2024年に香港主板に上場した準新興国株式の中で、最も目立ったのは広聯科技(02531)です。

2024年7月15日、広聯科技は4.7香港ドルの発行価格で香港に上場し、以後その株価は徐々に上昇し、30日移動平均線を支えに明確な上昇トレンドを形成しました。12月24日までに、広聯科技の株価は最高で36香港ドルに達し、わずか5ヶ月半で、その最高株価は発行価格から約665.96%も上昇し、多くの準新興国株式の中で最高となりました。

しかし、その後の3取引日で、広聯科技の株価は明らかに調整しました。その中で、12月27日は大幅に22%下落し、終値では-7.69%の下落に回復しました。出来高は1475万香港ドルで、前日の663万香港ドルから122.47%増加しました。12月30日、広聯科技の株価は開盤時に大幅に上昇し、前日下落幅を覆そうとしましたが、成功せずその日の株価は12.58%下落し、終日振幅は21.52%、出来高は1856万香港ドルにさらに増加しました。12月31日の取引では、香港株は半日で取引開始し、広聯科技の株価は30日移動平均線を下回った後に回復しました。

図：広聯科技上場以来の株価推移(出典：wind)

市場を見ると、株価の累積上昇幅が高すぎたため、広聯科技は12月27日以来、強い買いと売りの間で激しい攻防が行われ、一部の資金がすでに浮遊利益を確定することを選択したため、株価が大幅に調整されました。

株価の大幅な波動の根源は、基石投資者および株主が間もなくロックアップの解除を迎えることにある。智通财经APPは、広聯科技の基石投資者が持つ5.11%の株式が2025年1月15日に解除されること、同時に株主が持つ30.6%の株式も2025年1月15日に最初の解除期間を迎えることを把握している（売却解除後の株式も持ち続ける必要がある）。市場は、このような豊富な浮利益の下、ロックアップ解除後に清算や減持の可能性があることを懸念している。

明らかに、ロックアップ解除は広聯科技が上場して以来直面する最初の新たな挑戦である。市場は、広聯科技の株価が30日移動平均線を再テストした後に再び上昇することができるのか、または大きな調整の始まりなのか、興味を持たざるを得ない。

SaaSビジネスは迅速に成長を続けている。

広聯科技は現在、株価が発行価格に比べて大幅に上昇しているが、IPO時のパフォーマンスはあまり良くなかった。2024年6月には、香港株の新規公開市場が明らかに回復し、月内に上場した9つの新株のうち、破発したのはわずか3社であった。7月に入ると、市場の感情は弱まらなかったが、広聯科技と同時に上場を目指す新株は7つに達した。新株の供給が大幅に増加する中で、広聯科技は市場において注目されていなかったことが、販売結果にも現れている。

株式の配分結果によると、広聯科技は6360万株をグローバルに販売しており、そのうち香港での公開販売は636株、全体の10%を占める。国際配分は5724万株で、全体の90%を占める。注意すべきは、公開発行部分はわずか2.49倍の超過申込で、回転メカニズムは発動しておらず、国際配分部分は1.06倍の申込があったことだ。明らかに、国際配分であろうと公開発行であろうと、当時の配分結果はいずれも相対的に冷淡であった。

また、上場初日には売却意向が強かった。ダークプール段階で、広聯科技の株価は一時5.7香港ドルに達し、発行価格に対して21.28%上昇した。手数料を除けば、最小取引単位あたり500香港ドルの利益があった。しかし、上場当日、広聯科技は激しい売り圧力に直面し、取引終了時には上昇幅が大幅に縮小し、2.13%となった。

広聯科技のグローバルに発行した株式の割合は約17.35%で、「貧乏版の発行」ではなく、「套路回拨」の状況も存在しないため、IPO初日の株価は高開きで低下したが、その株価の累積的な暴騰665.96%の背後には、SaaSビジネスの優れたパフォーマンスが推進力となっている。

広聯科技は、中国の自動車後市場に向けて、車載ハードウェアおよびSaaSマーケティングおよび管理サービスを提供している。その中で、車載ハードウェアには、車載エンターテインメントシステム、車載安全システム、インテリジェントコアボードの3つのカテゴリが含まれている。そして、SaaSマーケティングおよび管理サービスには、SaaSサブスクリプションサービスおよびSaaS付加価値サービスが含まれている。

その中で、SaaSサブスクリプションサービスは4S店及びチャネル顧客に提供される嘀加SaaSマーケティング製品や、自動車ファイナンスリース会社に提供される虎哥e盾SaaS製品を指します。SaaS付加価値サービスは、自動車ユーザーに自動車の装飾品及びサービスを販売し、4S店の顧客にオンラインとオフラインの統合マーケティングサービスを提供することを意味します。

2023年には、広連科技が販売する車載ハードウェア製品及びSaaSマーケティング及び管理サービスの収入は、それぞれ40.3%及び59.7%を占めました。一方、SaaS付加価値サービスは広連科技の業績の持続的な成長を促進する重要な力であり、このビジネスの2021年から2023年の収入は、それぞれ931.4万、1.11億、2億元に達し、爆発的な成長を実現しました。その期間中、会社の総収入に占める割合はそれぞれ2.9%、26.8%、35.7%でした。

2024年上半期の中で、広連科技の総収入は23.9%増加して3.08億元に達しましたが、これは主にSaaSビジネスの後押しによるものです。財報によると、会社は新たに電気自動車ブランドの4S店及びユーザーセンターとの協力を開始したため、SaaSマーケティング及び管理サービスの収入は約58.3%増加して2.19億に達し、総収入に占める割合は71.1%に上昇しました。また、SaaSビジネスの規模拡大により、広連科技の報告期間中の粗利率は42%から56%に増加し、期間中の粗利は64.6%増加して1.72億元に達しました。

2024年第3四半期には、広連科技のSaaSビジネスの発展が再び加速しました。会社が公表したデータによると、賽力斯、奇瑞などの複数の自動車メーカーまたはその関連会社との協力のおかげで、期間中の会社の総収入は29.7%増加しました。その中で、SaaSビジネスの収入成長率は66.6%であり、上半期の58.3%からさらに向上し、総収入に占める割合は78.92%に増加しました。同時に、期間中の全体の粗利率は67%であり、前年同期比で20.8ポイント増加し、上半期の56%と比較しても11ポイントの向上が見られました。

限售株の解禁は株価の調整の「引き金」となる可能性があります。

広連科技のSaaSビジネスが持続的に迅速に成長できたのは、中国の人工知能産業の急成長によってもたらされた市場機会を得たからです。データによると、2024年の11ヶ月間で、中国の自動車販売台数は2794万台であり、前年同期比で3.7%増加しました。その中で、電気自動車の販売台数は1126.2万台であり、前年同期比で35.6%の増加を記録しました。電気自動車の浸透率は40%を超えていますが、依然として持続的な高成長の勢いを示しています。

自動車後市場のインテリジェントネットワークサービスを提供する企業として、広聯科技は新エネルギー車メーカーを開拓し、産業の発展の中で「分け合う」戦略的配置を実現しています。彼らがChongqing Sokon Industry Group Stock、奇瑞など複数の自動車メーカーやその関連会社と協力していることが、広聯科技の継続的な成長の重要な理由です。2024年第三四半期には、広聯科技のSaaS付加価値サービス業務において、新エネルギー車メーカーとその納品サービス店舗顧客からの未監査収入の割合が65％を超えました。

灼識コンサルティングのデータによれば、2023年の収益に基づき、広聯科技は中国の自動車後市場業界のSaaSマーケティングおよび管理サービス提供者の中で第一位にランクインしています。既存の顧客の成長規模が拡大し、新たな顧客が増える中で、広聯科技のSaaSビジネスは引き続き成長する見込みです。同時に、広聯科技はインテリジェントネットワーク自動車の「スマートカー」と「スマートモビリティ」の二大分野において、デジタルシーンのカバー範囲を広げ、車のインテリジェントネットワーク業界におけるCNI Data Factor Indexの収益化および人工知能の商業化に注力し、収益と粗利の成長を促進すると述べています。

したがって、広聯科技のビジネスの持続的な成長は高い確実性を持ち、これは彼らのファンダメンタルズを強化していますが、一方で投資家は広聯科技が現在直面している複数の潜在的な課題を明確に認識する必要があります。

まずは激しい市場競争です。車載ハードウェア製品やSaaSマーケティングおよび管理サービスの両方が非常に競争の激しい分野であり、広聯科技はこの2つの分野でトップ企業となっていますが、2023年には自動車後市場のSaaSマーケティングおよび管理市場のシェアがわずか6.1％であり、上位5社の合計シェアは21.3％に過ぎません。業界の分散度が高く、市場競争がさらに激化すると、広聯科技のビジネス展開や収益水準に影響を与える可能性があります。

次に、当期純利益の成長速度が粗利の成長速度に遠く及んでいないことです。SaaSビジネスの比率の持続的な向上が広聯科技の粗利率を明らかに引き上げ、粗利の急速な成長をもたらしていますが、その成長速度は当期純利益には伝わっていません。2024年上半期において、広聯科技の粗利は64.6％増の1.72億元となりましたが、調整後の当期純利益はわずか7.7％増の2480万元にとどまりました。これは、報告期間中の流通および販売費用が約96.7％増加し、当期純利益を圧迫したためです。流通および販売費用が最適化されなければ、広聯科技の当期純利益の低成長は顕著に改善されない恐れがあります。

さらに、株価が半年で665.96％急騰した後、広聯科技の企業評価は相対的に高い水準に達しました。広聯科技の2023年の調整後当期純利益は6173万人民元であり、2024年と2025年の当期純利益の平均成長率が30％である場合、広聯科技の現在の時価総額108億香港ドルは2025年のPEが100倍を超え、現在の静的PBも25.65倍に達しています。

SaaSビジネスの価値をPS評価法で測定したとしても、広聯科技の現在の時価総額は2025年のSaaSビジネスに対するPS評価倍数が15倍を超えているかもしれません。このようなPS評価レベルは比較的楽観的な予想の下で生じているものであり、会社の発展が市場の予想に達しない場合、評価のリスクが生じる可能性があります。

さらに、ロックアップ株の解除が広聯科技の株価調整を促す「引き金」となる可能性があります。広聯科技の基礎投資者は、惠州市国惠联股权投资基金合伙企业（有限合伙）であり、この基礎投資者は広聯科技の1872.3万株を取得しています。12月31日の終値で、この株式の価値は約5.5億香港ドルであり、コストは8800万未満です。この状況では、この基礎投資者には高い利益確定のニーズがあるかもしれず、5.5億ドルが流動性の乏しい香港株市場において、事前に清算される可能性は否定できません。

同時に、会社の控股株主が保有する30.6%の株式も2024年1月15日に制限付きで解禁されます（控股株主の地位を保証する必要があります）。控股株主が一部株式を売却した場合、さらに売り圧力が強まるでしょう。注意すべきは、広聯科技には一人の大株主が株式の売却制限がないことです。

智通财经APPは、控股株主を除く現有株主の制限付き株式リストに煙台隆赫（中国）が含まれていないことを発見しました。この株主は広聯科技のIPO後の株式割合が10.01%に達しています。制限付きリストにその名前が見当たらないのは、広聯科技上場以来、煙台隆赫（中国）が保有する株式が制限の対象外であることを意味するかもしれません。

招股書によると、煙台隆赫（中国）は投資会社であり、広聯科技の連結関連企業である広聯賽訊の前取締役高赫男によってコントロールされています。煙台隆赫（中国）が現在保有している株の時価総額は10億香港ドルを超えており、公開情報には減持の兆候は見受けられないため、この株主は現在まだ減持していないと思われます。しかし、基石投資者や控股株主が減持して株価が調整される場合、他の株主も動き出す可能性があります。

総じて、広聯科技の基本面は堅実であり、SaaSビジネスは持続的に急速に成長していますが、最大の問題は短期的に株価が大幅に上昇していることで、会社の評価は楽観的なレベルに押し上げられています。このような豊かな浮かぶ利益の中で、株価が調整されると、基石投資者が利益を確定し始める可能性があります。