬至87.2萬人,可能反映惡劣天氣影響消退。永久性失業從168.2萬小幅增長0.6萬至168.8萬。勞動參與率維持在62.7%,非勞動力人口向勞動力市場的轉移暫時放緩。
失業率整體高於2018-2019。8月U6失業率7.9%(環比上行0.1個百分點),這一數字介於2019年的平均值7.45%和2018年的8.1%之間。而U3失業率4.22%,顯著高於2018年的3.9%和2019年的3.7%。
二是新增就業仍然較爲疲軟,且繼續下修。8月新增就業14.2萬人,7月從11.4萬人下修至8.9萬人,6月從17.9萬人下修至11.8萬。6月和7月合計下修8.6萬人。今年1-7月新增非農就業下修幅度達21.5%,共計36.5萬人,對比去年同期下修比例和人數僅爲6.4%、13.2萬人。
8月私人部門新增就業11.8萬人,今年1-8月平均值15.2萬,最近3個月平均值僅9.6萬。與2018-2019年對比,當時的年度平均值分別爲18.0萬、14.8萬。這反映私人部門提供的就業崗位已經明顯放緩,可能難以滿足移民帶來的供給增長,可能導致後續失業率面臨持續上升的風險。
非農回覆率偏低,也反映美國勞動力市場降溫。今年以來,非農首月回覆率平均值爲59.9%,顯著低於過去三年同期的平均值67.5%,低了7.6個百分點。第二和第三個月回覆率也分別低了3.7和6.1個百分點。非農就業月度數據頻繁下修,一般而言,第二和第三個月中小企業回覆佔比較高,依據首月數據推算出的非農就業,給大企業賦予更高權重。而中小企業更容易受到加息的負面拖累,提供的新增崗位數相應下降更快。因而今年以來新增非農就業頻繁大幅下修,反映的情況是勞動力市場比非農初值相對更「冷」。
三是薪資增長加快。8月非農薪資環比季調增長0.40%,爲今年2月以來高點。對應年化增速約4.9%,雖然增速較高,但還不至於明顯拉升通脹。商品和服務環比均有所提升,分別增加0.06、0.20個百分點至0.33%、0.43%。行業薪資增幅較大的,主要是信息、公用事業、零售、金融等,增速介於0.64-0.96%。這些行業多需要一定的專業技能,移民很難直接進入。而休閒和酒店、教育和醫療服務薪資環比放緩或基本持平。這種薪資分佈反映了勞動力市場存在結構性短缺。非農私人部門總收入(週薪*就業人數)同比從4.8%小幅反彈至5.0%,較爲接近疫情前2017-2019年的平均值4.7%,非農總收入增速接近疫情前常態化。
四是減息步伐方面,9、11、12月聯儲局會議至少每次減息25bp。8月美國就業數據呈現出新增就業偏弱、失業率略微下降、薪資結構性上漲的景象。我們認爲,從新增私人部門就業人數3個月移動平均值僅9.6萬,以及今年以來非農就業大幅下修來看,勞動力市場已經大爲降溫,可能需要加快減息步伐。而薪資增速加快,主要是結構性上漲,對通脹的拉升作用相對可控。在這種情況下,今年剩下的三次聯儲局會議可能每次至少減息25bp,年內整體減息幅度或至少達到75bp。
市場預期方面,根據彭博數據,衍生品預期年內減息次數爲4.5次(每次25bp),明年6月前減息次數爲9次。這種偏激進的減息預期,有助於實現提前減息的效果,可能是當前聯儲局樂於見到的。
至於是否需要單次減息50bp,聯儲局可能需要更多數據進行評估。8月就業數據發佈後,聯儲局官員發言,強調9月減息的緊迫性。紐約聯儲主席威廉姆斯發言稱,「現在下調聯邦基金利率是合適的」,但未就減息幅度加以評論。聯儲局理事沃勒表態仍然略偏鷹派,他認爲數據仍然較爲堅實,減息將審慎爲之,不過他也對更大幅度減息的可能性持開放態度。9月聯儲局會議(北京時間19日凌晨發佈)是否減息50bp,仍然懸而未決,市場預期概率僅爲30%,我們預計9月大概率減息25bp。
相比於減息25bp還是50bp,我們可能更需關注聯儲局在9月會議上給出的點陣圖,也就是接下來聯儲局認可的減息節奏。今年6月點陣圖預計年內減息25bp,明後年各減息100bp,傾向於每個季度減息25bp。我們需要觀察9月點陣圖,是否從每個季度減息25bp,切換至每次會議減息25bp(每年八次會議)。聯儲局給出的longer run利率爲2.8%,這可以視爲減息終點,對應本輪減息週期的整體幅度約250bp。如切換至每次會議減息25bp,聯儲局將在明年四季度降至中性利率附近。聯儲局會以多快的步伐達到減息週期終點,可能更爲重要。
五是減息定價已經較爲充分,市場更爲關注美國經濟失速風險。市場預期明年6月前聯儲局減息次數達到9次225bp,這已經是偏衰退方向的定價,最近幾輪減息週期中減息步伐這麼快的只有2001和2007,分別是互聯網泡沫和次貸危機。因而減息預期繼續擴大的空間已經相對有限。而市場對美國經濟失速的擔憂在上升,體現爲美股波動加大。接下來,重要數據對美股的情緒衝擊可能會延續。
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