世界最大の半導体組立業者TSMC 財務報告書からわかる課題

半導体製造は現代技術の重要な産業として位置づけされています。TSMCはチップ産業サプライチェーンの重要な企業の一つです。世界有数のウエハーファウンドリーであるTSMCは、全世界的な半導体製造産業のサイクルに合わせて業績も変動しています。そのため最近の株価も大きな波乱を経験しています。

したがって、TSMCの財務報告書をどのように解釈すべきか、そして半導体産業のパフォーマンスサイクルの中で同社の位置をどのように判断すべきかを慎重に分析することが重要です。まずは以下の指標に焦点を当てて分析しましょう：収益成長率と総利益率、収益構造、資本支出、キャッシュフロー。

半導体のような景気循環的な産業においては、収益成長率と収益性の変化は、サイクルの方向を判断するための重要な指標です。収益成長率が加速し続け、総利益率などの収益性指標も改善し続ける場合、一般的には景気が上向く期間の兆候です。またその逆も同様に判断できます。

収益の変化を見ると、TSMCは3四半期連続で減少を経験した後、2023年第3四半期に収益が10.2％の前四半期に対しての成長となり、ついに減少を止めました。ただし、前年同期に比べると、TSMCの収益はまだ10％以上減少しています。

TSMCの売上高の計算方法は、製品の出荷数量に価格の積です。2023年第3四半期の出荷数量から見ると、TSMCはまだ前四半期比で減少しています。売上高の成長は主に平均販売価格の上昇によるものです。

TSMCの2023年第3四半期の総利益率は停滞と回復を繰り返しました。四半期の利益増加は小幅で、前四半期比でわずか0.2ポイントの増加にとどまりました。昨年同期の60.4％に比べるとまだまだ改善の余地があります。

全般的にTSMCの四半期ごとの売上高と総利益率は安定しています。景気サイクルの底に達した可能性があり、需要が回復している可能性があります。ただし、これらの指標はいずれも前年同期比で減少しており、半導体産業全体の景気サイクルがすぐに回復するとは言えません。売上高と総利益率を引き続き調査し、産業全体の景気サイクルの回復を判断する必要があります。

最終製品の観点から見ると、TSMCの収益は主にスマートフォンとハイパフォーマンスのコンピューティングが支配的で、同社の収益の約80%を占めています。

2023年第3四半期において、TSMCのハイパフォーマンスコンピューティングの収益シェアはわずかに減少しました。一方でスマートフォンからの収益シェアは減少を止めて反発しました。それはQ2の33％から42％に増加し、スマートフォンへの需要がある程度回復したことがわかります。将来、スマートフォン市場の需要サイクルの変化とそれがTSMCの業績に与える影響を引き続き注目しましょう。

半導体チップ製造プロセス技術の観点から見ると、TSMCの収益は、最小導体幅が7nm未満と7nm以上のカテゴリに分けることができます。一般的に、チップ製造プロセスが精細になれば、必要な技術レベルはより高度です。世界最先端のウェハーファウンドリー製造会社であるTSMCの現在の収益の大部分は、比較的技術的に高度な7nm以下のプロセスから得ています。

前四半期では、TSMCの7nm以下の製造プロセスからの収益源は5nmと7nmでしたが、徐々に7nmからより高度な5nmプロセスに移行していました。2023年第3四半期までに、TSMCの3nmでの製造技術は量産に入り、全体の収益の約6％となりました。

今後の四半期では、新しいiPhoneのリリースやAndroid業界で最新の高級モデルの発売とともに、TSMCの3nm製造技術の収益はさらに増加し、同社の収益の成長に貢献する可能性があります。

TSMCは半導体部品の後工程（ウェハーファウンドリー）の世界的なリーダーです。Nvidiaに次いで市場価値で全チップ産業チェーンで2番目に大きな企業ですが、これまでも業界での優位な地位でしたが、それを守るには常に技術的なリードを維持しなければなりません。チップファウンドリー産業の進歩は、有名なムーアの法則により示されるように、常により高度なプロセス技術に向かって進化しています。もしTSMCが努力を緩めると、サムスン電子などの競合他社に遅れをとる恐れがあります。そうなれば逆流に逆らう船のように業界での地位が後退する可能性があります。

新しい製造プロセス技術の開発には、研究開発費用だけでなく、生産能力を支えるための新しい生産ラインが必要になります。その為にはTSMCは大きな投資が要ります。2006年から2022年までの同社の累積資本支出額は、TSMCでは5.7兆台湾ドルにも上ります。一方、同じ期間の純利益は約5.1兆台湾ドルでした。資本支出は純利益を上回っています。そのため、この期間中にTSMCの累積フリーキャッシュフローは約3兆台湾ドルとなり、純利益の総額の60％未満となっています。

フリーキャッシュフローは、多くの評価モデルにおいて非常に重要な評価指標であり、TSMCのフリーキャッシュフローは純利益に比べて遥かに低く、その評価や長期的な株価パフォーマンスに悪影響を与える可能性があります。

資本支出に関しては、短期的には、企業の業界サイクルに対する姿勢が観察できます。一般的に、企業がサイクルが下降していると判断した場合、資本支出を減らすことがあります。一方、サイクルが継続的に上昇していると判断した場合は、資本支出を増やし続けることがあります。過去数四半期にわたり、TSMCの資本支出は引き続き減少傾向にあります。今後も、同社の資本支出の変化を観察し続けることができます。

長期的には、TSMCの資本支出のトレンドはウェハー製造の技術トレンドに関連する可能性があります。将来的にムーアの法則が完全に効果を失い、チッププロセスがさらなる進歩の余地を失う場合、TSMCの資本支出の成長トレンドも減速する可能性があります。しかし、その時にはTSMCが限界に達し、競合他社が徐々に追いつき、競争が激化するかもしれません。TSMCのキャッシュフローが改善するかもしれませんが、粗利益率が低下する可能性があり、その時には別の競争と評価論理が生まれることになります。

最後にまとめると、TSMCの売上高と粗利益率は前四半期からわずかに回復していますが、前年同期と同じレベルにはまだ達していません。サイクルの回復は引き続き観察が必要です。収益構造に関しては、スマートフォン市場の回復がTSMCの収益にポジティブな変化をもたらすことがあります。また、TSMCの3nm技術の量産も、TSMCの収益成長をさらに推進する可能性があります。

TSMCの資本支出はフリーキャッシュフローに大きな影響を与え、それが評価に影響を与えます。私たちは短期的な視点と長期的な視点の両方から、資本支出の変化を観察できます。