主要なグローバル経済圏が複数回の利上げを経た後、2024年に降息周期が始まります。

しかし、貨幣政策が徐々に緩和される中で、市場の焦点が一つの重要な問題に移っています。それは、これらの降息周期はいつ、どのように終わるのかということです。

22日、ゴールドマンサックスグループのアナリストJan Hatziusチームはリサーチレポートを発表しました。G10経済圏の歴史的な「ソフトランディング」貨幣緩和周期の終了方法を分析することで、三つの大きな規則をまとめました：

中央銀行は緩和周期をゆっくりと慎重に終わらせる傾向にあります（通常は降息を一時停止します）；失業率が上昇するか政策金利が中立金利を上回ると、中央銀行は降息を継続することを促されます；中央銀行は政策金利を中立金利以下に設定しようとする傾向があります。

リサーチレポートは、これらの歴史的なパターンが現在のG10諸国の利率に対するハト派の予測を支持すると考えています。例えば、米国連邦準備制度やカナダなどの国は降息を続ける可能性があります。ゴールドマンサックスグループはまた、米国連邦準備制度が2025年にさらに三回、各25ベーシスポイントの降息を行うと予測しています。

利下げのペース：初めは早く、後に遅く、慎重な調整

ゴールドマンサックスグループのアナリストは、過去にG10国が「ソフトランディング」段階に入ると、中央銀行が通常「前置き緩和」の政策操作を取ることを示しています。

利下げ周期の最初の六ヶ月間、中央銀行はしばしば速いペースで利下げを進め、総利下げ幅の約50％を達成します。しかし、後期には利下げの速度が著しく鈍化します。データによると、利下げ周期の前後三ヶ月間の平均利下げ幅は1.1ポイントから0.7ポイントに低下します。

さらに、利下げの一時停止は過去の利下げ周期において一般的な現象です。利下げ周期の70％以上で少なくとも一度の停止が見られ、約50％の周期では二回以上の停止がありました。これは、中央銀行が利下げ周期の後期に慎重になり、目標金利に近づくように政策を徐々に調整することを示しています。

このようなパターンは、利下げ周期全体の時間の長さをも決定します。近くの半分の「ソフトランディング」利下げ周期は一年を超えて持続しており、利下げが急速に終了することはなく、むしろより詳細な方法で政策調整を完了することを示しています。

重要な要因：失業率と中性金利の影響

利下げ周期がいつ終了するかを決定する問題において、ゴールドマンサックスグループは二つの重要な変数を発見しました：失業率と政策金利の中性金利に対する水準です。

まず、利下げ周期が起動された後に失業率が上昇すると、中央銀行が利下げを続ける確率が著しく増加します。ゴールドマンサックスグループの回帰分析によれば、失業率が1ポイント上昇するごとに、利下げを続ける可能性は40ポイント上昇します。これは、中央銀行が雇用市場の状況に対して非常に敏感であり、失業率の変化が貨幣政策調整の優先考慮と見なされていることを反映しています。

次に、政策金利の水準も重要な影響要因です。もし現在の政策金利が中央銀行の中立金利の評価を上回っている場合、利下げ周期は通常継続します。この現象は経済回復の初期に特に顕著であり、ゴールドマンサックスグループは、政策金利が中立金利を1パーセント上回るごとに、利下げの可能性が25パーセント増加すると推定しています。

終了モード：中立金利を下回ると、緩和周期が終了する

ヒストリカルデータによると、G10国の利下げ周期は通常政策金利が中立水準を下回ったときに終了します。平均的に、利下げ周期の終了点は中立金利よりも1パーセント低く、データ分布は下方の偏差を示しています。これは、経済が「ソフトランディング」に近づくと、中央銀行がより緩和的な金融政策を採る傾向があることを意味します。

さらに、失業率の上昇は利下げ周期の終了時に政策の過剰調整を引き起こす主要因です。ゴールドマンサックスグループの分析によれば、失業率が1パーセント上昇するごとに中央銀行が政策金利を中立水準以下に下げる確率が20パーセント増加します。これに対して、コアインフレ率とGDP成長は利下げの継続に対する影響は比較的限定的です。

展望：米連邦準備制度の声明は、歴史的に利下げ周期の後期の減速のパターンに一致します

これらの歴史的パターンに基づき、ゴールドマンサックスグループは今後の主要経済体の金融政策の方向性についてハト派の期待を持っています。報告書によれば、米国、カナダ、スウェーデンなどの国々では失業率が著しく上昇しており、これらの国の中央銀行は経済成長の鈍化と雇用市場の圧力に対処するために利下げを続ける可能性があります。

米連邦準備制度を例にとると、2024年12月の会議で「タカ派」のシグナルを示したものの、今後の利下げの幅とタイミングには不確実性があることが示されました。しかし、ゴールドマンサックスグループは、この言明が利下げ周期の終了を意味するものではなく、歴史的に利下げ周期の後期の減速のパターンと一致するものだと考えています。

ゴールドマンサックスグループは、米連邦準備制度が2025年にさらに3回、各25ベーシスポイントの利下げを行うと予想しています。