先週、経済データや財務諸表など多数の利空が米国株を下落させたが、そのうちのいくつかは当座の英伟达に関する情報であった。

そのため、一連の混乱が起こりました。 火曜日に英伟达は7％暴落し、水曜日には急上昇してほぼ13％に達し、木曜日には再び7％近く下落し、金曜日には7％の下落幅となった。 このように大きな波幅が生じ、科技銘柄の株価は暴落し、VIX指数も15から急上昇して65になり、数倍に増加しました。

この科技株の強い波動の背後にあるのは、現在の評価がすでに高すぎるため、市場がAIの将来的なリターンに対して懸念を抱いていることです。 一部の機関投資家は、英伟达の月末の業績が不調の場合、バブルがいつでも破裂する可能性があると考えています。

荒波が多い状況下で英伟达は市場の圧力に耐え、米国株を継続的に牽引できるでしょうか？

01

最近、英伟达に関する数多くのニュースが報じられてきました。

最初は7月30日に、アップルのAIモデルが英伟达のH100ではなく、谷歌のTPUで訓練されているという情報が伝えられました。

その1日後には、英伟达の次世代GPUであるBlackwellシリーズのデリバリーが予定から遅れ、来年のQ1になるという媒体報道もありました。このGPUには設計の欠陥があるため、問題を解決する必要があるとされました。

その後、米国司法省は英伟达を注目し、競合他社や顧客から告発を収集しました。 告発内容によると、英伟达は強制的な買い手を強要するか、英伟达GPUを購入する際には、配管、ラックなどの付属品を追加しなければならず、加えない場合は優先出荷権を失います。 英伟达のカスタムラックを使用すれば、巨大企業は異なるAIチップの間で柔軟に切り替えることができず、不利な状況に陥ることになります。

英伟达の副社長が「誰がラックを買うか、GB200の優先配送権を得ることができる」と発言したという情報もあります。そのため、マイクロソフト、Googleなどは英伟达のGPUを買うためのお金を払い、多くの付属品に費用がかかり、サプライヤーたちが非常に苦しんでいる可能性があります。

英伟达のラックのサプライヤーであるスーパーマイクロコンピュータは、AIサーバーの需要の増加に伴い株価が急上昇しましたが、英伟达の注文と競合しているため、交渉力が弱まっています。

このため、同社は前四半期に収益が急増した一方、利益率が市場予想に達していないと報告され、昨晩の市場後に株価が約13％下落しました。

さらに、米国司法省は、英伟达が初期スタートアップ企業Run：aiを買収する際に不適切な行動をとっているかどうかを審査しています。

つまり、英伟达が生成式AIチップ市場での地位を誰もが知っていることから、本質的には反トラスト調査であり、早くも猛烈な勢いで始まっていますが、通常は数年間論争を引き起こすことがあり、英伟达はこの問題を抱えることになるかもしれません。

市場が最も注目するのは、英伟达の次世代チップの進展と、デリバリーの遅延が業績に与える影響です。

Blackwellは英伟达の次世代チップアーキテクチャであり、前代のHooperアーキテクチャを引き継ぎ、2点のGPUダイを1つのGPUに組み合わせたH200チップのアセンブリアイデアを継承しました。 ブラックウェル構造のGPUは、前世代のHooper GUPよりもFP8（シングル精度）のトレーニング性能が2.5倍、およびFP4（半精度）の推論性能が5倍であり、エネルギー効率も非常に高く、科技巨大企業が投資する意欲を直接促しました。

しかし、最新情報によると、この工程はまだ完全に成熟していないとのことです。 そのため、現在のBlackwellチップはデリバリーに遅れが生じるという悪い噂が広まり、市場価格が下落するきっかけの1つとなりました。

週末には、機関投資家が述べたように、チップの遅延の影響は実際のところそれほど悪影響ではないと見られています。 Deutsche Bankは、B100の遅延が1つの四半期に留まり、GB200のデリバリー時間がほとんど変わらないと考えており、JP Morganは、四半期末に台湾の半導体メーカーによる生産能力の増加を待つことができるため、その前に発生したチップ改善による遅延を追いつく可能性があると考えています。

業績貢献度については、2024年下半期がHシリーズの出荷ピークと予想されており、Blackwellはすでに第3四半期に収益の多くを予想されていませんので、今年の業績には大きな影響を与えることはありません。

ただ、もし影響がこれまでの噂通りに真実だとしたら、明年の中ごろまで遅れる可能性があり、技術的な問題を解決するには1〜2四半期以上かかる必要があり、来年第1四半期の業績予想は調整される可能性があります。

02

エヌビディアの株価は、7月の高値から20%以上下落しており、黄仁勋などの役員が高値近くで株式を減持したことに加え、売り圧力が形成されています。過去に下落したときには、必ずと言っていいほど行情を解釈するための真偽の難しいニュースがありました。思科論などがそうです。

1990年の上場以来、2000年のインターネットバブルが頂点に達したとき。思科の株価はほぼ毎年倍増し、業績も40%以上の成長を維持し、粗利率も65%以上を維持し、交換機やルーターを主力とする思科は、インターネットの世界の扉を守っている。当時の地位は、現在のAI大型モデルのチケットを配布している英伟达の地位と同じでした。

2000年、Nortel、Juniper、Lucentなどのインターネットハードウェアサプライヤーの業績が急落し始めると、思科の業績はほとんど影響を受けませんでした。アナリストは思科の強さは技術の障壁によるものだと主張し、その割合を増やし続けたため、株価が上昇しました。肯定的なムードの中、管理陣は警告信号を無視し、多額の在庫を増やしました。

2四半期後、受注の減少に直面し、思科の株価は60%下落しました。

思科の物語で、ストックが壊れた理由は下流の需要低下だけではなく、技術的なバリアが破壊されたこと、生産能力が極端に不足していなくなったこと、インターネットのバリューチェーンが転換したことなどがあります。これらの要因があるため、時価総額が180億ドルを超えても、市場は彼らに十数倍の評価しか与えていません。

ブームの背景から出る状況の他にも、上述したリスクはあらゆる高技術企業が抱えるべき検討すべき点です。英伟达の対応策は非常に慎重です。

短期的には、最大の懸念は、1）大手顧客がGPUをため込んでしまったこと、2）投資回収比率が十分でないため、下流の資本支出が強制的に削減されていることです。

木材姉妹などの忠実なAI信奉者も、巨人たちは大型モデルのエリミネーション大会のチケットを確保するために、英伟达GPUの需要を事前に過剰に使い果たすことを意味していると考えていますが、過剰建設の正当性を証明する爆発的な収益成長がなければ、段階的な過剰生産につながる可能性があることを示唆しています。

このような懸念は根拠があります。数多くの巨大企業が現在、エヌビディアの売上高の大半を占めており、「大手顧客の依存症」は、エヌビディアの発展段階で度々現れています。

たとえば2002年、まだ小規模であった英伟达は、5つの大手顧客が65％を占め、大手顧客であるMicrosoftが注文をキャンセルした後、英伟达の業績と株価は急速に下落しました。

今日でもシリコンバレーの権力的地位にある英伟达は、大手顧客が次の増加基盤を英伟达のチップで回避できないようにする必要があります。

しかし、AIアプリケーションが理想的には利益を上げられない場合、いくつかの非合理的な需要は消化されなくなるでしょう。ビッグショットは撤回しなくても、その後の需要は減少する可能性があり、それに伴い、英伟达の後続の成長期待値が下方修正される可能性があります。

もちろん、AI投資は依然として熱狂的な傾向にあります。このリスクも考慮に入れなければなりません。

英伟达は、DGX Cloudを既に立ち上げており、クラウドサービスプロバイダに向けて方向転換する意欲があり、彼らの下部顧客と競合します。他人のクラウドプラットフォームにホストされているとはいえ、ソフトウェアとハードウェアの一体化に基づく利点により、昨年クラウドビジネスは10億ドル以上の収益を上げ、チップビジネスを補完します。

英伟达がRun:AIを買収するのも同様の理由からであり、Run:AIはAIの効率を向上させることに特化した会社であり、トレーニングタスクを完了するために必要なGPUの数を減らすのを助けます。英伟达がRun:AIを自社の製品に統合すると、下流の顧客に利用される可能性がなります。また、DGX Cloudの利点を拡大することができます。

長期的には、英伟达は大規模なトレーニングと推論チップ市場で常に独占的地位を占めることはありません。これは明らかな共有見解です。

一方、2Q競合相手のAMDの当期純利益は、前年同期比で8.8倍に急増しました。英伟达H100に相当するMI 300は、一季度の売上高が10億ドルを超え、下流の顧客にGPUの需要があることを示しています。価値が市場よりも下がっていることから、今後も芯片の供給は一層増加するでしょう。

また、これらの数年間、技術巨人自身がチップを製造しており、一方でコストを削減するため、さらにはこのますます「傲慢な」チップサプライヤーを牽制するためです。専用チップの発表があるたびに、性能と消費電力が英伟达GPUに対して向上することを市場は英伟达の脅威と見なします。

GPUとCUDAの英伟达のソフトウェアおよびハードウェアの堡壘は非常に堅固であり、技術巨頭は自社のチップを開発する場面で企業に対する脅威をまだ与えていない。最大の問題は、研究開発の自己資金化の完了、または外部購入のコスト比較です。

半導体デザイン研究開発製造の固定コストは、一度の流片に億円以上かかる。開発者にとって、用途が多くなければ、チップはより多くの研究開発費用を償却できなくなります。

英伟达の汎用アーキテクチャは多数のシナリオで使用できるため、すでに専用シナリオに投資している大口顧客には比較できない利点があります。英伟达と下流顧客が注文を持って台积電などにランダムに並んでいる場合、台湾の半導体製造メーカーは、ボリュームに従って最初に誰のチップサプライを優先して保証しますか？ウィットネスの自然な対話。

これにより、チップデザインからテストアプリケーションまでの開発サイクルが長くなり、統一されたアーキテクチャを維持する英伟达は、約18か月ごとに新しいチップをリリースする必要があります。従って、TPUを認められているGoogleですら、GPUの購入を諦められません。

したがって、大口顧客が起こした「反CUDA」同盟のような包囲攻撃があったとしても、英伟达は恐れないでしょう。なぜなら、それらがCUDAに近づくまで待つ間に、英伟达はもう次の世代のGPUをリリースしているからです。

03

黄仁勋は言った。「食べ物を得るために走るか、他人に食べ物にされることを避けるために走るか。どちらの場合でも、走り続けなければなりません。」

誰かが英伟达の傲慢は思科と同じくらいで、急いで囲む必要があると言ったが、黄仁勋は常に「会社は破綻する」と言っていた。

市場は、英伟达のチップがどれだけ必要かをさらに認識することができますが、販売の遅延が発生する可能性があり、英伟达の自己防御策 - 显卡のアロケーション、クラウド構築など - 隆起下流顧客がいつでも陣営を変更することを意図しています。このテストは時には最適であり、この株価がより大きく市場と共に下落した場合は、英伟达が非常に珍しいゴールデングースを生み出す可能性があります。

音楽はいつでも止まるかもしれませんが、ダンスは続きます。英伟达にはもう少し時間をかける必要があります。（完全なテキスト）