円 carry trade の解消はまだ終わっていません。投資家が注目する必要がある点を紹介します。

In One Chart がディスカッションに参加しました · 23 時間前

過去数日間、世界の金融市場は劇的な変動を経験し、米国から日本に至るまでの新興市場に至るまで、注目すべき活動がいたるところで見受けられました。暴落は先週木曜日から始まりました。8月5日（月）、日本の株式市場指数であるTopixは再び大幅な下落を経験し、12％低下して終了し、1987年以来の最悪のパフォーマンスを記録しました。一方、S&P 500指数も大幅な後退を見せ、ピークから最大9％引き下げました。米国のボラティリティ指数は月曜日に65.73に急上昇し、2020年のCOVIDショックと2008年以来にしか見られなかったレベルに達しました。

円 carry trade の解消はまだ終わっていません。投資家が注目する必要がある点を紹介します。

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市場急落の理由は、非農業雇用の期待を下回った景気後退懸念、テクノロジー株の収益が期待を大きく上回らず、日本の利上げによって引き起こされた円キャリートレードの解消です。

円キャリートレードは、低金利の円を利用して、高利回りの通貨や資産に投資するというもので、日本の利上げや揺れ動く円、そして米国や他の経済圏で即時の利率引き下げが予想されることなどによって混乱をきたしています。

■ キャリートレードとはどのような仕組みですか？

円は、米ドルやメキシコペソ、ニュージーランドドルなどを対象としたキャリートレードにおいて、伝統的に好まれる資金調達通貨です。この戦略は、借り入れた円をより高い収益通貨に買い替え、その通貨建ての株式やその他の金融商品に投資することを意味します。これらの取引は、通常、短期のもので、投資家がドルやペソを円に戻して借り入れ金額を返済することで終了します。

ドルと円のキャリートレードは、通常、米国と日本の利率差を反映して年間約5％から6％の収益を生み出す可能性があり、期間中に円が下落すればさらに利益が生み出されます。

しかし、日本での追加利上げに関する最近の憶測に加え、9月までに予想される米国の連邦準備制度理事会（FRB）による利率引き下げの見通しにより、円は1か月で13％上昇し、利率差が縮小し、単純な円ドルキャリートレードからのわずかな利益が消え失せました。

さらに、円キャリートレードにてレバレッジポジションを持つ大型投資家が損失を被る状況に陥ったため、彼らはレバレッジを減らし、他の株式や債券のポジションを整理せざるを得なくなりました。

円相場の上昇とナスダック100先物の下落との相関は、特にアジア取引時間中に0.55まで達しました。この時間帯は、米国株式指数のプレマーケットの下落が特に顕著でした。

■ 現在の状況は1987年と似ていますか？

円キャリートレードの解消はこれまでに何度か起こっています。1987年10月のブラックマンデーの暴落時には、指数は3,836.48ポイント（14.9％）下落し、これが最悪の前例でした。

ヤーデニ・リサーチの社長であるエド・ヤーデニ氏は、「これは簡単に1987年を思い起こさせます。私たちは株式市場の暴落を経験し、ある日一気にすべてが起こっていると思われました。しかし、実際には市場の内部構造と関係があった」と述べました。

かつての状況では、前Fed議長アラン・グリーンスパンは利率を引き下げ、金融システムに流動性を投入しました。ヤーデニ氏は、現在の状況に対しても金融当局が反応することを期待していると述べましたが、直ちに利率の変更は予想されていないと語りました。

■ ユーロ金融仲裁の主役は誰ですか？キャリートレード資金はどこに行くのですか？

2000年代中期において、日本円キャリートレードのかなりの部分は、外国銀行の日本支店が円を獲得し、それを本社に送金することで行われていました。しかし今回は状況が異なるようです。データによると、外国銀行によるショートセールの規模は2007年の約半分しかなく、マクロヘッジファンドやCTA（商品トレーディングアドバイザー）などの他の種類のトレーダーが、より重要な役割を果たしています。

日本の国際収支統計によると、日本の投資家が米国の資産ポートフォリオに投資した割合は他の国に比べて格段に高く、また、キャリートレードの解消が主に株式市場に影響を与えている一方、投資適格格付けの企業債市場は、投資家から安全なハベンと見なされている。歴史的に、ボラティリティを反映したVIX指数は、投資適格格付けの債券であるCDX指数と高い正の相関関係を持っていると、ブルームバーグのアナリストであるトレースアロウェイ氏は述べています。しかし、最近のトレンドは、リスクが企業債市場にまだ広がっていないことを示しています。 ■ 歴史的な経験から考えると円はさらに10％円高になる可能性があるのでしょうか？

歴史的な経験に基づくと、円がさらに10%以上上昇する可能性がありますか？

過去の経験からは、キャリートレードの現在の解消が続く可能性があることを示唆している。2007年のサブプライム危機の初期段階、および1998年のロングタームキャピタルマネジメント（LTCM）の崩壊時に、円は安値から20％上昇した。 8月6日現在、円はドルに対してわずか10％程度しか上昇していません。オプション市場のデータによると、ドルのプットオプションのコストはコールオプションよりもはるかに高いことが示されています。

出典: ブルームバーグ

JPモルガンのグローバル取引責任者であるアリンダム・サンディリヤ氏は、キャリートレードの解消プロセスは50％〜60％程度しか進んでいないと考えている。彼はさらに、「円は、開発途上国市場と先進国市場の両方で最も過小評価された通貨であるというのが、大半の人々の意見であろう」と述べた。サンディリヤ氏は、JPモルガンの分析によると、イニシエーションされると、円の急激な最近の急騰などの重要な変化はしばしば持続すると指摘した。ただし、「これらの多くの場合、傾向は通常、初期段階と比較して減速します」と彼は説明しています。

シティのアナリストも、円アービトラージの終了には「連邦準備制度が利下げを3回行う必要があり、それには少なくとも6か月かかる」と述べた。この機関は、上昇傾向の後、米国ドルと日本円のしきい値は、米日金利差が約4.75％になることを指摘しました。現在、この差は約5.25％です。

連鎖的な影響は他の経済にも拡散する可能性があります。 新興市場の通貨に関しては、メキシコペソとコロンビアペソは、円と同様に carry trade の主要な借り入れ通貨です。為替レートの変動は、ユーロ圏の周辺国にも伝播する可能性があります。たとえば、大量の資本の引き出しにより、イタリアとスペインの債券利回りが上昇しました。

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■投資家はどの指標に注目すべきか？

正確な円キャリートレードの規模を特定する具体的なデータは存在しません。ただし、解消トレンドを監視するための最も簡単な指標は、米国CFTC（商品先物取引委員会）からのデータを元にネットショート円ポジションを追跡することです。最新の数字によると、円ショートポジションは急速に減少していますが、まだ完全に消滅していません。よりショート円がどのくらい迅速に減少しているかをさらに示す次の週次データは、8月9日に発表されます。