エヌビディア第3四半期決算説明会の主なポイント。

総合人工知能市場の成長と持続可能な競争上の優位性は、NVIDIAエヌビディア株式会社の主要な関心事項です。
ブラックウェルシステムの過熱問題は解決されたようですが、将来の供給とパフォーマンスについては不確実性が残り、近期の売上に影響を与えています。
来季の弱い業績予想と潜在的な供給課題が懸念を引き起こしていますが、長期的な人工知能需要と市場支配力はおそらく強いままでしょう。
12月の不振な歴史にもかかわらず、Nvidiaの持続的な長期成長可能性と過小評価されたAI需要による「中立」の評価を維持しています。

シーズン中最も期待される決算説明会は、やはりNVIDIAエヌビディア株式会社のものです $エヌビディア (NVDA.US)$ 。Q3決算に続くアフターマーケットでの株価はほぼ横ばいだったが、ガイダンスが特に印象づけるものではなかったため、売上高の予想超過が期待されていた。その説明会は依然として非常に興味深いもので、特にNVIDIAの競争上の優位性やAIハードウェアの成長トラジェクトリに関連する重要なポイントを強調したい。さらに、NVIDIAの時価総額が約3.5兆ドルと非常に大きいため、依然として変動幅の大きい成長株ですが、市場全体に影響を及ぼす可能性があります。これが私が注目している追加の理由です。

新しいブラックウェルシステムが過熱しているというNvidiaの問題について何か聞きたかった重要な問題の1つがありました。Nvidiaがそれらを修正したという印象を受けました。私自身が技術を十分に詳細に理解していないため、Tom's hardwareブログでこの問題が次のように説明されていました。

NvidiaのBlackwell B100およびB200 GPUは、TSMCのCoWoS-Lパッケージング技術を使用して2つのチップレットをリンクしており、データ転送速度が約10 TB/sになるように設計されたLSI(ローカルシリコンインターコネクト)ブリッジを装備したRDLインターポーザーに依存しています。これらのブリッジの配置は重要です。しかし、GPUチップレット、LSIブリッジ、RDLインターポーザー、およびマザーボード基板間の熱膨張特性の想定される不一致が、システムをたわませて故障させ、新たなマスクが必要になったと報告されています。

彼らは、2025年にセットが出荷されることで修正されるという考えに賛成していました。これらの短期の問題は通常、競争上の優位性を脅かす場合を除いて、成長株にとっては問題ではありません。現在の収益は必ずしも関連があるわけではありませんが、継続した予想される優越性はあります。

会議でその質問があり、CEOフアンさんは次のように回答しました（強調部分が追加されています）。

…ブラックウェルの需要は非常に強いです。私たちの業績は順調です。そして世界中で多くのエンジニアリングが進行しているのは明らかです。あなたはデルやCoreWeaveによって設置されているシステムをすでに見ています。Oracleによるシステムも見るでしょう。そしてマイクロソフトからもシステムがあり、Grace Blackwellシステムをプレビューする予定です。Googleにもシステムがあります。そしてこれらのCSPたちは先行しています。私たちが彼らと行うエンジニアリングは、ご存知のようにかなり複雑です。まったくのスタックとインフラを構築しているにもかかわらず、このAIスーパーコンピュータをすべて解体し、世界中のカスタムデータセンターやアーキテクチャに統合しています。この統合プロセスは、数世代にわたり行ってきたことです。私たちはそれに非常に長けていますが、この時点でまだ多くのエンジニアリングが必要です。しかし、設置されている全システムからもわかるように、Blackwellは非常に良い状態にあります。そして前述のように、今四半期に出荷する供給量は、先行見積もりを上回るものです…

彼はもう少し言いましたが、私が見る限り、答えをかなり避けるような言い回しで踊っていました。NVIDIAの製品やAIの未来について多くのポジティブで興味深いことを述べましたが、もうブラックウェルの問題は起こらないだろうという保証を得ることはできませんでした。さらに、同社は以前のシステムがしばらくはかなり売れ続けると述べました。これは良いと解釈できますが、顧客はブラックウェルについてより確信を持つ必要があるとも言えます。最後に、経営陣はブラックウェルが本当に本格化するまでの低い70ドル台の収益を指示しました。

何クォーターか毎に会社が71％から75％の総利益率を達成するかどうかはさほど重要ではないと思います。重要なのは、持続可能な長期マージン率に対する市場の意見です。

次の四半期の弱いガイダンスを指摘し、その後に再加速があるかどうか尋ねたアナリストもいました。質問はこのように表現されました:

...私は連続成長に関してコレットとジェンセンに尋ねたかったのです。今四半期は非常に強力な連続成長で、約7％を予測しています。ブラックウェルに関するコメントから、供給が増えるとより速いペースで成長することを示唆していますか？...

ファングの回答は非常に簡潔であり、会社は1四半期ずつ指示しています。再び、さらなる問題が起こらない保証を得られないことは安心できませんでした。これに続いて、最高財務責任者のクレスが述べています:

...今まさに入っている四半期に取り組み、ブラックウェルを出荷するために必要なものを構築しています。地球上のすべてのサプライヤーが私たちとシームレスに協力しています。そして来たる次の四半期に移行すれば、その段階的な成長について理解するのを手伝います。その後に何が起こるか...

彼女は特にサプライヤーに言及しており、次の四半期にすべてを調整するのが少し難しかったかもしれないことを示唆しています。ここでは明言されていませんが、その後の供給状況がどうなるかについては、まだ不確実性が残っている可能性があります（もちろん需要にも依存します）。これはNVIDIAがうまくやるために必要なわけではないですが、コールから私の目に留まる点でした。

ファンはまた、新政権の問題と、これがエヌビディアの中国での売りを妨げる可能性があるかどうかについて簡単に触れました。会社が新政権を支持すると断固とした声明をするファンを聞いたことがありません。

…新政権がどのように決定しようとも、もちろん我々は新政権を支持します。そしてそれが我々の最高の使命です。その後、最善を尽くします。

…そのため、我们は同時に来るあらゆる規制に完全に従い、我々の顧客を最大限にサポートし、市場で競争することにします。これらの3つのことをすべて同時に行います…

私の見解では、中国は大きな問題ではありません。エヌビディアは中国向けにまだ売りをしていますが、ビジネスはこれまでの分のほんの一部です。過去に比べると、ずっと大きな脅威でした。米中関係が時間の経過とともに緩和されると、私は中国をポジティブな要因と見ています。

最後に、ファンはAIの新時代に触れてコールを終了しました。

…今まで以上に多くのAIネイティブのスタートアップがあり、成功した推論サービスの数が増加しています。ChatGPt o1、OpenAI o1の導入により、新しいスケーリングの原則であるテスト時間スケーリングが出現しました。これらすべてが大量のコンピューティングを消費します。AIはすべての業種、企業、国を変革しています。企業はワークフローを革新するためにユーザーエージェントのAIを採用しています。将来では、AIの同僚が従業員が仕事をより速く、より良く行うのを助けます。物理AIのブレイクスルーにより、産業用ロボティクスへの投資が急増しています。

私は新しいテクノロジーとその影響に懐疑的です。AIに関しては、その影響がまだ多くの人にとって過小評価されているように感じます。新しいエプソン車が長時間かかるという考えです。言い換えると、消費されるコンピューティングパワーの量について柔軟にするべきです。もちろん、エンタープライズAIは大きく、多くのデータ、プライバシー、セキュリティ、法的な問題などを航海する必要があるため、比較的に導入が遅くなっています。これは、パランティアのCEOアレックス・カープが、お金は実際にはワークフローとアプリケーションレイヤーにあると考える理由の1つです。

人工知能に関連する新興企業が次々と立ち上がっている中、今後数年で特化したAIモデルが驚異的な量生まれることになるでしょう。興味深いのはこの特定のテクノロジーが私たちの注意に制限を受けないという点です。メディアや食べ物（いくつかの例）に関しては、私たちが消費できる量には限界があります。AIモデルは他のAIモデルとも相互作用できます。汎用モデルは私たちともやり取りし、文脈に応じてさまざまな特化したモデルをバックグラウンドで起動できます。これには私たちの注意が必要ありません。費用が制約とならない限り、私たちは一般モデルにますます多くのタスクをアウトソースするでしょう。エヌビディアとアドバンストマイクロデバイス(amd)のハードウェアが、推論のコストを低下させ、可能な限りバックグラウンドでAIモデルを使用するコストを低く抑える上で鍵となるでしょう。AIキャピタル支出の中長期的なドライバーとして、自律走行の拡大も考えられます。最近、アルファベットがWaymoを拡大していることを指摘しました。

エヌビディアは長年にわたり高値で取引されてきました。セクター平均の27倍に対して、50倍以上の先行き利益で取引されています。セクター平均は、一部のチップ企業がほとんど利益を上げていないために高めに表示されている可能性があります。EV/先行売上高を見ると、27倍で取引されています。これはセクター平均の3倍のEV/先行売上高に対してです。コンセンサス推計は過去数年間で一般的に上方修正されてきました。これは一般的な傾向です。それでも、アナリストたちは数年後のEPS成長の減速を織り込んでいます。

同社がシェアを失った場合には可能です。しかし、もしエヌビディアが消費電力/演算を低減し続けることができるなら、早い段階で売上の伸びが鈍化することは想像しにくいでしょう。

市場全体にとっては良い月であった一方で、過去10年間で12月はエヌビディアにとって最悪の月でした。月次基準で見ると、エヌビディアは平均して64.53%の確率でプラスのリターンを達成しています。もちろん、これは素晴らしい成績であり、その期間におそらく最も成績の良い株式の１つであることが期待されます。

ただし、エヌビディアの株は12月に限り40%しかプラスリターンを記録していません。全体的な月次基準で見ると、エヌビディアは平均して驚異的な4.94%のリターンを達成しています。これは信じられないほどの成績ですが、12月だけを見るとマイナス1.8%に転落します。12月は一般的に株式にとって良い月であることを考えると、この差はかなり驚異的です。興味深いことに、NVDAが12月に異常なマンモスの勢いの急落を記録したためではありません。単に頻繁にマイナスを記録し、大きなプラスの結果を出さなかったというだけです。最高の12月は2016年にさかのぼり、15.8%でした。もちろん、今回は異なるかもしれません。

シーズンデータに基づいて、次の月について、現時点ではエヌビディア株をあまり好ましく思っていません。以前のエヌビディアの記事では、中立を評価しました。中立を維持しようと考えています、なぜなら、中長期的な物語はまだ完全です。ブラックウェルの問題はおそらく単なる短期売上の混乱に過ぎません。株式にとって重要な点は、その継続的な長期市場シェアの支配力とAIへの需要の成長です。注目を集めるほど、私は長期的なAI需要が広く低く評価されていると疑っています。