Jim Bianco表示，当前美国债市有两大扰动因素。首先，人们仍担心中东局势，石油设施可能会受到攻击，影响国际石油供应。其次，飓风米尔顿可能成为美国历史上最具破坏性的飓风之一，造成大量财产损失。保险公司因此受到冲击，如果有价值数百亿美元的财产损失，保险公司将不得不出售价值数百亿美元的国债。分析認爲，美國利率不會回到疫情前的水平，而是將面臨更強的名義經濟增長和通貨膨脹，低利率時代已經結束了；10年期收益率與原油價格有很強的關係，油價9月來大幅上升了16%，也推動了收益率上升。
上週美國9月非農大超預期，美債再次迎來「痛苦交易」，10年期美債收益率重返4%上方，美國利率還能升多高？
當地時間10月8日，Maggie Lake和宏觀研究公司Bianco Research總裁Jim Bianco就美國經濟增長和通脹的前景進行對談，針對債券多頭是否對聯儲局寬鬆政策定價過高？ 利率上升對經濟、股票意味着什麼？等問題進行了討論。
Jim Bianco表示，當前美國債市有兩大擾動因素。首先，人們仍擔心中東局勢，石油設施可能會受到攻擊，影響國際石油供應。其次，颶風米爾頓可能成爲美國曆史上最具破壞性的颶風之一，造成大量財產損失。保險公司因此受到衝擊，如果有價值數百億美元的財產損失，保險公司將不得不出售價值數百億美元的國債。
針對美債爲何反覆遭遇「痛苦交易」這一問題，Jim Bianco認爲，低利率時代已經過去，美國將重回2009年之前的高利率時代：
我認爲不會回到疫情前的水平，我們將面臨更強的名義經濟增長和通貨膨脹。如果你認爲聯儲局會將利率降至零，那是錯誤的。那個時代結束了。如果他們大幅減息，只會帶來更高的通貨膨脹，比如7%，8%或者9%，而不是更強的經濟。
實際上，我們只是在低谷時說勝利，我認爲通貨膨脹將開始上升，同時聯儲局減息的刺激將推高股價。就在幾天前，S&P創下了歷史新高。所以我認爲所有這些都將繼續支持這個敘事，利率將保持在更高的軌跡上。
Jim還認爲，聯儲局可能失去了對債券市場的控制：
通常，當聯儲局開始減息時，我們已經進入衰退。但目前沒有衰退。因此，我認爲這次情況會有所不同。聯儲局的政策可能會產生不良後果，導致通貨膨脹。
從技術上講，舊腳本是聯儲局減息，利率上升。但是這次，它們上升了很多。而且我認爲，如果他們繼續上漲，那麼結論就是聯儲局正在提供刺激政策，當市場表示不需要它時，只會產生糟糕的結果。
此外，Jim還指出，當前美國商業地產市場面臨的問題：
雖然開工率下降，銷售下降，可負擔能力下降，但價格卻創歷史新高。這是因爲人口增長，尤其是移民的湧入，導致住房需求增加，價格居高不下。減息可能會刺激另一波購買，但這隻會造成住房通貨膨脹。問題的解決不在於利率，而在於市場的重組。
以下是對談全文：
Maggie 00:08
10年期美國國債收益率回升至4%以上，美債市場又要受打擊了嗎？大家好，我是Maggie Lake，今天我們邀請了Bianco Research的總裁Jim Bianco來談論市場。嗨，Jim，歡迎來到節目。
Jim 00:22
謝謝你的邀請，Maggie。
Maggie 00:23
今天市場有很多波動，尤其是在收盤時。國債收益率上漲至4%以上，油價上漲近4%，股票下跌1%，賣盤增加。你對今天的市場有何看法？
Jim 00:45
我認爲市場上有兩大擾動因素。首先，人們仍擔心中東局勢，石油設施可能會受到攻擊，影響國際石油供應。其次，颶風米爾頓可能成爲美國曆史上最具破壞性的颶風之一，造成大量財產損失。保險公司因此受到衝擊，如果有價值數百億美元的財產損失，保險公司將不得不出售價值數百億美元的國債。每次發生這樣的事情，情況總是如此。
Jim 01:51
此外，上週五的就業報告也對市場產生了影響。讓我解釋一下，市場定價聯儲局可能將利率降至3%，這一點已經被債券市場定價。我甚至和朋友開玩笑，如果聯儲局減息到3%，10年期國債可能會連續200天保持不變，因爲一切都已定價。但強勁的數據讓市場認爲利率可能降到3.5%。這就是我們看到收益率回升的原因。我們開始意識到聯儲局可能不會大幅減息，利率在上升，有一系列事件對市場產生了影響。選舉對市場的影響目前還不明顯。
Maggie 02:46
這真是令人驚訝。所有這些事件都表明存在潛在的風險。你一直認爲美國經濟被低估了，比許多人想象的要強。爲什麼這麼多人預測錯誤？
我們又要進行痛苦的債券交易了，人們不斷壓低收益率，認爲經濟放緩即將到來。我們終於得到了聯儲局的減息，但這種情況似乎並不能持續，會再次出現痛苦的債券拋售。在過去的幾年裏，人們已經多次受到這種打擊。爲什麼這種情況一直髮生？
Jim 03:36
有兩個主要因素。首先，我認爲2020年經濟發生了變化。市場和經濟圈仍在爭論這是一個不同的週期。聯儲局主席認爲不是，但我認爲我們不會回到疫情前的水平。我們將面臨更強的名義經濟增長和通貨膨脹。
Jim 04:22
如果你認爲聯儲局會將利率降至零，那是錯誤的。那個時代結束了。如果他們大幅減息，只會帶來更高的通貨膨脹，比如7%，8%或者9%，而不是更強的經濟。
Jim 04:44
另外，我發了一條推文，10年期收益率與原油價格有很強的關係，現在油價大幅上升了16%，也推動了收益率上升。4月到9月初，我們可能以爲油價下跌是債券牛市的信號，然後一旦原油跌勢結束，債券牛市也會結束。
Maggie 05:32
對任何關注通貨膨脹的人來說，油價16%的變化是巨大的。一些嘉賓一直在指出市場沒有考慮所有風險，包括我們看到的地緣政治風險。油價的上漲會讓聯儲局的工作更復雜。我們會看到通脹數字反映這種變化嗎？
Jim 06:07
我認爲你會看到通脹基礎效應的變化。一年前總體通脹數字爲4%，這主要是因爲能源，一年前原油價格是95美元。
Jim 06:30
九月份，原油價格一直在下降。但從9月30日到10月初，有16%的上漲。所以你可能會看到同比數字變爲2.3%。
核心CPI也很有趣，因爲它可能保持在3%以上。如果是這樣，我認爲季節性因素將影響通貨膨脹。總體來說，我們從未將其控制在3%以下。個人消費支出PCE，它們從未低於2.2%。這些數字在2020年之前被認爲是不可接受的。現在我們卻視之爲勝利。
實際上，我們只是在低谷時說勝利，因爲我認爲通貨膨脹將開始上升，同時聯儲局減息的刺激將推高股價。就在幾天前，S&P創下了歷史新高。所以我認爲所有這些都將繼續支持這個敘事，利率將保持在更高的軌跡上。
Maggie 07:50
大家好，很高興在這裏見到大家。有人提出了一些問題，其中一個是關於收益率曲線。化過去幾周，2年期和10年期收益率曲線顯示出顯著的陡峭。你認爲這只是收益率曲線反轉的一小段插曲嗎？
Jim 08:15
不，我不這麼認爲。我認爲收益率曲線開始向陡峭的方向移動。今天它又有變化，因爲聯儲局減息較小已經定價。我認爲收益率曲線將繼續陡峭，並持續到第一季度。
Jim 08:41
問題是，過去40年來，如果收益率曲線正常化，意味着10年期通常比2年期高100點子。假設兩年期債券利率爲4%，那麼10年期應該在5%左右。很多人認爲這是不可能的水平，否則你必須證明曲線要麼保持平坦，要麼倒掛。我認爲我們正在倒掛和陡峭過程中，這將非常不穩定，因爲我們也處於聯儲局減息週期，這增加了不確定性。幾天前，收益率曲線是正20點子。然後我們得到了一個強勁的就業數字，市場已經有了幾次未定價的聯邦減息，兩年期利率就飆升，現在我們再次倒掛。但你可以看到，隨着曲線繼續移動，變得更加積極，收益率不斷上升。
Maggie 09:51
如果你期待債券牛市，這是個壞消息。美國經濟能承受5%的利率嗎？
Jim 10:01
我認爲可以，7月23日基金利率升至5%，股市在此期間上漲了23%。人們需要理解的是，這不再是2009年至2022年的量化寬鬆期。那個時代已經結束了。你可以把它寄給歷史學家，因爲我們不會回到那個時代。
Jim 10:32
在2009年之前，我們有牛市，就業，經濟增長，利率在4%、5%、6%、甚至7%。這個經濟體可以處理這種水平的利率。大多數人錨定在那個QE時期，認爲這很正常，那是異常時期。就利率而言，這更接近正常水平。我認爲，是的，經濟可以處理好。
Jim 11:05
失業率仍然是4%，GDP仍在2%到2.5%增長。股市上漲，信貸利差縮小。除非您是抵押貸款經紀人，否則很難說這些利率導致了痛苦。如果你是抵押貸款經紀人，你的行業會受到影響，但這不足以改變現狀。我們不減息，因爲再融資指數不夠高。所以我認爲這些利率是正常的，只是我們還不習慣。
Maggie 11:47
有一個關於資本成本的問題，他們提高了，市場最終不需要降低再融資成本嗎？你在考慮哪些事情，也許現在人們沒有注意到？我們忘記了商業房地產，因爲它不在銀行的資產負債表上，而是私有的。如果你開始得到一個更加正常化的高利率環境，這些會成爲問題嗎？
Jim 12:27
我認爲商業房地產有它自己的一系列問題，利率無法解決，實際上可能會變得更糟，但那是另一個問題。
Maggie 12:40
無法修復，但它們能讓情況變得更糟嗎？
Jim 12:45
通過提高利率？不，我認爲更低的利率會讓情況變得更糟。
Maggie 12:48
真的嗎？
Jim 12:49
是的，現在有很多糟糕的商業房地產和辦公室物業。我們需要承認這些問題，並進行重組。如果繼續使用低利率，只會延長這些問題的存在，而不是解決它們。如果一個項目無法在5%或6%的抵押貸款環境中生存，那麼它就是不可行的。過去低利率的環境讓很多項目可以運作，但現在我們必須重組整個行業。
抵押貸款市場上，處於這個週期的人只知道如何讓項目以0到2%的利率運作。而且你知道，他們接管了那些只在8%的項目運作。8%的利率世界更爲保守，0到2%的利率更爲激進。現在我們必須基本上重組整個行業，零利率不會解決問題，只會讓情況變得更糟。更高的利率是當前經濟的重點，這是2009年前的經濟情況，我們需要適應這種變化。
Jim 14:13
目前的問題是，這些利率並沒有限制任何東西，除了部分房地產。如果僅僅是改變現狀是不夠的，因爲降低利率可能會引發通貨膨脹。
Jim 14:36
房地產市場的一個問題是，雖然開工率下降，銷售下降，可負擔能力下降，但價格卻創歷史新高。這是因爲人口增長，尤其是移民的湧入，導致住房需求增加，價格居高不下。減息可能會刺激另一波購買，但這隻會造成住房通貨膨脹。問題的解決不在於利率，而在於市場的重組。
Jim 16:00
另一個問題是，人口在哪裏穩定並增長？在東北部和中西部。但83%的住房開工都在南部和西部。這種不平衡導致市場問題，降低利率並不能解決這些問題。
Maggie 16:41
我同意你的觀點，需要進行一些重組。這些滯留的資產必須得到處理。殭屍商業房地產物業，你不解決它，就無法繼續前進。還有一個問題：如果聯儲局減息，10年期利率爲5%，那麼聯儲局是否會失去了對債券市場的控制？
Jim 17:06
是的，如果聯儲局減息，而10年期利率仍然上升，這可能表明政策出現了問題，可能引發通貨膨脹或經濟過熱。這種情況並不罕見，歷史上也有過類似情況，但這次可能更爲嚴重。
Jim 17:35
通常，當聯儲局開始減息時，我們已經進入衰退。但目前沒有衰退。因此，我認爲這次情況會有所不同。聯儲局的政策可能會產生不良後果，導致通貨膨脹。
Jim 17:55
歷史上一直如此。但這一次比我們過去看到的要大得多。部分原因是通常情況下，當聯儲局開始減息時，我們已經處於衰退之中。現在沒有經濟衰退。沒有像最近幾個減息週期開始時那樣，股市比高點低15%或20%。當時聯儲局處於困境中，我們已經陷入衰退。
所以我不認爲我們一定會遵循舊腳本，儘管從技術上講，舊腳本是聯儲局減息，利率上升。但是這次，它們上升了很多。而且我認爲，如果他們繼續上漲，那麼結論就是聯儲局正在提供刺激政策，當市場表示不需要它時，只會產生糟糕的結果。
Maggie 18:51
Jim，你提出了一個我從未聽說過的非常有趣的觀點。當然，我們只是在理解這場颶風，聊天中有一些人，我很高興聽到你們中的一些人覺得自己已經脫離了危險。在剛剛遭受保險損失的打擊之後，對於佛羅里達州來說，這將是非常艱難的幾天。我們一直想知道被迫拋售，如果你必須籌集資金，你會賣掉你的「贏家」嗎？你覺得這是暫時的嗎？這會對股票產生多大影響？
Jim 19:33
我認爲這可能會對債券產生很大影響。
Jim 19:36
是的，因爲財產和意外傷害保險更傾向於固定收益而不是權益。颶風來了，造成了很多財產損失。你必須記住，在自然災害中通常的工作方式是，在雨停之前，你會在現場找到調節員，他們會在24到48小時後給你一張支票。沒有提出索賠，爭論6個月，你會在兩三天內收到支票。數十億美元的支票將會流出，他們將不得不匆忙籌集現金。籌集現金最快、最簡單的方法是在流動性最強的市場，那就是國債。
Jim 20:22
所以這就是爲什麼當你有大的財產損失類型的事件時，總是一種膝跳反應，即專業的，PNC公司最終會首先出售流動性的東西，比如國債，不管他們是否開始出售他們的股票投資組合。通常這是他們想要出售的清單上的最後一個，但股市不會喜歡快速上升的利率或債券市場承受壓力。
我們不知道這會有多糟糕，因爲有些人認爲這是一場五級颶風，這可能是自內戰以來襲擊佛羅里達州的最大颶風。它將在大西洋一側出現，而且仍然會是一場颶風。它會向北轉，然後撞到別的地方。所以當我們在10天到兩週內完成所有這些財產損失時，這可能是巨大的。或許我們很幸運。
Maggie 21:25
但是那個海灣真的很溫暖，這就是爲什麼我認爲人們變得非常擔心的原因。所以讓我們回顧一下人們關注的其他幾個問題。那麼，如果我們有更高的利率，這對股票意味着什麼？我們看到當利率，如果期限回到5%時，我們看到很多人看着他們的投資組合說，我要拿那個收益率，也許我不想投資風險資產。也許我不想投資股票。我可以再看一遍，就配置而言，或者，你知道，已經有很多關於60/40甚至你的投資組合中債券的角色的討論了。你是怎麼想的？
Jim 22:02
自2020年以來有兩件事情，自2022年10月的低點以來，也就是第12個低點。我們即將迎來2022年熊市底部的第二個週年紀念日。有三個10%的更正或9到10%的更正。第一個是23年10月，當時我們達到了5%。第二個是今年4月的2024年，當時利率達到了4.75%。注意那裏的趨勢。利率上升，股市會受到影響。第三次是8月份的套戥交易平倉，但那次只有幾天，然後它反彈到了新高。通常情況下，股市似乎在過去兩年的環境中受到高利率的困擾。現在，那個魔法等級是多少？現在是4.5%，是5%嗎？我們不知道那個水平在哪裏，但有一個水平，當利率足夠高時，似乎會影響股市。
Jim 23:03
現在，我關心的基本上是股市發生了什麼。就債券而言，你是對的。我認爲60/40個投資組合在2022年已經死亡了。60/40的投資組合是什麼？所以每個人都明白我對它的定義，其他人將其定義爲你擁有股票，因爲它們總是上漲，你擁有一些債券，佔你投資組合的40%，它們是低收益的2%債券，實際上是崩潰的。你擁有它們是因爲當股市下跌時，你獲得了一次避險反彈，從而抵消了你的損失。情況並非如此。債券和股票價格之間的負相關已經消失了幾年。我們現在處於股票和債券之間最高的正相關關係，我認爲是18年來的最高水平。它們一起上下移動。新環境，更像是2009之前的環境。
Jim 24:04
Jeremy Siegel博士爲長期股票撰寫了一份新的更新。他說每年8%是股票的合理預期。我知道加密貨幣的人群會覺得，這個數字太低了，因爲他們想要每週8%。不，每年8%。我們有20%的年增長率，所以我們現在比那個數字稍微領先一點。如果你加上企業和抵押貸款以及其他所有高強度的東西，債券市場正在某個地方產生收益。所以，債券市場給了你三分之二的潛力。但是債券市場現在面臨的風險是，它有一個4.5%的票面利率，即使利率降至5到5.5%和2%，你仍然會在股票中獲得正回報，債券市場可能是0.1%。但是如果這個債券市場上漲到5%的回報率，股票市場可能會失去你10%或20%，債券市場可能會失去你0%或1%的正收益。
Jim 25:04
所以我的論點是，如果你正確調整了你的期望，而大多數人沒有，就像我說的，他們想要每週8%。債券市場現在與股票市場完全競爭，風險較低，目前股票市場回報的三分之二。它應該是投資組合的一部分，因爲它的優惠券和你應該期望的。大多數做得很好的財富經理會告訴你，如果你獲得了7%的回報，你應該做得還不錯。現在你的核心投資組合應該是一些股票，一些收益率約爲7%的債券。然後你有三分之一的投資組合，AI股票，加密增長股票，更具攻擊性的東西。這些可能會給你兩個300%的回報，但也可能會讓你損失一半的錢。但是你的投資組合應該以大約5%、6%或7%的回報率爲基礎。最難的部分是人們看着它就會說，那太糟糕了。我想要20%。
Jim 26:10
我們，這在這一點上是不現實的。隨着我們從這裏向前邁進，這一直有些不現實，你必須對市場給你的東西保持現實。也許你可以爭辯說，你想全力以赴投資AI股票，你想全力以赴投資加密貨幣，沒關係。但是如果你65歲了，你也可能會失去三分之二的錢。
Jim 26:36
我一直說熊市與價格無關。如果你已經65歲了，並且你全力以赴地投資於一個激進的投資組合，而我們正在經歷熊市，不用擔心10或12年後，你會回來實現盈虧平衡。那是我生命的三分之二。而且在我餘生的大部分時間裏，我將處於更糟糕的財務狀況。這就是債券發揮作用的地方，也是它們提供幫助的地方。如果你已經35歲了，告訴了某人，向他們揮手示意，因爲如果你已經45歲了，我已經準備好迎接下一個20年的旅程了。所以，這個世界的問題是35歲的人沒有錢，65歲的人擁有這一切。
Maggie 27:20
尤其是我們之前提到的越來越多，投資組合中的黃金怎麼樣？
Jim 27:33
是的，黃金實際上是過去四個月表現最佳的投資資產類別。這不是加密貨幣。這不是Mag 7股票，也不是國際股票，而是黃金。黃金在過去四個月左右上漲了30%。當存在不確定性和對壞事的看法時，推動黃金的因素就會消失。那麼，有哪些不好的事情呢？我們有中東，選舉，有激進的貨幣政策。隨着激進的貨幣政策在邊緣進行改變，所以黃金是一個很好的對沖工具，它一直非常有效。
