智通財経アプリが知らせたところによると、天風証券が発表したリサーチレポートによると、香港元のカバー取引は香港株の流動性を抑制する可能性があり、海外資金が中国香港市場に流入する兆候はまだ明らかではなく、香港元の資金環境の緩和状態はむしろ需要の低迷の結果であり、香港元の流入性の上昇は、米連邦準備制度が利下げし、米ドルの香港元預金利率を下回ることを待つ必要があり、国内経済の着実な回復も資産価格の期待を修復するのに役立つだろう。米株は依然として高いボラティリティの区間にあり、円カバー取引の反転圧力は既に解除されている可能性がある。マクロ環境の不確実性が徐々に増加する中、米株のボラティリティは拡大する可能性がある。

香港株市場：香港元のカバー取引は香港株の流動性を抑制する可能性がある

海外資金が中国香港市場に流入する兆候はまだ明らかではない。2023年、中国香港市場の資本流出圧力が緩和され、外貨準備の増加ペースが回復し、ほぼゼロに戻り、銀行の総結余規模は歴史的に比較的低い水準にあるものの、過去1年間でさらなる減少は見られず、外国資本が流入している兆候はあるように見えるが、3ヶ月物の米香港金利差が0.8%に拡大していることに留意すべきで、連絡為替制度下では香港元の為替レートの変動は比較的小さいため、香港ドルを借り入れて米ドルを買い入れ、未来の香港ドルを売却するカバー取引はまだ有益であり、外国資本が負の利差の背景に香港市場に流入する可能性はやや低いかもしれない。

香港元の資金環境の緩和状態はむしろ需要の低迷の結果だ。中国香港銀行システムの総結余が歴史的に比較的低い水準にあることを考慮すると、資金環境は資金供給が制約された状況でもなお緩和されていることから、香港元の需要の低迷が主要な要因である。経済活動から見ると、香港元の融資は依然として負の成長水準にあり、2022年の前年同期の低水準に近づいており、融資残高比率は2022年10月の局面的なピーク後、今日に至るまで回復が続いている。業種別に見ると、製造業と小売業の融資増加ペースが緩やかに回復し、外貿融資の伸びが急速に回復していることは外需が比較的堅調であることに関連している。

香港元の流入性の上昇は、米連準時の利下げにより、米ドルを香港ドルの借り入れ利率よりも低くなることを待っている。連絡為替制度の下、中国香港金融管理局は銀行の総結余水準を受動的および能動的な2つの方法で調整し、それにより拆借利率に影響を与え、香港元の為替レートが約束範囲内で変動する。主動的調整方法がより一般的であり、たとえば、市場為替レートが7.75香港元に1米ドルに強まり、強い側が交換保証ラインに到達した場合、金融管理局は公認銀行に対して現地の決済口座から香港ドルを売却し、米ドルを購入することで総結余を増やし、香港元の利率を低下させ、香港元を強制から解放する。

現在の米香港金利差が比較的高い水準にあるため、香港元への借入を行うカバー取引には一定の魅力があり、金融管理局が流動性を引き締めてHIBORを高めることを余儀なくされる時、香港元は金融管理局の介入による緊縮的な価値上昇を示し、流入性の価値上昇ではなく、また為替面の圧力は一定の緩和を示すものの、圧力は株式市場に移行し、香港株全体に圧力をかける。中国連準備が実質的な利下げを行い、米ドルの拆借利率が香港元を下回ると、一方で為替の減価圧力が緩和され、同時に低金利の米ドルの流入により市場流動性が比較的良好な状態になる。

国内経済の着実な復興は資産価格の期待を修復するのに役立つだろう。ある程度、遠隔為替はある国または地域の資産に対する市場の期待を反映しており、過去2年間の資産価格の動きを見ると、香港元の12か月のスワップポイントは恒生指数よりも先行しており、ディスカウントの拡大は先物の上昇期待が高まっていることを示しており、実際、香港株もしばしば先物為替の上昇時に上昇トレンドを形成している。注目すべきは、8月以来、米香港金利差が拡大している背景にあっても、香港元の為替レートは依然として強調されており、このような組み合わせは歴史的にはまれで、異常値の修復方法は現物または先物の為替レートの減価が発生すると、為替圧力が金融管理局に移行し、さらに流動性の引き締めを通じて香港株に影響を与えることがあるが、後者の場合は先物の期待が不十分である。中国内需が着実に回復した場合、関連資産の将来のリターン期待が有効に向上し、外国資本の期待も改善される可能性があり、香港株に促進作用を与える。

米国株市場：米国株はまだ高い変動範囲にある可能性があります。

8月5日、米国株と日本株は大幅に調整され、他の国の株価指数も同時に変動しました。米日の金利差が急速に縮小したことによる日本円キャリートレードの逆転が、今回のグローバル市場の動揺の主要な原因と見なされました。その後、s&p500と日経225はスムーズな反発トレンドを開始しました。前者は歴史的な高値に近づいており、グローバルの投資家の懸念は一部緩和されています。現在の時点では、日本円キャリートレードが再び逆転する可能性は低いかもしれません。一つは、米日長期金利差が月初めの底値から若干反発しており、米国の経済減退と日本銀行の利上げに関する物語が短期間に再び波を起こすのは難しいかもしれません。二つは、CFTCの日本円非商業契約のネットポジションがショートからロングに転換しており、日本円の売り建てと米国株の買い戻し戦略が抑制されていることを示しています。三つは、波動率コントロールを目標とする戦略がレバレッジを大幅に引き下げ、売り圧力がかなり緩和されています。四つは、最近の日本金融条件指数が大幅に上昇し、ある程度日本銀行の「利上げ」操作を代替しており、国内で持続可能なインフレ水準を形成するのに不利であり、金融当局は短期間慎重である可能性があります。

マクロ環境の不確実性が徐々に高まる中、米国株の波乱が拡大する可能性があります。これまでの歴史では、米国債金利曲線が平坦化したり、長短金利差が逆転し始める過程で、米国株の波動率(VIX)もしばしば同期して拡大しています。背後にあるロジックは、米連邦準備制度が緊縮サイクルの終わりと認識されると同時に、景気後退が大まかに対応しているということです。現在、市場では9月の米連邦準備制度に対する強い利下げ期待や経済データのマージナルな弱化により、市場の価格設定が非常に極端化しています。後続の米国経済が強靭性を示すことが困難であれば、米国株の波乱が加速する可能性がありますが、現在の市場はまだ期待の推移段階にあることを考慮すると、s&p500の将来EPSの四半期間の変化も大幅な悪化の兆候はまだ見られていません。そのため、市場は最近発表された経済データに対してより高い感度を持つでしょう。この段階では、米国株は波乱的な特徴を示すかもしれません。

リスク警告：海外の流動性が急速に引き締まる可能性があります；米国経済のハードランディングリスク；国際情勢が複雑化する可能性があります。