智通財経APPは、天風証券の研究報告によると、良好な貯水状況が2024年上半期の発電量に基盤を提供し、2024年年度の取引価格が相次いで導入されることに伴い、水力発電の送電価格の波動について市場の懸念が軽減されることが期待されると予想されており、量と価格が2024年の水力発電の業績を支える良好なサポートを提供する可能性があります。長江電力(600900.SH)、国投電力(600886.SH)、華能水電(600025.SH)、川投能源(600674.SH)に注目をすることを提案しています。

天風証券の見解は以下の通りです:

水力発電セクターの2023年の検証と2024年の展望:

セクターのパフォーマンスの検証：2023年の5-7月、8-12月において、水力発電セクターは比較的に大幅な収益超過を示しました。貯水状況：2023年の雨季終了時、貯水状況は去年同期よりも良好でした。送電価格：受送り側の省は2024年度の取引価格を相次いで導入しており、水力発電の送電価格に与える影響は限定的です。算定によると、2024年の江蘇省の年平均取引価格の調整は、雅砻江水力発電会社の最終利益に約1.6億円の影響を与えるとされています。

水力発電の長期的な成長について：減価と電力価格に着目して探求する

減価：減価償却期限が到来することで中長期にわたり水力発電の持続的な収益増加をもたらすことになります。各水力発電会社の機器の減価償却期限のリズムとそれによる収益の増加に重点を置いて分析します。

長江電力:

三峡ダム:32基の発電機は、2003〜2012年にかけて順次稼働し、現在は減価償却期限が近づいており、2030年までに全ての発電機が減価償却期限を迎える予定です。

西洞庭、向家坝発電所:発電機は2012年から2014年にかけて順次稼働し、2030年から2032年に集中的に減価償却期限を迎える予定です。

ウドンデ、白鶴滩発電所:発電機は2020年から2022年にかけて順次稼働し、2038年から2040年に集中的に減価償却期限を迎える予定です。

当行の予想によると、2023年から全ての水力発電発電機が減価償却期限を迎えるまで、同社のコスト削減効果は約80.8億円(22年間の純利益の37.3%)になると推定されます。その中で、2023〜2025年に94億7000万円(25年間の三峡ダム発電機群の減価償却期限が2037年に集中する76億円)が期限切れになり、2026〜2030年には18.7億円、2031〜2035年には21.8億円が期限切れになります(2031年には当社の折旧費で19.1億円となる溪向発電所の減価償却期限が切れます)。

雅砻江水力発電:

下游二弾発電所:発電機は1999年に全面的に建設され、2018年前にすでに減価償却期限が切れたと予想されています。

下流の桐子林、官地、錦屏一次および二次発電所:発電機は2012〜2016年にかけて順次稼働し、2030〜2034年に集中的に減価償却期限を迎える予定です。

中流の両河口と楊房沟発電所:発電機は2021〜2022年にかけて順次稼働し、2039〜2040年に集中的に減価償却期限を迎える予定です。

当行の予想によると、2029年から運転中の発電所の全ての発電機が減価償却期限を迎えるまで、雅砻江発電所7基の発電機による同社のコスト削減効果は約14.3億円(22年間の雅砻江水力発電の純利益の19.4%)になると推定されています。その中で、2023〜2028年には存量の発電機が減価償却期限を迎えなくて済み、2029〜2030年には3.85億円(2030年に錦官電源グループの減価償却が集中する3.05億円)、2031〜2035年には6.58億円、2036〜2040年には3.86億円が期限切れになります。

華能水電:

華能水電の会計方針により、発電機の減価償却期間はわずか12年であり、長江電力の発電機の減価償却期間18年よりも短いです。

澜沧江中下流発電所:発電機は2009〜2014年にかけて順次稼働し、2021〜2026年に集中的に減価償却期限を迎える予定です。

澜沧江上流の5つの発電所。ユニットは2017年から2019年にかけて順次稼働し、2029年から2031年までに全ての償却が完了する見込み。

2023年からすべての発電機ユニットの償却が完了するまで、華能水力は約9.4億元(純利益の13.8%に相当)のコストを節約すると予想される。

2023年から2025年までに、5.3億元のユニットの償却が期限切れになります。(2024年に功果橋の1号機と2号機、糯扎渡の7、8、9号の発電機ユニットの償却期限が切れ、2025年には龍開口と糯扎渡の残りの3-6号機達が償却期限が切れます)。償却期限が2026年から2031年にかけて4億元になります。(澜沧江上流の5つの発電所の償却は2029年から2031年にかけて集中的に償却期限が切れます)

水力発電の中長期的な電力料金はどうなるのでしょうか?

①四川、雲南などの主要な水力発電地帯では、州内の電気料金がさらに上昇する余地がある。雲南省は、2023年1-11月に月間清潔エネルギー平均取引価格が0.232元/キロワット時であり、石炭の取引価格に比べて、清潔エネルギーの取引価格はまだ大幅に上昇する余地がある。

②地域間送電の価格：地域間送電における水力発電の落地価格は、受信端省と比較して、価格競争の優位性をまだ保っている。例：乌东德発電所が広東と広西に送電した落地価格は、現地の石炭基準価格に比べて、それぞれ0.032元/キロワット時と0.073元/キロワット時低い。

③水力発電産業は、清潔なエネルギーとして長期的に電力制度改革の恩恵を受け、水力発電のコストアドバンテージが増加し、価格アドバンテージがより明確になるでしょう。

長江電力を金利差法で価格付けするにはどうすればよいですか?---市場は高配当株を≒無リスク収益率+仮定された金利差の利回りとみなします。

1. 仮定された金利差水準のアンカーを見つける核心的な仮定: T年の中間に、当社がT-1年の配当予想を発表する前に、市場の配当予想のアンカーはT-2年の実際の配当額です。T-1年の配当予想が公表された後、市場のT年の配当予想のアンカーはT-1年の配当約束に変わります。

2.24年国債利回りの中央値：24年10年国債利回りの平均値は2.5%前後と見積もられています。

3. 長江電力の市場価値空間の測定：現時点で、当行は長江電力の配当利回り要件が2.5%(2024年10年国債の利回りの中央値の予測値)+0.76%(長江電力の配当利回りと国債利回りの仮定金利差アンカーポイント)=3.26%であると考えています。

2024年の配当予測額に基づく計算：2024年1月10日のwindの共通の予想によると、長江電力の2024年の親会社純利益は3444億元であり、70%の配当比率に対応する配当額は241.1億元である。76bpの金利差をアンカーにおいた場合、金利差の範囲が70-80bpの場合、長江電力に対応する市場価値の範囲は7307-7535億元、対応する目標株価の範囲は29.86-30.8元であり、2024年1月8日の長江電力の終値(23.6元)に比べて、上昇余地は26.5%-30.5%である。

リスクの警告: 予想を下回る水があり、水力発電の投資が予想よりも低い、電力料金の変動のリスクがある、評価に主観があるため、参考情報としてのみ提供されます。