テリー・スミス氏へのインタビューノート
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1. Q: あなたの目標は最高の株式ファンドになることです。どのように株式を選定しますか？
1. Q: あなたの目標は最高の株式ファンドになることです。どのように株式を選定しますか？
A: 最高の株式ファンドとは、リスク調整後のパフォーマンスのことです。ホットストックは短期的には良いパフォーマンスを発揮するかもしれませんが、エピデミック中の一部の注目銘柄のように、最終的には落ち着きを取り戻す可能性があります。
2. Q: それでは、この目標を達成するために、どのように株式を選定しますか？
A: 私たちは多くの基準を持っています。まず、投資利益率（ROICまたはROIE）の高い企業を探します。ポートフォリオに含まれる企業の投資利益率は平均して30％程度であり、これらの企業に投資した1ドルまたは1ポンドあたり、利益として30セントを生み出します。これは市場平均よりも約70〜80％高いです。
3. Q: 他にどのような基準がありますか？
A: 成長の可能性も考慮しています。そうでなければ、複利効果は得られません。企業が自分たちの利益の一部を、投資収益率の高いビジネスに再投資することで、複利効果を発揮します。成長の可能性と高い投資収益率は、どちらも欠かせないものです。
（注：配当再投資とは、企業の株価に基づいて再投資することであり、企業自体の留保利益再投資は、企業の帳簿価値に基づいて再投資することです。一般的に、企業の帳簿価値は株価よりもはるかに低いため、企業の留保利益再投資の収益率は、配当再投資の収益率よりもはるかに高くなります。)
4. Q: それ以外に何かありますか？
A: ある程度予測できることが必要です。私たちは、日々繰り返される予測可能なビジネスから利益を得る企業が好きです。映画の会社のように予測できない企業は、この映画はたくさんのお金を稼いだけど、次はどうなるのかという不確実要素があります。日用品、ペットフード、医療機器、あるいはマイクロソフトのようなオペレーティングシステムのような予測可能な消費者製品が好きです。
5. Q: 最後に株式を選択するための基準を教えてください。
A: 最後の基準ですが、最も重要なものは経営陣がキャピタル配分能力です。企業が多額の現金を持っているとき、多くの経営陣は投資価値を下げるような愚かなことをしてしまうことがあります。ですから、合理的で責任ある、そして正直な経営陣を求めます。
6.Q：こういった制限があるので、最初に多くの企業を破棄した可能性がありますよね？
A: 実際、私たちにとって、ほとんどの企業は投資対象になりません。
7.Q：そのため、鉱業、石油など、ポートフォリオに含まれないセクターが多数あると思われますが、本当ですか？
A：輸送株、銀行株、保険株、不動産株、などがあります。はい、私たちのポートフォリオにはこれらのセクターはありません。投資利益率（ROIE return on captital employed）と資本コストの差を調べる調査がかつてありました。これは最も重要な財務指標です。調査によると、消費財、IT、医療保健、ビジネスサービスなどのセクターは資本コストよりも多くの利益を生み出しており、価値を創造しています。一方、鉱業、銀行、投資銀行などは、コストよりも少ない利益を出しており、これは災いです。
はい、景気循環が良い時には、これらのセクターは多くの利益を上げることができますが、優れた企業は優れた企業であり、悪い企業は悪い企業であり、その性質を変えることが難しいです（虎は毛を変えようがない）。
8.Q: では、株式選択のための一連の基準があると結論づけましたが、どのようにして高い価格を支払わないようにするのでしょうか？
A：評価額は会社の品質ほど重要ではありません。たとえば、L'Orealの初期価格収益倍率は、281もありました。人間は、10％の収益と12％の収益との違いを把握するのは得意ではありません。この違いは一般に把握するのは容易ではないので、良い企業を所有することが、安い企業を所有することよりも重要です。
9.Q：詳しく説明できますか？
A：バフェットがかつて言ったように、適正な価格で優れた企業を買うことは、好条件で普通の企業を買うよりもずっと良いです。もしもあなたが良くない企業を好条件で買ってしまった場合、株価が正常水準に戻ると、あなたの投資は終了し、新しい投資機会を探さなければなりません。しかし、優れた企業である場合、何もする必要はありません。ただ保有するだけです。
10.Q：しかし、会社の評価を無視するわけにはいきませんよね？
A：評価額は私たちは無視しません。私たちは一般的に、企業のフリーキャッシュフローと市場価値の比率、つまりフリーキャッシュフロー利回りを注視します。中期的な成長率を見積もります。一般的に、私たちは予測可能な企業に投資しますので、比較的信頼性の高い成長率の見積もりをすることができます。フリーキャッシュフロー利回りと成長率を見積もり、それによって期待する投資利益率を大体把握することができます。たとえば、ある企業のフリーキャッシュフローレートが4％で、その成長率が10％であれば、期待されるリターンは14％程度、またはある企業のフリーキャッシュフローレートが1％で、その成長率が13％であれば、期待されるリターンは14％程度です。
11.Q: では、Novo Nordiskと比較してどうですか？ かなり速い成長をしていますが、見た目はかなり高価に見えます。
A: 誰と比べていますか？ Novo Nordiskの収益倍率は45倍ですが、Lilaiの収益倍率は75倍です。そのように判断するには、さらに考慮が必要です。45倍の収益倍率はかなり高価に見えますが、約30％の成長率を考慮すれば、高くはありません。なぜなら、この静的な収益倍率は、2年後には20倍に落ち着くでしょう。これは市場平均とほとんど同じです。
12.Q：Novo Nordiskはこの成長を維持できますか？
A：Ozempicの減量薬は特許で保護されています。他の薬はFDAの承認を取得し、臨床試験を受ける必要があります。そしてこのOzempicは心血管、心臓疾患など他の潜在的な利用法も示しています。私たちはこの薬を理由にNovo Nordiskに投資しているわけではありませんが、競合他社よりも優れた研究開発能力もあります。もちろん、私たちは間違っていることもあります。
13.Q：また、米国株式市場の他の7つの巨大企業についてはどうですか？ Google、Meta、Microsoftに投資しました。なぜ彼らに投資したのですか？
A：一部のAppleにも投資しています。まず、Teslaから始めましょう。 Teslaは、私がちょうど言った基準のどれも満たしていません。それは自動車会社であり、最高の自動車会社でも、株主に十分な収益をもたらすのはほとんど不可能です。これは悪いビジネスです。フォードの投資利益率はわずか3％で、政府の債券の利回りよりも低いです。
14.Q：その他の巨大企業はどうですか？
A：GoogleのPEは25倍で、市場平均に近いです。GoogleとMetaはオンライン広告の寡占的です。それを妨害するものが何かあれば、それはかなりのビジネスです。多くの可能性があると話されますが、まだ現れていません。
15.Q：Metaはどうですか？
A：Metaは少し安いです。 Metaには現在、20億人以上のデイリーアクティブユーザーがおり、今も成長しています。Metaの成長が遅すぎると人々が文句を言うかもしれませんが、すでに20億人以上ものデイリーアクティブユーザーがいるわけですから、もはや、どのように成長することが期待できますか？
16.Q：Microsoftはどうですか？
A：Microsoftは商用オフィスソフトウェアのリーダーであり、クラウドコンピューティングの寡占企業の1つです。私はNadellaが優秀なCEOであることを証明したと考えています。もちろん、Microsoftは最も高価な部類に属しており、PEが35倍です。
17. Q: それでもマイクロソフトはあなたを魅了していますか？
A: それは比較する人によって異なります。 NvidiaのPEは75倍まで高く、アドビは39倍です。 アドビは人工知能からお金を稼ぐことができますが、まだ大きな言語モデルはありません。彼はまた、Microsoftのようなプラットフォーム企業に料金を支払う必要があります。......
18. Q: 人工知能で誰が勝っても、シャベルを売っている企業であるNvidiaは最終的に利益を得ることができますか？
A: 私はNVIDIAのGPUの需要の指数関数的な成長が続くとは思いません。 Nvidiaは実際には良い仕事をしていますが、シャベルを買う企業が最終的に多くの利益を上げない場合、シャベルを売る企業は最終的に多くのシャベルを売ることができません。競争もあります。 Nvidiaは2回の変革を経験し、そのたびにNvidiaの株価は急落しました。
19. Q: あなたはフィリップモリス、たばこ会社にも投資しています。 この企業はまだ成長していますか？
A: 過去数年間、同社の売上高は10％成長しました。 伝統的なたばこは成長を停止していますが、彼らはiQOSとZynを持っています........
20. Q: スイス企業には投資していないのですか？
A: 私たちはスイスのいくつかの企業を見ていますが、まだ投資していません。オーティスやコネなどの競合他社よりもパフォーマンスが悪いシュインドラーなどです。たとえば、ネスレ、フリーキャッシュフローの成長は良くありません。これらは引き続き追跡します。
21. Q: あなたの株式保有はほとんど変化していません。前回何の株を購入しましたか？
A: 私たちは2つの株を買い、1つはまだ買っているので名前を開示することはできません。 もう1つは、ネットワークセキュリティ市場が巨大なFortinetです。この企業は過去20％の速度で成長しています。流行により、40％の在宅勤務労働の増加がありました。今は元の状態に戻らなければなりませんが、基盤ビジネスに変化はありません。
22. Q: あなたの評価要件を満たさない良い企業はありますか？
A: エルメス、それにはLVMHのような多くの高級ブランドはありませんが、ブランドポジションは非常に良いです。
23.Q: あなたの株主レターでは、最も批判されている株式は、最高のリターンをもたらす場合があると言っていますが、これは本当ですか？
A: はい、過去にはMetaを考えてみたり、Microsoftを考えてみたりしました。（突然、ピンタオデュオを思い出しました）
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