利益と米連邦準備制度理事会の利下げの影響を総合すると、香港株の柔軟性はA株より大きいと考えております。利下げの恩恵を受けることが短期的には成長セクターはより大きな柔軟性を持つ可能性があります。たとえば、半導体、自動車（新興エネルギーを含む）、メディアエンターテイメント、ソフトウェア、バイオテクノロジーなどです。
智通财经アプリによると、中金は研究レポートを発行し、8月以降、香港株がA株とは異なる独自のトレンドを示していると報告しました。評価とポジションクリアリングの徹底さに加えて、香港株はA株と比較して利益の優位性も重要な要因です。さらに、高い景気度を持つインターネット電子商取引、消費関連サービスなどのセクターはほぼ確実に市場予測に続いて依然として揺れ動く市場で、通信、水力発電などの公益事業も利益が安定しており、引き続き注目に値します。海外に上場する中国企業の上半期の利益は前年同期比で改善しましたが、需要ではなくコストが原因であり、企業は一般的に縮小戦略を採用しています。
市場の視点から、利益と米連邦準備制度理事会の利下げの影響を総合すると、香港株の柔軟性はA株よりも大きいと考えています。利下げの恩恵を受けることが短期的には成長セクターはより大きな柔軟性を持つ可能性があります。たとえば、半導体、自動車（新興エネルギーを含む）、メディアエンターテイメント、ソフトウェア、バイオテクノロジーなどです。しかし、中期的な視点では、レンジ内の揺れ動きが構造的な市場トレンドであり、引き続き主流です。配置の方向性は基本的な景況感によって決まり、分配とテクノロジーの成長が主流です。
中金の主な見解は以下の通りです。
成長率：上半期の成長率は2.3％で、A株よりも好調です。インターネット電子商取引は高成長ですし、輸出リンクと金属もハイライトとなっていますが、不動産と銀行が引きずっています。
海外に上場する中国企業は2024年上半期に前年同期比で2.3％の利益増を確認し、2023年の0.2％からの加速です。比較可能なケースでは香港ドル建てで計算されており、海外に上場する中国企業の市場は前年同期比で2.3％の利益増を示しており、そのうち金融セクターは前年同期比で1.1％の減少（2023年比-2.7％）、非金融セクターは前年同期比で6.3％の成長（2023年比3.9％）となっています。
金属採掘、輸出リンクがハイライトとなっており、電子商取引は高成長を維持していますが、不動産、銀行は加速度的に減少しています。業界別では、上流の原材料セクターが回復しています。原材料の利益は24.0％増加（2023年比-27.1％）、金属採掘セクターの業績を価格上昇が推進しています。エネルギーの利益はわずかな下落1.0％（2023年比-15.0％）で、石炭価格の下落の影響を受けていますが、石油・ガスの利益は6.0％増加し、2023年には12.4％の下落からプラスに転じています。
中流域の製造業は弱いです。上流の資源価格の上昇が利益を押し下げ、資本財の収益は前年比8.9%(2023年-7.3%)減少しました。航空会社は赤字削減し、一部の物流および港湾会社は運賃上昇による業績向上。車両および部品セクターの成長率は17.6%で、2023年の9.9%増に対して加速し、利益率の前年比の押し上げが0.4%ppt(2023年-0.5ppt)、しかし収益の年間伸び率は6%増に対し、2023年の22.3%増から減速しました。下流の消費は強靭です。必需消費は1%増加(2023年-3.9%)し、選択消費は49.4%(2023年67.3%)増加し、耐久消費財(+30.9%)と電子商取引セクターの好調な業績を受け、PDD.US、jd.com(京東商城)、Meituan(03690)の収益は二桁増となりました。
TMT全体的に強力で、ソフトウェアサービスは大幅な赤字削減、通信およびテクノロジーハードウェアはそれぞれ2%および20%増加し、前年比1.2%および17%を上回りました。メディア·エンターテイメントは高い成長率を維持し、32.8%(2023年+49.8%)増加しました。防衛的な医療保健および公共事業は基準が高いため、成長率は減速し、医療保健は2.8%(2023年+37.2%)下落し、公共事業は0.7%(2023年+42%)増加しました。
金融不動産の収益が減少し、全体的な業績に影響を与えています。不動産は急速に下落し、52.1%(2023年-15.2%)減少しました。金融の収益は1.1%減少し、2023年-2.7%より縮小しましたが、保険(+19.3%)の利益は明らかに回復しましたが、金利差の縮小により銀行の収益が加速して減少し(-4.5%vs.2023年-2.9%)、多元金融(-7.3%)の業績も低水準です。
それにもかかわらず、香港の株式市場はA株市場の-3%に比べて明らかに優れています、特に非金融セクターは前年比6.3%増加し、A株非金融セクターの5.5%の減少と比較しています。その原因は、香港の株式市場の収益構造がより優れているためです。
業界構造としては、香港の株式市場は新経済の割合が高く、中流域の製造業の割合は低いです。上半期に利益が二桁増となる電子商取引やインターネットセクターは香港株式市場の中でかなりのウェイトを占め、時価総額の割合が20%に近いですが、このような企業はA株市場には少ないです。利益に圧力をかける中流域の製造業企業の多くはA株市場に集中しており、例えば工業セクターの時価総額の割合が18%を超えており、香港株市場の7%を大幅に超えています。特に上半期に利益が前年比53%減少した電力設備および新エネルギーセクターはA株市場での時価総額の割合が5%で、香港株市場では0.5%しか占めていません。
集中度としては、トップ企業の貢献効果がより明らかです。海外の中国株市場における上半期の上位10社の時価総額は全体の利益の44%を占め、上位20社は60%を占めていますが、A株市場の上位10社の利益率は33%であり、上位20社の利益率は45%に過ぎません。したがって、トップ企業の業績への影響が大きく、Tencent、Meituan、CNOOCなどの上半期の業績はすべて二桁増となっています。セクター別にみても、自動車セクターでは長城汽車(02333)、シャオペン(09868)、比亜迪(01211)がすべて増加に貢献しています。交通輸送セクターでは、中国東方航空(00670)の大幅な赤字削減と京東物流(02618)の業績が予想を上回り、増加率の半分以上を引き上げました。エネルギーセクターでは、CNOOC(00883)の前年比19.8%増が、石炭の減少による損失をほぼ相殺しました。
成長の質：需要ではなくコストが主な要因となっており、企業は一般的に縮小戦略を取っています
利益の改善は主にコストによって駆動されており、需要は下がっています。海外の中国株市場に上場している企業の利益率は2023年の5.2%から一桁増の6.2%に上昇しました。2023年と比較して、多くのセクターの利益率が改善し、メディア·エンターテイメント(+5.4ppt)、小売(+3.4ppt)、公共事業(+2.7ppt)、耐久消費財および衣装(+2.3ppt)などのセクターは明らかな利益率の改善が見られ、唯一の例外は房地产セクターで、利益率が0.8ppt下落しました。上半期、海外の中国株市場上場企業の税金や費用が減少し、利子費用の増加率が緩和されました。企業は需要の低迷環境を維持するためにコスト圧力を軽減しました。
非金融業の収入は前年比1.3%減少（2023年-1.3%に対して）、営業キャッシュフローは前年比24.4%減少（2023年3.2%に対して）、このうち、交通輸送（+13.2%）、情報技術（+12.7%）、耐久消費財（+11.4%）などのセクターは上半期の収入が前年比で実質増加し、2023年の収入増加率よりも大幅に改善されたが、自動車（-16ppt）、不動産（-10ppt）、資本品（-8ppt）、医療保健（-6ppt）などのセクターの成長率は2023年より明らかに減速した。
企業投資は縮小し、純負債は減少した。上半期の海外中資株の資本支出は前年比4.2%減少した。レバレッジ率は2023年の343%とほぼ同水準で、そのうち資本品のレバレッジ率は前年比で最も高く上昇した（+41ppt）；一方、交通輸送のレバレッジ率は10ppt減少した。特筆すべきは、純負債比率（Net gearing）が2023年の45%から2024年上半期には41%に減少し、企業はデレバレッジを行っている。同時に、2024年上半期の在庫背景下には、在庫、在庫売上高比率は引き続き低下し、債権は前年比で増加し、投資収益率と内需の要素不足の環境下で、企業の投資と拡大意欲は限られており、収縮的な運営管理戦略を採用している。
したがって、ROEの増加は主にコスト駆動の利益率によるものである。ROEは2023年の10.9%から2024年上半期には11.6%に上昇した。そのうち、金融セクターのROEは2023年とほぼ同水準で10.8%だった。非金融ROEは11.0%から12.7%に上昇した。保険、需要消費財、公共事業、電信セクターのROEはそれぞれ7.9、4.4、3.5、2.5ppt拡大した。一方で、銀行、情報技術、資本品セクターのROEはそれぞれ0.5、0.4、0.3ppt減少した。デュポンドゥヌムール分析によると、純利益率の上昇がROEの増加を支え、レバレッジ率はほぼ同水準で、資産回転率は2023年の49%から47%に減少し、需要不足の状況下で企業は新たな利益成長点を見つけることが難しく、利益力が制限されている。
成長見通し：2024年全体の成長率をわずかに下方修正し、2%にすることを提案し、電子商取引インターネット、消費サービス、電信と公用事業に注目することを提案する
現在、市場の共通見解では海外中資株の全体成長率が9.5%になると予想されており、下半期の前年比成長率は20%に近くなると暗示されている。セクターにおいては、市場では電子商取引、保険、メディア・エンターテイメントなどが引き続き利益成長の主要な貢献要因として予測されており、消費者サービス、不動産、保険、半導体などのセクターは下半期には上半期よりも明らかに良好な状況となる可能性があるという。
中金によると、市場の共通見解は過度に楽観的である可能性があるか、総合的な誤解があるかもしれない。一方で、実質需要は依然として不足しており、不動産の量・価格は弱い状態が続いており、物価は引き続き圧力を受けており、経済成長の内生的な要素は依然として根本的な改善を待っている。また、上半期の輸出は安定し、市場の予想よりも良好な状況であり、輸出リンク企業の収益を支えているが、最近では運賃が引き続き減少しており、下半期には輸出が前期比で弱まる可能性がある。
現在の成長圧力の根源は依然として信用の引き締めであり、特に今年2月以降、特に第2四半期以降における財政の力は再度緩んでおり、私的セクターの持続的な「デレバレッジ」に効果的に対処できないため、解決策には資金調達コストの引き下げと財政レバレッジの拡大の2つのパスが含まれる。7月の財政赤字は前年比で加速し、9月には米連邦準備制度が利下げし、国内政策に緩和の余地を提供するかもしれないが、年内には既存の政策の実施が主要である可能性があり、財務省は最近、「超過財政政策・新規プロジェクト」を断固防止すると強調しており、「強力な刺激」を期待することは現実的ではない。基本的な状況では、下半期における利益の高速成長は基盤が不足している。
基準シナリオとして、上半期の実際の成長状況を踏まえ、中金は2024年の利益成長率の予測を3-4%から2%に下方修正し、現在の10%の一致予想よりも低いとした。ただし、新経済セクターの割合が高く、製造業の割合が低いため、香港株の業績はA株よりも好調である。セクターにおいては、電子商取引、インターネットなど景気の良い領域に注目し、これらのセクターは年初から今日まで利益が上振れており、2024年のROE予想は過去5年間の平均値よりも高く、PB水準は過去5年間の平均値よりも低いため、全体的な利益成長トレンドの中で明るい点になる可能性がある。さらに、電信、水力発電などの公共事業セクターの業績は安定しており、配当対象としても注目される価値がある。
市場の視点から、利益と米連邦準備制度理事会（Fed）の利下げの影響を組み合わせて考えると、香港株はA株よりも大きな弾力性を持っていると考えています。短期的には、利下げの恩恵を受ける成長セクターには、半導体、自動車（新エネルギーを含む）、メディア・エンターテイメント、ソフトウェア、バイオテクノロジーなどのより高い弾力性があるかもしれません。しかし、中期的には、範囲内の振動が主流となる構造的な市場で、現在の10年国債利回りが3.8％まで低下し、利下げの期待がかなり事前に織り込まれていますので、リスクプレミアムが昨年の水準に戻る場合、恒生指数は約19,000になるでしょう。また、利益がこの基準に基づいて10％増える場合、恒生指数の水準はおおよそ21,000になるかもしれません。
配置の方向は基本的な見通しに依存し、配当+テクノロジーの成長が主流です。1）全体的なリターンの低下に対応するため、安定したリターンをもたらす高配当と高自己株式買い戻し、つまり現金フローが余地のある「現金牛」が適しています。周期的な配当から銀行の配当、そして低ボラ配当へと移行していきます。2）一部のレバレッジを加える場合は、自身の業界の景気の良さ（インターネット、ゲーム、教育）または政策のサポートを受けるテクノロジーの成長（ハードウェアと半導体）が適しています。