「M＆Aの常連」であるLepu Medical（300003.SZ）の成長には、隠れたリスクが現れているようです。

8月24日、Lepu Medicalは2024年上半期の業績報告を公表しました。この期間中、会社の売上高は約338.4億元で、前年同期比21.33％減少しました。純利益は約69.7億元で、前年同期比27.48％減少しました。非調整後の純利益は約64.7億元で、前年同期比28.48％減少しました。

長期的な視点で見ると、これは最近の3年半の財務報告書の中で最も大きな減少になるかもしれません。2022年中期、2023年中期、2024年中期、Lepu Medicalの売上高はそれぞれ18.20％、19.35％、21.33％減少し、純利益はそれぞれ26.69％、24.96％、30.53％減少しました。

（データソース：choice）

「一葉落ちて秋を知る」という言葉の通り、どの会社の業績の低下も無理なわけではありません。多くの上場子会社を持つ一流の医療企業である中には、間違いなくいくつかの「秘密」が隠れているはずです。報道によると、香港株の心泰医療（02291）と科創板の圣诺生物（688117.SH）は、Lepu Medicalから分割された上場企業です。

業績の一途下降に伴い、lepu医療の株価は明らかに持ちこたえられませんでした：2020年7月の最高値45.8元から今や10元を超えないほどに落ち、累計で78%以上も下落しました。

では、“買収狂人”lepu医療は一体どうなったのでしょうか？

医薬品の収入が大幅に減少し、現金流は縮小圧力に直面しています

lepu医療は1999年に設立され、2009年に深証所の創業板に上場しました。

同社は心血管疾患領域の全生涯をカバーする包括的なソリューションプロバイダーであり、事業セクターは医療機器（心臓病治療製品、新しい介入診療事業、体外診断試薬および医療製品の代理店配送を含む）、医薬品事業、医療サービスおよび健康管理の3つの大きなセクターに分かれています。

半期報業績を考慮すると、2024年上半期、3つの大きな事業の業績が明らかに低下し、会社全体の業績が下落する要因となりました。

具体的には、報告期間中、売上規模が最大の医療機器セクターが174億元を実現し、前年比13.01%減少しました;医薬品セクターの売上は113.5億元を実現し、前年比29.05%減少し、3つの大きなセクターの中で最も大きな下落幅となりました;医療サービスおよび健康管理セクターの売上は49.6億元を実現し、前年比27.80%減少しました。

上記の業績について、lepu医療は「業績が期待に達しないのは、主に医薬品の「四同政策」の推進、小売出荷の停滞、薬局マーケティングの低下によるものであり、チャネル価格の整理およびチャネル在庫の吸収には1〜2四半期継続する可能性がある」と説明しています。

さらに詳しくみると、医療器械セクターは、会社のビジネスの中で最も収入規模の大きいセクターであり、具体的なビジネスセクターには心臓血管介入、体外診断、外科麻酔の3つの大きなセクターが含まれています。今年上半期の業績の低下は、主に体外診断事業の低調な結果です。2024年上半期、乐普医疗の体外診断事業の売上高は1.98億人民元に達し、前年同期比で57.15%減少しました。主な理由は、昨年の同期におけるパンデミック関連製品の高い基数と一部の製品の競争による価格の下落です。また、外科麻酔事業は前年同期比で3.87%減少し、心臓血管介入事業は16.92%増加しました。

一方、薬品セクターは最も大きな下降幅を示しており、主な原因は以下の2つです。一つは、薬品の集中調達政策の持続的な推進により、薬品の価格が大幅に下落し、販売数量は増加しているものの、総収入には影響を及ぼしています。もう一つは、研究開発への投資が短期間で実際の経済効果に変換されなかったことです。新しい薬品の開発サイクルは長期間であり、高い不確実性に直面しています。

財務報告書によると、乐普医疗は、現在、小売チャネルの在庫整理による薬品ビジネスの調整が1〜2四半期継続される可能性があると指摘しています。今年全体の予想では、原料薬ビジネスは前年同期とほぼ変わらず、製剤ビジネスの売上高は約15億〜16億人民元に減少する見込みです。在庫整理が完了した後、創新薬を考慮しない場合、関連製品の純売上の回復が製剤ビジネスの売上高のわずかな回復をもたらす可能性があります。

一方、医療サービスセクターの収益の減少は、パンデミック後の時代における国内外の生命指標モニタリングの家庭用関連医療機器の需要の低下によるものです。会社は、この事業への要求を収益の持続的な増加から安定した収益を実現する戦略転換に変える必要性を示しています。

上記の業績の下降によってもたらされるネガティブな効果は、乐普医疗のキャッシュフローにも現れています。

関連する財務データによれば、2024年上半期、会社の商品販売および労務提供からの現金は312.9億人民元で、前年同期比で28.14%減少しました。営業活動による当期純利益は15.9億人民元、投資活動による当期純利益は-82.2億人民元、期間内の現金の増加は-64億人民元であり、会社の現金フローの圧力の縮小をさらに反映しています。

（データソース：wind）

上記から分かるように、今年上半期にlepu medical technologyの業績が下降した要因はさまざまです。一方で、「四同政策」による政策調整が影響している一方で、成長力不足や新薬の開発サイクルが長くまだ実際の経済効果に転化されていないなどの理由もあります。しかし、全体的には、lepu medical technologyの業績が下降している「バタフライ効果」が既に現れ始めています。

高額な商業信用に潜むリスクが明らかになっており、大幅な減損リスクに直面している可能性があります。

言うまでもなく、業績の下降よりも更に懸念すべき大きなリスクがlepu medical technologyに現れています。

この場合は、買収の「後遺症」です。

経済通信アプリによると、lepu medical technologyは上場後、以前の研究開発の重要性から一転して、資本運用により多くのエネルギーを費やし、「買うことで成長を促す」戦略を取り始めました。

例えば、2010年に、同社は卫金帆医学と北京思达を連続して買収し、秦明医学器具の株を取得し、心臓弁と診療器具市場へ進出しました。2011年には、同社はオランダのCOMED B.V.社の株式を買収しました。

不完全な統計によると、2010年から2019年までに、lepu medical technologyは30回以上の買収を行い、約30社の株式を取得し、取引総額は60億元を超えています。

大規模な買収効果は明らかに短期的な成長効果をもたらしました。lepu medical technologyは国内の心血管のヘルスケア産業プラットフォームのリーダー企業に着実に発展しており、その時点での業績も急速に成長し、売上高は2014年の16.69億元から2018年の63.6億元に増加し、当期純利益は2014年の4.23億元から2018年の12.2億元に増加しました。

しかしながら、幸福は災いと密接している。「買い買い買い」での成長の追求から生じる後遺症も少なくない。

一方では、負債の規模はなかなか減少せず高止まりしている。2020年から2024年上半期まで、この企業の総負債はそれぞれ761.9億元、842.5億元、811.4億元、752.5億元、785.6億元であった。このように高い負債規模のまま、売上の減少に伴い、現金流規模が縮小し、会社は短期的な流動資金の圧力に直面している恐れがある。

（データの出典:wind）

一方で、高い商標価値による減価リスクが続いている。購買による成長モデルの下、近年、乐普医疗の商標価値は増加し続け、2024年上半期までに会社の商標価値の簿価は394.8億元に達している。このように高い商標価値のまま、一部の子会社の業績の低下に伴い、減価リスクはかなり増大している。

例えば、乐普薬業、浙江乐普薬業、医療事務所秉琨はすべて2023年において会社の主要子会社であり、会社の当期純利益に対する影響は10%以上に達している。財務報告書に開示されたデータを組み合わせて見ると、近年、乐普医疗は上記の子会社に対する商標価値の減価引当て処理を行ってきたが、今回、一部の子会社の業績が明らかに低下している。

関連する財務報告書のデータによれば、2024年上半期において、乐普薬業の売上は前年同期比で40.28%減少し、琨医療の売上は1.99%減少し、浙江乐普薬業の売上はわずか1.42%増加した。これに応じて、期間中、乐普薬業、浙江乐普薬業、秉琨医疗の3大企業の期末商標残高はそれぞれ31.1億元、37.5億元、53.3億元であり、それぞれ2019年から現在まで減価引当てを行っていない。このような状況のまま、これらの3大企業の業績が低迷するか成長が鈍化する中で、乐普医疗が直面する減価リスクは明白である。

以上から、風聞が偽りであることはない。乐普医疗は国内をリードする医療保健産業グループとして、"買い買い買いで成長"といった短期のルートを選択することで、すでに将来の業績の低下につながる遠因を残していた。なぜなら医療企業にとって、研究開発の革新を強化し、製品構造を最適化し、市場チャネルを拡大し、企業の中核競争力を向上させることこそが持続可能な発展を実現する鍵であるからである。