2024年12月19日-週半ばのインサイト

政策立案者が日本の経済見通しとインフレの進路に引き続き慎重だったため、日本銀行が木曜日のほぼ満場一致の決定で金利を変更しなかったため、日本円は木曜日に156ドルを突破し、1か月ぶりの安値となりました。日銀メンバーの田村直樹は唯一の反対者で、インフレの上昇を懸念して25ベーシスポイントの引き上げを求めました。さらに、フォワードカットの価格が高騰した後、円は米ドル高による圧力に直面しました。

日経が円安と歩調を合わせている間、NQは日銀の発表なしで、横ばいで取引されています。円は2024年にドルに対して8％以上下落し、4年連続で下落する見込みです。今のところ、タカ派的なFRBとそれほどタカ派的ではない日銀は、ドル円が自由に上昇できることを意味します。12月のFOMCは、「ほとんどの体系的なフローにとって、暦年の最後のきっかけとなりました。

FOMCは、広く期待されているフェデラルファンドの25bpsの削減を 4.25% から 4.50% の範囲で行い、2025年にはわずか2回の削減を示しました。これは、9月の会議で予定されていた過去4回の削減から減少しています。FOMC会議前の2025年には、市場は3回近くの削減が見込まれていました。パウエルは信じられないほどタカ派的な見方を示し、ドットプロットは2025年にはインフレが進展しないという見解を反映していました。

連邦準備制度理事会は9月に50bpsの引き下げでハト派的でしたが、今ではタカ派的になっています。FRBが数回の削減と労働市場データの軟化を経て姿勢を変えているという事実は、成長を犠牲にしてインフレに対してさらに積極的な姿勢を意図的に取りたいと考えていることを示しています。これはトランプ新政権が原因である可能性があります。

連邦準備制度理事会の有権者であるベス・ハマックは、ノーカットを支持して反対しました。2025年のヘッドラインPCE予測とコアPCE予測はどちらもすべて高かった（PCEは2.5対2.1、コアPCEは2.5対2.2）。 これについて面白いのは、9月の予測がすべて外れていたことです。驚くことではありません。最新の予測はすべて、9月のPCEインフレ率の平均分布を上回りました。

また、フェデラルファンドの金利予測では、3.9％（2025年に2回の引き下げ）、3.4％（2026年に1回の引き下げ）、3.1％（2027年に1回の引き下げ）が見られました。連邦準備制度理事会のジェローム・パウエル議長は記者会見で、「中立金利にはかなり近づいています」と2回述べました。私たちは以前、完全雇用時にインフレを抑制するこの神話上の金利の問題について説明しました。しかし、パウエルの宣言は、委員会は徐々に中立に向かっていると彼が何度か言った9月からの転換です。それにもかかわらず、長期FFR率も 2.9% から 3% に上昇しました。これはFOMCの中立金利の近似値です。

成長: 成長は引き続き上向きです。2024年の最終目標は2％から50bps上昇して2.5％でしたが、2025年の予測は9月の2％に対して2.1％でした。2025年もFRBの予想を上回る実質GDP成長率が続くとすれば、中立金利は 3% を上回る水準に修正されると予想されます。

オーバーナイト・リバース・レポ・ファシリティ（ONRRP）は30bps下がりました。これは、FFRの下限範囲である4.25％よりも5bps高くなっています。これは、オーバーナイト市場金利への圧力を和らげるのに役立ち、FRBが貸借対照表を使い果たすことができる期間を延長する可能性があります。

失業: 数値は9月の予測と比較して大幅に下方修正されましたが、2024年よりも4.3％対4.2％と高くなっています。さらに、300万円のスプレッドは、700日以上にわたって反転した後、先週最近プラスに転じました。歴史的に、経済がトップアウトするにつれて、イールドカーブの逆転は失業率を引き上げる傾向があります。しかし、生産性シナリオは引き続き堅調で、製造業は底を打っているように見えるため、今回は異なる可能性があります。生産性の向上はディスインフレにつながる傾向があり、企業がより少ない労働者でより多くの生産量を生み出すにつれて、失業率を高める可能性があります。全体的に必要な労働力が少なくなり、失業率が高くなる可能性があります。一方、生産性の向上は経済成長を刺激し、他のセクターでの新しい雇用機会を創出することもできます。

全体的に見て、FRBは金利をあまりにも長期にわたって維持しすぎて成長を阻害しているのに対し、金利を急ぎ引き下げてリフレーションにつながる可能性は薄れています。2025年に引き続き経済が堅調で、インフレを招く可能性のある財政政策により、利下げのペースが遅くなり、合意にはほど遠くなる可能性があります。今日の午後の会合後の記者会見で、FRB議長のジェローム・パウエルは、今後の金利変動の鈍化を、霧のかかった夜に不慣れな道路で車を運転することに例えました。ドライバーはコースを走るために自然に減速します。

株式内でのポジショニングとバリュエーションの拡大と、大型株テクノロジーに集中する市場範囲の悪化を考えると、予想のわずかなずれが株式の売却のきっかけになるのは当然のことです。S＆P 500とNASDAQは約3％下落し、小型株は4.5％下落しました。

S＆P 500の11セクターすべてが下落し、コンシューマー・ディスクリショナリーは4％以上で最も大きな打撃を受け、不動産、テクノロジー、金融はそれぞれ約3％減少しました。この大規模な売却は、FRBの政策が不確実である中で、リスク回避意識が高まっていることを示しています。投資家が潜在的な成長と収益の課題に備えているため、経済見通しは依然として懸念されています。長期にわたるポジショニング、高額なバリュエーション、そして長期的に金利が高くなるとマージンの伸びが鈍化するという期待が組み合わさったものです。

債券市場も、成長率の上昇、インフレ期待、そしてトランプ政権下の成長促進体制の可能性を理由に、ただ売り切れました。債券利回りは13bps上昇して4.51％となり、5月以来の最高値です。同様に、キングダラーは日中108を突破し、2年ぶりの高値を記録しました。