2021-10-29光大證券股份有限公司林小偉,黃素青對雲南白藥進行研究併發布了研究報告《2021年三季報點評：主營穩健增長，多元化模式開拓研發創新》，本報告對雲南白藥給出買入評級，當前股價為89.51元。
雲南白藥(000538)
事件：
公司發佈2021年三季報，實現收入283.63億元，同比+18.52%；歸母淨利潤24.51億元，同比-42.38%；扣非歸母淨利潤29.31億元，同比-7.96%；本期公司確認股份支付費用8.66億，剔除該部分費用影響，公司扣非歸母淨利潤為36.67億，同比+15.14%。經營性淨現金流65.34億元，同比+87.05%；EPS1.92元。業績略低於市場預期。
點評：
前三季度主業穩健增長，投資收益和激勵費用影響表觀業績：2021Q3單季度收入92.79億元，同比+9.98%；歸母淨利潤6.49億元，同比-63.94%；扣非歸母淨利潤10.46億元，同比-21.70%。2021Q3歸母淨利潤大幅下滑，主要原因是金融資產投資虧損4.72億，而上年同期投資收益4.25億。此外，單三季度毛利率同比下滑4.64pp至26.15%，預計與業務結構調整有關。即使考慮去年三季度高基數影響，單三季度的業績略低於市場預期。分業務來看，藥品和健康品方面經營穩健，口腔護理產品線不斷拓展，今年陸續推出了含漱液、衝牙器等新品。洗護和化粧品條線均有新的營銷進展，成長可期。前三季度經營性淨現金流65.34億元，同比+87.05%，與本期票據貼現增加有關，現金流情況良好。
對外完善產業佈局，對內激發員工活力：公司於2021年6月公告擬認購上海醫藥非公開發行股票，預計此次交易完成後，公司將持有上海醫藥發行後總股本的18.02%，成為第二大股東。雲南白藥擬與上海醫藥在產品、資源和渠道上協同互補，擴大主業規模、提升運營效率，完善產業佈局。繼2020H1公司完成了股權激勵的首批授予後，公司於2021年5月股東大會審議通過了員工持股計劃，覆蓋公司高管以及員工共計1312人，將進一步調動員工能動性，釋放業績潛能。
多元化模式開拓研發創新，長期成長可期：公司加大研發投入，前三季度研發費用同比+54.26%達1.96億，三季度末在建工程餘額5.77億，相較年初增加49.13%，主要是雲南白藥上海國際中心項目的建設在全面推進。公司也設立了中央研究院，佈局全球範圍內的研發戰略。與此同時，雲南白藥集團北京有限公司成立，未來將作為“北京大學—雲南白藥國際醫學研究中心”投資建設主體，快速高效推動項目落地，依託北大學術資源和人才引進優勢，推進腫瘤學、創傷骨科、藥學、口腔醫學、醫學美容5個領域的合作。
盈利預測、估值與評級：公司長期戰略目標宏偉，激勵機制完善後加速推進內生挖潛+外延，未來前景廣闊。考慮到投資收益虧損和激勵費用影響，我們下調公司21-23年EPS預測為3.01/4.54/5.18元（較上次預測分別下調31.6%/11.7%/11.5%），當前股價對應PE為31/20/18倍，維持“買入”評級。
風險提示：激勵實施進度不達預期；新業務拓展不達預期。
該股最近90天內共有11家機構給出評級，買入評級6家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為117.28；證券之星估值分析工具顯示，雲南白藥（000538）好公司評級為3.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3星。
