12月30日，信达证券固收首席分析师李一爽发布研报称，信達證券認爲，近期10年期國債利率定價的是明年OMO利率下行的空間，基於2025年的經濟前景和貨幣政策環境，預計OMO利率的降幅可能要達到50BP才能達到與2024年類似的邊際放鬆力度，這意味着1.7%的10年期國債利率似乎也未過度定價。
近期債券市場延續強勢，今日國債期現貨全線大漲。截至收盤，10年期國債活躍券（240011）下行5.15BP報1.6125%。
隨着長端利率進入「無人區」，尤其是央行再度提示利率風險後，部分投資者對於潛在的調整風險仍心存擔憂：當前的10年期國債利率水平究竟定價了什麼？開年後的債市是否存在回調風險？
12月30日，信達證券固收首席分析師李一爽發佈研報稱，1.7%的10年國債利率似乎「未被過度定價」，如果貨幣政策要達到與2024年類似的邊際放鬆力度，OMO（7天期逆回購操作）利率的降幅可能需要達到50BP。
上證報在上月發佈的一篇名爲《債基投資尋找新「錨點」》的文章中，援引竹潤投資分析稱，參考7月以來債市定價習慣，10年期國債利率多以OMO加點40到50個點子作爲階段性利率下限判斷，未來，可以粗略以「OMO利率+45點子」作爲債市新的定價「錨」。
這意味着，按OMO當前1.5%的水平計，如果後續降幅達到50BP至1%，那麼10年期國債利率1.7%的定價仍可能仍在合理區間內。
9月政策邏輯轉向，爲貨幣寬鬆打開想象空間
信達證券在研報中表示，回顧2024年，債券市場的核心矛盾就是市場對政策大幅放鬆的預期與政策小步慢走的現實。
報告表示，3月以來，央行開始不斷對於市場利率的過快下行釋放信號，甚至直接賣出長債干預市場預期，但長端利率下行的趨勢也並未受到逆轉。而Q3政策利率的大幅調降，標誌着債市的核心矛盾最終還是以政策向市場預期的靠攏而收斂。
這意味着，長端利率下行趨勢與政策調整的滯後性反映了經濟模式的變化——過去依賴地產驅動經濟增長的模式已難以爲繼。
2024年9月後，政策邏輯發生明顯調整，並在年底的中央經濟工作會議中得到確認，報告認爲，這一變化打開了貨幣政策的想象空間。
中央經濟會議將全方位擴大國內需求放到了明年工作的第一位，但對於投資效益的要求意味着在擴大內需的過程中大概率不會走過去依賴大規模投資的老路，重點可能會向增加居民消費能力以支持消費傾斜，其關於財政政策的表述基本均與預期相符，但貨幣政策基調在2010年後首次調整，顯示中央也認同貨幣政策需要更大程度的放鬆。
而在信達證券看來，當前我國貨幣政策確實有必要、也有能力進一步加大放寬力度。
報告認爲，在近幾年的存款利率自律上限調降、禁止手工補息高息攬儲、同業存款利率向OMO利率靠攏、存量房貸利率調降後，疏通利率傳導機制的潛力已經充分發揮，如果2025年貨幣政策的邊際放鬆力度要與2024年大致相當，就需要政策利率的更大幅度的調降。
報告認爲，儘管目前國內長債利率在主要經濟體中僅高於瑞士、日本和中國臺灣，但國內通脹目前比這些發達經濟體更低，且人民幣匯率相較於多數新興經濟體也更加穩定，這也意味着國內貨幣政策有能力擴大放鬆力度——前期小步慢走的政策基調更多是一種路徑依賴，如果政策邏輯已經發生逆轉，在國內通脹顯著改善前，政策利率有望持續調降。
長債收益率下行：市場對OMO後續調降存在預期
基於上述基礎，市場對貨幣政策放寬已有基本預期。而在2024年，各類債券的下行幅度幾乎均在80BP以上，只有OMO利率與R007的降幅是相對最低的，這反映了市場對OMO後續調降存在預期，另一方面也反映了資金成本目前反而成爲制約廣譜利率下行的最大因素。
因此，報告認爲，10年期國債收益率在2024年末突破1.7%，在某種程度上已對2025年OMO利率下行的空間進行了定價。
也就是說，信達證券認爲，2025年貨幣政策進一步轉松是大勢所趨，寬鬆政策的落地只是時間問題。即便跨年後資金價格未如市場預期寬鬆，市場預期也難以出現方向性逆轉。
展望2025年，報告預計，地產銷售下滑對於經濟的拖累可能邊際收斂，但製造業投資和基建投資在前期的持續擴張下對於經濟的支撐已難以進一步擴張，而外需對於經濟的支撐也將減弱，儘管消費能在一定程度上對沖需求的回落，但可能也很難推動經濟短期內進入自發性向上的週期中。
在此背景下，信達證券認爲，如果貨幣政策要達到與2024年類似的邊際放鬆力度，OMO利率的降幅可能需要達到50BP。從這個角度看，12月10年期國債利率降至1.7%，雖然速度過快，但從幅度來看似乎也未過度定價。
