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博通在“人工智能泡沫”的下一阶段仍有强大后劲。

翻译 |华尔街大事件

作者 |Uttam Dey

市场专家和技术观察家利用过去几天全球极端波动的现状，加大了对人工智能泡沫破裂的讨论。有些人甚至修改了他们的预测，称人工智能泡沫将在“几天或几周后”破裂。

此类言论引发了市场巨大的猜测和担忧，尤其是那些在 2024 财年上半年涨幅远高于市场的股票。

博通 ( NASDAQ: AVGO ) 是半导体行业中受到类似待遇的公司之一，其市场在今年 6 月创下历史新高后，已从年初至今的高点下跌了 21%。

然而，分析师认为对人工智能泡沫的担忧是没有根据的，最近的波动源于与人工智能泡沫无关的市场状况。更重要的是，鉴于博通的强劲前景，此次股价回落为投资者创造了买入机会。

上周，随着全球波动性在周末飙升，资产泡沫定义的一部分似乎突然引起了市场的关注。许多人工智能/市场专家迅速涌入市场，宣传他们各自的“拍桌子”时刻，他们一直在呼吁人工智能泡沫破裂。

然而，这不是真的，投资者应该记住，波动的根源在于全球市场事件，日本央行十多年来首次加息，令全球市场感到意外，日元飙升。日元飙升导致日元套利交易崩溃，迫使全球投资者缩减头寸，尤其是那些今年大幅上涨的资产。

在确定了最近抛售的根本原因（与人工智能泡沫破裂无关）之后，分析师还将重申人工智能支出的强劲势头，而博通是其中的受益者。

如上所示，亚马逊、谷歌和 Meta等许多大型公司预计今年的资本支出将大幅增加，其中谷歌和 Meta预计 2024 年的增幅最大。我提到的大多数大型科技公司都是博通的大客户，将支持博通收入流的中期增长率。

所有这些公司似乎都在 2022 年增加了资本支出，这些增加投资的时机集中在两件事上：首先是 ChatGPT 的推出，于 2022 年底推出。

如上所示，博通在2021年前一直保持着 10-11% 的营收增长，但从 2022 年开始，这一数字突然上升，预计年复合增长率将达到 14.2%，假设管理层对今年公司的销售额有这样的预期。

虽然与英伟达相比，博通并不是 23 财年 AI 资本支出的真正受益者，但我预计未来几年博通的表现会更加强劲，因为其定制 AI 芯片业务可以帮助该公司的超大规模客户设计自己的 AI 芯片，并摆脱对英伟达的依赖。

有消息称 Meta和谷歌使用博通扩展其各自 ASIC（专用集成电路）的v3和v7版本，这与这两家公司增加资本支出相吻合，如上图所示，也与博通在最近的财报电话会议上的评论相吻合，管理层表示：

对于 24 财年，我们预计人工智能的收入将大幅增加，超过 110 亿美元。非人工智能半导体收入在第二季度触底，预计在 24 财年下半年会温和回升。

在基础设施软件方面，我们在整合 VMware 和加速其增长方面取得了长足的进步。综合考虑这三个关键因素，我们将 24 财年的收入预期上调至 510 亿美元。

预计博通将大力销售其定制 AI 半导体解决方案，该解决方案在未来几年内应会保持高位，这意味着到 2026 财年复合增长率至少为 23%。大力销售也意味着博通可以推行其更高的定价策略，这意味着要么维持当前的调整后 EBITDA 利润率，要么扩大利润率。

除了预计博通的复合年增长率将达到+23% 以外，相信该公司将能够实现强劲的盈利增长。

如下图 D 所示，博通的利润率一直在大幅提高。这些利润率的提高反映了其强大的定价能力，并将在未来几年继续支持利润率的提高。

博通管理层预计，他们将在 24 财年实现 61% 的调整后 EBITDA 利润率，相信该公司可以继续维持这一利润率到 26 财年。惠誉评级本周最近上调了博通的信用评级，这也让人对博通保持这些利润率更有信心，惠誉评级还认为博通可以维持“60% 出头的调整后 EBITDA 利润率”。

基于这些假设，预计博通在 2026 财年的调整后 EBITDA 复合年增长率将达到 22-23%。下面的估值模型假设折现率为 10%。

根据这一估值和 22-23% 的 CAGR EBITDA 增长预期，相信 30-31 倍的预期市盈率是合理的。

关于博通债务的说明：由于该公司持有大量债务，这将影响估值倍数。根据10-Q，博通背负 716 亿美元的债务和约 98 亿美元的现金及等价物。

对于博通来说，这似乎是一个相当大的债务，但考虑到其预计的 FY24 调整后 EBITDA 利润率约为 61%，这意味着调整后的杠杆率约为 2 倍，这是合理可控的。

尽管如此，如此庞大的债务规模意味着博通每年将产生约 28 亿美元的利息支出。

如果我将这些利息支出考虑在内，博通的估值应该约为预期收益的 24 倍，这意味着较当前水平有 31-32% 的上涨空间。

博通股票的主要吸引力之一是其行业领先的调整后 EBITDA 利润率。因此，任何对这些利润率的威胁都会直接降低模型所适用的估值倍数。

目前，一个未知因素是台积电公布的价格上涨将在多大程度上影响博通的可观利润。博通约 90% 的芯片生产由台积电管理。台积电价格上涨对产能合同的影响细节仍不得而知。预计目前不会产生重大影响，至少要到明年才会产生。

就市场波动而言，预计短期内波动将恢复正常，市场应能很快恢复稳定。日本央行最近又发布了一份澄清声明，表示在金融市场状况不稳定的情况下，其不会加息。

在近期市场出现大幅回调后，博通似乎已准备好再次开始反弹，因为其估值显得具有吸引力。

博通的超大规模客户对定制 AI 芯片的需求将为这家总部位于加利福尼亚州圣何塞的公司带来强劲的收入增长，并使博通保持其行业领先的 +60% 调整后 EBITDA 利润率。

相信人工智能的下一阶段仍在进行中，而博通将成为强有力的受益者。