キャピタランド・インテグレーテッド・商業信託には次に何がありますか？

JP_mykayaplus コラムを発表しました · 8 時間前

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以前はM-REITの世界しか知らなかった後、最初のS-REITを分析した日を私はいつも覚えています。

It was then I applied the same mantra to finding great REITs to invest - growth of NAV and DPU PER UNIt.

That translates into 2 key moving parts - not only the core operations need to be great, but acquisitions need to be executed with masterstrokes.

And with $CapLand IntCom T (C38U.SG)$ being one of the slightly stronger REITs as of now, and also the one with the highest market cap, I thought it would be worthwhile to find out more on its resilience and future growth prospects. Granted that CICt just underwent a merger between CMt and CCt during the pandemic period, and have just acquired Orchard Ion, I am however forward looking into what is next.

Knowing that CICt works within the CapitaLand ecosystem, I am skeptical of its growth plans.

But before I become crude on it, I think it’s fair to take a look at its latest results.

The continuous proof of the Singapore property resilience

Source: CapitaLand Integrated Commercial Trust 3Q 2024 ビジネスアップデート pg. 7

営業収入は前年比で+1.7%増の売上高を達成し、営業費用の減少により純資産収入は+5.4%増加しました。

これは、ドイツのガリレオの収入がないにもかかわらずです。

小売店や統合開発物件はなお堅調です。

常緑樹で比較的予測可能なテナントベース

出典: CapitaLand Integrated Commercial Trust 3Q 2024 ビジネスアップデート pg. 14

CICTのトップ10のテナントプロフィールを確認した結果、そのテナントベースは最も予測可能で安定していると結論づけられます。RC Hotels Pte Ltd、FairmontとSwissotel Singaporeを運営するオペレーターはCICtの長期テナントであり、同様にGIC Private Limitedとテマセク保有銘柄でも同様です。

その他の多様なテナント基盤を持つため、豊富な小売物件ポートフォリオを有するリスクは、トップ10テナントの更新しないリスクですらすでにリスクを希釈します。

CICTの受益者ではなく、スポンサーの受益者

CapitaLandとCICtは、不動産投資管理(REIM)部門が管理と専門知識を提供し、CICtがCapitaLandからの資本循環を可能にする間に、お互いに共生的な関係を持っています。

他者の手に貴重な所有物を売却する代わりに、CapitaLandは自らのREITsの傘下に物件を売却し、自己資金と資本を確保し、一方でREITsの持分を保持することによりコントロールを維持します。

この関係は一般的であり、多くの大手不動産開発会社が同様のことを実践しています。コインの片側では、良いスポンサーを持つREITsは、優先買取権(ROFR)を有することができる可能性のある物件の予測可能な供給源を見つけるでしょう。

一方で、成長の機会のために取得の管理に積極的でなく、受動的である傾向があります。

上場以来、CMtとCCtは、スポンサー以外から取得された物件への興味がほとんどありません。

ROFR成長のヘッドスペースを制限する

Source: capitaland.com

CICtがCapitaLandのみに完全依存する場合の成長余地を探るために徹底的に調査しました。

そして、私が見つけたものは本当に好きではありませんでした。REITsの所有する商業施設のうち、未だCLIの所有下にある56物件が存在しますが、そのほとんどはシンガポールや豪州に位置していません。

売却対象になっても、中国には多くの物件がありますが、 CapitaLand China Trust (sgx: AU8U) ROFRの優先権を持つであろうでしょう。

CICtにROFRを China 物件から提供されたとしても、現在の状況を考えると賢明であろうとは思えません。シンガポールから「ジワり売り」したMPACtやPlifeのように受ける損失を考えてみてください。

スポンサー支援を受けたreitが収益性のある買収に前向きになるのは難しいです。理論的にはできますが、そのようなことは、これらのreitが最初にスポンサーによって設立された目的を損なうことになります。

DPUの平坦なトレンド

どのようにしてreitが本当に成長し繁栄するかは、以下のように簡潔にまとめられます。

買収は収益性の高いDPUにつながるべきです。物件が取り込まれると、時々AEIが行われ、より多くの賃貸スペースを確保し、総賃料収入を高めることがあります。

適切に管理されている物件は評価額が上昇し、それによりreitのギアリングが低下します。DPUと単元当たりのNAVが増加することで、おそらくreitの価格も連動して上昇するでしょう。

質の高い物件を購入することができると同時に、借金や資本を活用して資本を調達し、取得を単位当たりの分配において収益性を高めることができます。

そして、このサイクルは続きます。

出典: TIKR.com

CICtはかなりの数の合併と買収を経てきましたが、過去10年間のDPUはほぼ横ばいでした。

以下に注意すべき点をいくつか示します。

ユニット価格も横ばいでした。

一方で、DPU、単元当たりのNAV、および単価を増加させる良い例は Parkway Life REIt（SGX：C2PU）.

出典: TIKR.com

最終的な考え

成長する単位あたりの純資産価値（NAV）や配当金（DPU）は本当に必要なのでしょうか？実際にはそうでもありません。不動産投資信託（reit）は引き続き債務と株式による資本調達が可能ですが、デメリットも存在します。

ユニット価格が低くなるか横ばいであれば、取得に必要な資本を確保するためにより多くのユニットが必要となります。これは価値とユニット単位のリターンの増加よりもむしろ希薄化に繋がるでしょう。

優れた物件取得が必ずしもユニット保有者に偉大な投資リターンに繋がるとは限りません。

家賃の収集や家賃の改善は純粋な価格設定力よりも経済力を要します。A級オフィスや主要な小売スペースに対してテナントが支払いたいと考える限界があります。

CICTの実績が必ずしも悪いというわけではありませんが、大声で叫ぶほどでもありません。

そして、スポンサーからのROFR物件の入手可能性に基づき、Orchard ION取得後の将来の展望について疑問を持っています。

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