労働市場の弱さと消費者支出の低迷により、市場の低迷に関する予想が急速に高まる中、米連邦準備制度理事会は、2022年以降のバランスシートの収縮の段階的終了が迫っていると言えます。ただし、最終的な結論は、米連邦準備制度理事会の利下げと流動性圧力に直面する金融市場によって最終的に決定される可能性があります。

2022年6月より、米連邦準備制度理事会は量的緩和政策、つまりバランスシートの収縮(QT)を開始しましたが、今年に入ってからは収縮ペースが徐々に緩やかになっています。ウォール街のストラテジストによると、収縮ペースは最近米連邦準備制度理事会の発言通りに緩やかになっていますが、急ブレーキ方式で突然収縮が終了するという可能性はないでしょう。

多くのウォール街の有名な戦略家は、米連邦準備制度理事会のバランスシート縮小プロセスが突然終了することはあまりないと考えています。これまで、米連邦政策決定者たちは米国債の削減プロセスは年末までに完了すると暗示しています。しかし、最近のデータは、米国経済の成長が著しく鈍化していることを示し、また米国金融市場の流動性圧力に関連するリスクが明白になっているため、米連邦準備制度理事会のバランスシートを縮小することに疑問を持っている投資家が増えています。

金融市場の流動性圧力に関しては、火曜日、市場関係者たちは、2021年以来初めて3000億ドルを下回り、2018年5月以来の3年以上の最低水準まで連続2日間更新した米連邦準備制度理事会が提供する一夜物逆再購入契約(RRP)ツールに資金を投入しました。バンク、政府支援企業、通貨市場共同基金が利益を得るためにこのツールを使用しています。ニューヨーク地区連邦準備銀行のデータによると、最新の数字は、過去最高の25兆5400億ドルから大幅に減少しています。

ストラテジストたちは、このRRPと呼ばれるメカニズムの消耗速度を注意深く注視しています。一部のウォール街の戦略家たちは、このメカニズムの消耗は、過剰な流動性が大幅に減少していることを示しており、銀行の準備金バランスは米連邦準備制度理事会の政策制定者たちが考えるほど十分ではないことを警告しています。

経済を刺激する目的がある場合、米連邦準備制度理事会の緩和政策のプロセスは、停止することである可能性があります。

ウォール街の大手銀行バンクオブアメリカの市場ストラテジスト、マーク・カバナとケイティ・クレイグは、水曜日に顧客への報告で、「もし米連邦準備制度理事会の目的が、利下げによって米国の経済成長を刺激することであれば、バランスシートの収縮(QT)も停止することになるでしょう。もしこの目標が、政策の正常化を実現することだけであれば、QTが続くことになるかもしれません。」と書いています。

増長は、数週間前に米連邦政策決定者たちの予想よりもはるかに速い走りであることを示す経済的な証拠がますます増えています。特に米国の失業率が予想外に4.3％に上昇し、「サムの法則」の経済衰退予測率が100％に達することを引き起こしたことで、米国の衰退の予想が高まりました。米国の衰退が予想されたため、月曜日には、世界中の債券市場が大幅に上昇しました。債券トレーダーたちは、経済成長を刺激するために、米連邦準備制度理事会や他の中央銀行が降息によりより激しい措置を取るであろうことに賭けています。

世界的な債券市場の再評価が非常に激しいため、レート・スワップ市場は一時的に、未来の1週間以内に米連邦準備制度理事会が緊急に利下げする可能性を60％押し付けていました。つまり、市場は、予定されている9月の会議よりも遙かに早い利下げを予想しています。現在のスワップ定価は、米連邦準備制度理事会が9月に50bp利下げすることが高い確率であることを示しており、7月の失業率発表前の25bp押しとは異なります。同時に、スワップ市場は、11月に50bpの利下げが続くことを予想し、12月に25bpの利下げが続くことを予想しています。

市場は、米国金融システムの流動性、および心配な流動性の裂け目(5年前の深刻な資金不足前に現れた流動性の裂け目に似たもの)が現れる前に、連邦準備制度理事会の約72兆ドルの資産負債残高がいつまで縮小できるかを心配しています。

以前、米連邦準備制度理事会の政策決定者たちは、利下げを開始するときにバランスシートの収縮を停止する必要はないと議論していました。しかし、米国の経済が衰退に陥る可能性があるということ、特に労働力市場の急速な低下が政策の円滑な移行を脅かすことが、今では最も注目すべき問題となっています。さらに、ディズニー(DIS.US)、ヒルトン(HLT.US)などの巨大企業は、最近家庭の消費者支出が縮小することを警告し、米国経済の「ソフトランディング」の可能性については、まだ非常に不明瞭です。

パウエル議長は最近の金利決定後の声明で、コロナ危機のピークからインフレ率が大幅に低下したことから、現在官僚らは「米国労働市場が持つ影響を抑制する」というもう一つの二重のタスクに注力していると述べた。つまり、米国の非農業雇用者数と失業率が現在、米国連邦準備制度理事会が最も注目するデータであり、したがって、弱々しい米国の労働市場は、9月に米国連邦準備制度理事会が利下げサイクルを開始することを促すことになるだろう。そのため、米国連邦準備制度理事会の利下げは、分析家たちによって9月に宣言されることになると見られている。

さらに、ますます多くのアメリカ人が雇用できなくなり、収入支援が不十分になるため、アメリカの消費支出は負成長に陥る可能性があります。消費支出の低下は、アメリカ経済に深刻な負の影響を与えることになるでしょう。それは70〜80％のGDP項目が消費と密接に関連しているからです。

米国連邦準備制度理事会がこの回を終了した場合、世界の金融市場は「流動性はまったくよい」となる可能性があります。

現在、3.37兆ドルという過去最高水準の準備金があるとされていますが、米国連邦準備制度理事会が準備金を大幅に減らすと、オーバーナイト資金調達市場の動揺を引き起こす可能性があり、2019年9月の金融システムの流動性危機と同様の事態が起こる可能性があります。資産負債表を減らし続けてきた米国連邦準備制度理事会は、この頃そのスピードを緩めて、通貨市場の利率の潜在的な圧力を和らげています。

それにもかかわらず、RRPメカニズムが示唆するように、金融システムの資金調達部門は圧力の兆候を示しています。アメリカ政府債券発行高が増加し、一流のトレーダーたちが保有するアメリカ国債が歴史的な高水準に近づく中、オーバーナイト・レポ契約(アメリカ政府債券に担保されたローン)の利率が上昇しています。

そして、金融システムの流動性過剰を測定することができる前述の指標である米国連邦準備制度理事会のオーバーナイト・リバースリポ(Reverse Repurchase Agreement,RRA)の残高は、この月の取引毎日で2870億ドルまで低下しています。これは3年以上の最低水準です。木曜日には、この数値がわずかに上昇して3030億ドルになりました。

バークレイ銀行のストラテジストであるジョセフ・アボット氏は、リポ市場利率がさらに上昇する前に、このツールを積極的に使用する必要があると述べました。モルガン・スタンレーのストラテジストであるセス・カーペンター氏、マシュー・ホーンバック氏、マーティン・トービース氏は、「流動性が尽きた場合や、米国が景気後退の兆候を示した場合に、米国連邦準備制度理事会がQT計画を急に終了することを余儀なくされる可能性がある」と書いていますが、「しかし、それらの2つの結果は起こりにくいと考えています。つまり、米国連邦準備制度理事会が急にQTを終了することは非常に難しいと考えています。」

通常、米国連邦準備制度理事会が債券を直接購入する(量的緩和、QEとも呼ばれる)か、資産負債表の縮小を停止する(資産負債表の縮減プロセスを停止する)場合、金融市場の流動性は大幅に高まります。米国連邦準備制度理事会が債券を購入する場合、実際には、銀行の所有する債券を現金に交換しています。これらの現金は、銀行システム内の準備金の形で銀行システムに保管され、銀行システム内の資金供給量が増加します。これは、銀行がより多くの融資を提供できることを意味し、投資や消費を促進することになります。さらに、長期債券を購入することで、米国連邦準備制度理事会はこれらの債券の価格を押し上げ、収益率(つまり、金融市場の長期利率)を低下させ、低い長期利率は企業や消費者の借り入れを促進し、経済活動を刺激することになります。

一方、資産負債表の縮小を停止する場合、米国連邦準備制度理事会は、満期が来るまで保有するか、再度購入することになります。米国連邦準備制度理事会が資産負債表の縮小を停止すると、銀行システム内の準備金水準は下がらず、むしろ大幅に上昇することがあります。これは市場の流動性を緩め、銀行の融資能力を大幅に向上させます。

米国連邦準備制度理事会の資産負債表の縮小は通常、長期金利が高騰することを予測させます。市場上の債券供給が増加するためです。しかし、資産負債表の縮小を停止することで、米国の長期金利が上昇するという圧力を回避し、金融システムは経済活動を引き続き支援することになります。したがって、債券を直接購入するか、資産負債表の縮小を停止することによって、米国連邦準備制度理事会は、流動性を大幅に高め、長期利率を引き上げ、株式などのリスク資産価格を押し上げ、市場信頼度を高めることによって、経済を刺激することができます。

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