米財務省の買い戻し：この数十年に見られない計画が国債価格を支持する可能性があるか？

最近、強い米国の雇用とインフレのデータにより、連邦準備制度理事会による利下げの期待が遅れ、米国の債券価格が下落し、利率が引き続き上昇しています。前回の取引日時点で、20年物国債の利回りは4.792％、30年物国債の利回りは4.668％に達しました。

財務省の最新の債券買い戻し計画は、債券価格を支援できるかどうかについて議論を引き起こしています。

四月初旬、米国財務省は2000年以来初めての債券買い戻し計画を実施しました。この買い戻しは、2044年5月15日から2054年2月15日までの満期日がある債券（20年から30年の満期）を対象とし、規模は2億ドルでした。この買い戻し計画の立案と正当化のプロセスは、ほぼ1年かかりました。財務省の発表によれば、初回買い戻しの規模は「控えめ」であったことに言及する価値があります。

昨年8月に公開された買い戻し計画によると、財務省は、0〜30年までの期間の異なる満期の名目利率債券（債券＆ノート）と、2つの期間に分かれた「国債連動型インフレ保護証券（TIPS）」を最大30億ドル/四半期（最大120億ドル/年）で定期的に購入する予定です。

債券利付債権（債券＆ノート）は、0から30年の異なる満期までの期間にわたって、2つの種類の証券を最大限に購入する予定です。

2種類の国債連動型インフレ保護証券（TIPS）は、0-7.5年と7.5-30年の2つの期間に分かれ、最大で30億ドル/四半期で購入されます。

UBS銀行の戦略家であるマイケル・クロハティ氏は、財務省が5月にプログラムの正式発表を行うと述べています。財務省は、各種類の証券について四半期に1〜2回の買い戻しが行われると予想しています。つまり、毎週取引が行われる可能性があります。

現在、財務省普通口座（TGA）の残高は約8000億米ドル（Covid前のレベルを大幅に超えています）。4月18日の納税期限までに現金1〜2兆ドルが入金されることを考慮すると、財務省は将来の買い戻し計画を支援するために十分な財政的リソースを持っています。

これは財務省が債券買い戻し計画を提案したのが初めてではありません。2000年1月13日、サマーズ財務長官は、当時歳入が即時の支出ニーズを上回っていた場合、国債募集人が保有している最大300億ドルの連邦債務を当局が買い戻し、資金調達を改善し債券市場に流通性を提供すると発表しました。

90年代末のインターネットおよびテクノロジー革命の波に乗り、米国経済は急成長し、株式市場は急騰し、財政バランスの「黒字」が久しぶりに現れました。サマーズは、「税収が即時の支出ニーズを上回る場合、債務買い戻しは余剰資金を有効に活用する方法である」と述べました。

財務省の報告書によれば、前2年間（1998年〜1999年）に米国は1400億ドルの負債を返済し、約5.8兆ドルの政府債務を1993年のレベル（クリントン政権の始まり）より1.7兆ドル抑制しました。また、1999年の利息費用は予算を91億ドル下回っています。連邦準備制度理事会の利上げが終わった頃、財務省の買い戻し作業は長期的な利率を下げ、特定の巨大なアセットバブルリスクの露出を遅らせることができました。それはクリントン政権の終わりまで続きました。

経済効果の観点から、財務省が「高値」で債券を発行し、「安値」で買い戻すことは、会社がP / E比が高い時に新株式を発行し、P / E比が低くなったら買い戻してキャンセルすることに似ています。この操作は高く売り、安く買うことと同等です。

古い債務の約40％は、2％以下の利率で発行され、70％以上は3％以下の利率で発行されました。現在の長期債券の利回りが4.5％を超えているため、前述の古い債券の価格は一般的に大幅に値引かれています。

2. 第二に、債券の買い戻し計画は、債務天井の合計制約の下でTreasury Billsの新しい供給を平準化するのに役立ちます。特に、米国政府が2023年下半期に債券発行を再開して以来、財務省は短期ビルの発行比率を大幅に増やし、高金利環境で連続して満期となるNotesおよびBondsをスワップアウトすることで、利回り曲線の逆転を大幅に悪化させています。

買い戻し計画は、長期債券の利回りを押し下げるだけでなく、利回り曲線をより逆転しないものにする可能性があります。

連邦準備制度理事会のWallerが先月初めに提案した逆ツイストオペレーション（つまり、MBSの保有を減らさずに短期国庫紙幣を購入し、Treasury Billの円滑な発行を確保する）と組み合わせると、短期金利を抑制しながら、Treasuryの短期債務の円滑な発行が確保されます。

しかし、UBSのクロハティ氏は影響に関する過度に楽観的な期待に警戒しています。彼は、1か月以内の地平線を持つ人には20sを長持ちさせても問題ないと指摘しました。多くの投資家は構造的な取引アイデアを必要としているようであり、20sの買い戻しの影響は多くの関心を引くはずです。しかし、市場の期待は、Treasuryが各バケットを四半期に2回ずつ購入するということです。買い戻しの直前に流動性ショックが発生した場合を除き、販売代理店/その他が流動性の低い債券を保有し、買い戻しを待つことは遠すぎます。

彼は、次の10年から20年のバケットで2億ドルまで買い付ける予定の前日に20sが急激に安くなった場合は、20年の購入からの重要なサポートがあります。しかし、次の10年から20年の購入は6週間または7週間先です。そのため、販売代理店が流動性ショックの中で流動性の低い債券を保持することは十分に快適ではありません。このような時期には、Treasuryの買い戻しによる20年のサポートは最小限に抑えられます。これは、買い戻しプログラムが開始された後に20年の流動性リスクに鋭い季節的パターンが発生することを示唆しています。

「もしTsyが四半期に各バケットを2回ずつ買う場合、次の買戻しが7週間後になる可能性があるので、流動性の低い問題を抱えた発行体を保持する人は特にいない」とクラーティ氏は述べています。