Spotifyの新しい価格引き上げラウンドが始まり、利益率への戦略的シフトに楽観的です。

簡単な紹介

Spotify $Spotify Technology(SPOT.US)$は、世界最大の音楽ストリーミングサービスプラットフォームで、2024年第1四半期時点で約32％の市場シェアを持っています。Spotifyの売上は有料サブスクリプションから、11％は広告から得ています。将来起こりうる多数の新機能や収益戦略を考慮すると、私はSpotifyの市場ポジションと収益性が今後の四半期で改善すると予想しています。

テーゼ：さまざまな形式の価格引き上げが、SpotifyのARPUを増加させ、粗利率を拡大し、2024年の株価性能にプロセスをもたらすと予想しています。Internetソフトウェアセクターでの収益性に焦点を合わせたSpotifyの最近のシフトと、防御属性が好きです。

マーケット概要

過去10年間、グローバル音楽ストリーミング市場は約33％のCAGRで成長しています。主に、市場シェアは伝統的な音楽ダウンロードと音楽購入から得ています。将来数年間、市場は約10％のCAGRで成長する見通しです（左下のグラフ）。主な駆動力は、a）グローバル音楽ストリーミング市場浸透率の継続的な改善、およびb）関連機能を統合して伝統的なポッドキャストおよびビデオ分野からより多くのシェアを獲得すること（音楽消費市場の約50％を占める）から来るでしょう。

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紙上では、2018年以降、SpotifyとApple Music $Apple (AAPL.US)$は、Youtube MusicとAmazon Music $Amazon (AMZN.US)$に市場シェアを奪われてきました。重要なドライビングフォースの1つは、YoutubeとAmazonがそれぞれの伝統的なビジネス有料サブスクリプションの付加価値サービスとして音楽サービスのサブスクリプションを含めていることであり、それはまた、市場シェアの成長をある程度希釈しています。2024年第1四半期時点で、Spotifyは依然として市場リーダーシップを維持し、MAUは前年比19％増加しました。2023年にSpotifyは、2位のApple Musicの6倍の市場シェアである3100万の登録ユーザーを追加する見込みです。

Spotifyは新しい価格引き上げラウンドを開始し、利益率への戦略的シフトに楽観的です

ドライバー＃1：ARPUおよび変換率の成長を刺激する多数のカタリストがあります

私は、サブスクリプション料金の増額、ペイウォール、新機能、新しいサブスクリプション方法などの豊富なプライシングツールによって、SpotifyのARPUが2024年後半も引き続き増加すると予想しています。同時に、マネジメントは最近、次の数四半期でARPUを増加させることに大きな自信を示しています。私の予想では、次の3四半期で有料ユーザー数がわずか2-4％四半期成長することができます。これは、価格の増額によるユーザー脱落のわずかな増加を考慮したものです。

収益性に焦点をシフトする：SpotifyのARPUおよびGPMトレンドは、2023年第3四半期に、初のサブスクリプション料金の増額（下の左側のグラフ）によって反転しました。これはまた、Spotifyが利益率に焦点を移している重要なシグナルでもあります。価格引き上げ後の3四半期で、Spotifyの購読者数は依然として前年同期比で2桁の増加とわずかな月次増加を維持しており、これは有料ユーザーの強い回復力を反映しており、より多くの価格調整スペースの可能性を正当化しています。

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価格引き上げ戦略の調整：2024年第2四半期以降、Spotifyは価格引き上げ戦略を調整したようです。以前の価格引き上げに比べて初期段階により集中していた価格引き上げに比べ、今回の価格引き上げはより分散しており、特定の機能に依存することになります（下図参照）。私は、この価格引き上げの実施がより柔軟であり、顧客の離反が低くなり、Spotifyの収益性と株価性能のより持続可能な改善が期待されることを予想しています。最近の価格引き上げは、学生パッケージを除いたすべてのパッケージをカバーするように6月3日に米国で実施されました。この価格引き上げは、近い将来、5つの地域での価格引き上げ計画の1つになる可能性があり、近い将来さらに多くの潜在的な株価カタリストが現れることを意味しています。

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豊富なツールボックス：マネジメントが今後の数四半期でARPUおよび収益性に焦点を移すにつれ、2024年にSpotifyのARPUを増加させる可能性がある次のカタリストを見ることが予想されます。

• より多くのパッケージ段階：これにより、音楽のみのパッケージ、オーディオブック専用パッケージなど、より柔軟なサブスクリプションが可能になります。 Spotifyは、一部の地域で実施している日次/週次パッケージの範囲も拡大できます。

-----プレミアムパッケージ階層：Spotify Losslessと呼ばれる可能性があります。より高解像度の音楽が提供され、ハードコアな音楽ファンやコストに無関心なユーザーの高音質リスニングニーズを満たすために使用されます。

-----デイリー/ウィークリーパッケージ：Spotifyは、東南アジアの一部の国からアフリカ市場などの低浸透率・価格感度市場へのこの種のパッケージの拡大が可能です。

• より多くのペイウォール：AIプレイリスト、お気に入りのアーティストとのインタラクション、アーティストグッズの購入、またはアーティストによる専用ショートフィルム/音楽の閲覧など、個別の特徴を利用できない非有料ユーザーを制限するために使用されます。

• AIプレイリスト：現在ベータ版であり、一部地域に限定されています。AIプレイリストは、テキストボックスにプロンプトを入力するだけで作成できます（たとえば、「月曜日に仕事に行くと元気になる音楽を聴きたい」と入力します）。Q1の収益カンファレンスでは、経営陣がより多くのAI機能が導入されると発表しました。同様のAI機能がSpotifyのARPU、コンバージョン率、株価の重要なカタリストになると期待されます。

• Early Bird：新しいシングル/アルバムを早めに聴くために支払い、新しいMVを視聴するか、コンサートチケットを事前に購入するための資格を取得します。

予想されるコンバージョン率の改善：Spotifyは現在、ユーザー成長と収益性をバランスさせる必要がある段階にあると考えているため、MAUが2024年の登録者数と収益性の主要な推進力になることは期待していません。これは、近い将来の価格のさらなる上昇の可能性や、企業の持続的なコスト最適化も考慮に入れられています。ただし、経営陣が2023年に過剰なマーケティング費用削減を実現し（左下図）、2024年にはマーケティング支出の穏やかな回復を提案したことを考慮すると、MAUはわずかに増加し続けると予想されます。その後の価格の上昇の影響を緩和するのにも役立ちます。Spotifyの非有料ユーザーから有料ユーザーに変換する割合は過去3年間弱く、MAUの増加率よりも大幅に低く、コンバージョン率の改善が経営陣の最優先事項の1つになると予想しています。高いコンバージョン率は、より強い市場ポジション、より健康的なユニットエコノミクス、LTV/CACレベルを示し、Spotifyの利益性と株価の主要なドライバーの1つになると考えています。

ドライバー#2：より多くの運用効率向上と収益化チャネル

2024年下半期には、人員最適化やマーケットプレイスビジネスの収益のさらなる成長など、コスト管理手段によるマージン拡大が続くと予想しています。

レイオフ：Spotifyのビジネスが急速に拡大するにつれて、2019年以降10回の買収を伴い、従業員数は5年前の4,123人から2倍の9,123人（2023年12月31日現在）に増加しています。劇的なレイオフは2023年に始まり、前年12月に最新のレイオフで総従業員数の14%まで削減され、Spotifyの1Q24の結果に大きく貢献しました。Spotifyは、従業員当たりの収益貢献が2019年以降大幅に増加しておらず、ユーザースケールの増加がビジネスの主要な焦点ではないため、さらに運用効率の改善の余地があると考えています。経営陣は、2024年から2025年にかけても小規模なレイオフが予想されており、300人以上（全従業員の3.3%以上）のレイオフが、収益性と株価に意義のあるプラスの影響を与えると予想しています。

マーケットプレイス：マーケットプレイスは、Spotifyプラットフォーム上のクリエイターがより多くの露出を得たり、プライベートドメインのトラフィックを構築したり、収益源を多様化したりするためのプラットフォームです。財務的には、マーケットプレイスは2021年以降、クリエイターに一部のサービスを有料化することで粗利益にプラスの影響を与えるようになりました。ロードマップからもわかるように、Spotifyにはまだ多くの課金オプションがあります。また、マーケットプレイスでは、音楽ディストリビューター（レーベル）や他の音楽著作権所有者が、音楽クリエイターに関連するサービスや製品を宣伝する機会を提供しており、これらは著作権使用料割引の形でSpotifyに戻されることがあります。著作権費用はSpotifyの総収益費用の約70％を占めています。

評価

私は、Spotifyがユーザースケール、登録者数、市場ポジション、投資家のセンチメントを支援するための豊富なツールを持っていると考えています。Spotifyの2024年の収益性への明確な経路、強力な財務、そして将来のAI能力は、他の強気のオプションに比べて魅力的です。Spotifyは現在、業界と比較して高すぎない3.2倍のEV / Salesで取引されています。業界の中央値の評価レベルは、株価上昇率の約20％を意味します。評価は参考情報であり、投資助言とはなりません。

LTV / SAC：Spotifyの株価を推進する別の要因は、3Q22以降着実に増加している顧客のLTV / CAC（顧客の生涯価値/単位獲得コスト）です。現在の水準の3.3倍は、Spotifyがユーザースケールの成長と顧客獲得コストの両立にかなり良いバランスを取っていることを示しています。

触媒

• より多くの地域での価格の上昇、安定したMAUトレンドの条件でのより実質的なレイオフ

• 新しい機能リリース、特にAI関連機能。

$スポティファイ・テクノロジー (SPOT.US)$