Hainan Airlines Holdings: 2011 Corporate Bonds Tracking Rating Report

SZSI · Jun 29, 2019 00:00

海南航空控股股份有限公司

2011 年公司债券

跟踪评级报告

上海新世纪资信评估投资服务有限公司

Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

新世纪评级

Brilliance Ratings

跟踪评级概述

编号：【新世纪跟踪(2019)100612】

评级对象：海南航空控股股份有限公司

2011 年公司债券

11 海航 02

主体/展望/债项/评级时间

本次跟踪： AAA/稳定/AAA /2019 年 6 月 27 日

前次跟踪： AAA/稳定/AAA/2018 年 4 月 12 日

首次评级： AA+/稳定/AA+/2011 年 3 月 28 日

主要财务数据及指标

跟踪评级观点

2019 年

项目 2016 年 2017 年 2018 年

第一季度上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本

金额单位：人民币亿元

评级机构）对海南航空控股股份有限公司（简称

母公司口径数据：

货币资金 138.07 171.25 205.66 206.63

海航控股、发行人、该公司或公司）及其发行的

刚性债务 458.89 556.47 753.69 754.38 11 海航 02 的跟踪评级反映了 2018 年以来海航控

所有者权益 499.42 517.58 493.42 501.50 股在市场空间、经营效率、经营规模及外部支持

经营性现金净流入量 89.67 170.63 15.25 -14.41 等方面所保持的优势，同时也反映了公司在汇率

合并口径数据及指标：波动、航油价格和债务偿付等方面继续面临压力。

总资产 1,481.44 1,973.48 2,047.35 2,034.10

总负债 802.68 1,233.91 1,359.85 1,337.42

刚性债务 648.60 997.20 1,092.30 1,081.55 主要优势：

所有者权益 678.76 739.57 687.50 696.68

市场空间大。我国民航运输尚处于成长期，民

营业收入 406.78 599.04 677.64 186.33

净利润 34.10 38.82 -36.48 12.40 航客运量已连续多年保持两位数的增长，人均

经营性现金净流入量 122.87 129.60 92.25 9.73 消费能力的提升及海南国际旅游岛建设将为

EBITDA 116.09 149.13 62.84 - 海南航空主业带来较好的市场空间。

资产负债率[%] 54.18 62.52 66.42 65.75

资产负债率*[%] 57.62 67.31 70.98 70.16 经营效率相对显著。海航控股经营管理水平较

权益资本与刚性债务

104.65 74.16 62.94 64.41 高，飞机平均日利用率、客座率和载运率等指

比率[%]

流动比率[%] 89.85 63.22 43.85 45.07 标在国内航空公司中处于较高水平，且服务质

现金比率[%] 65.70 54.18 30.61 31.68 量领先于国内同行，公司拥有较高的行业地位

利息保障倍数[倍] 1.92 1.87 0.05 - 和品牌知名度。

净资产收益率[%] 6.41 5.47 -5.11 -

经营性现金净流入量与经营规模持续扩张。近年来，海航控股机队规

39.25 25.65 9.52 -

流动负债比率[%] 模继续扩大，航线网络进一步丰富，经营规模

非筹资性现金净流入量

-7.25 3.47 -1.67 - 持续扩张，运营效率和生产效益情况维持在较

与负债总额比率[%]

EBITDA/利息支出[倍] 3.09 2.95 1.14 - 好水平。

EBITDA/刚性债务[倍] 0.17 0.18 0.06 -

外部支持。海航控股为我国第四大航空公司，

担保方数据（合并口径）： 2016 年 2017 年 2018 年

经营业务开展关系到公众出行，可获得股东、

总资产 10,154.99 12,319.36 10,705.13

营业收入 1,830.08 5,870.99 6,167.13 地方政府等的大力支持。

资产负债率[%] 59.43 59.78 70.55

经营性现金净流入量 505.18 634.00 412.29 担保支持。本期债券由海航集团提供担保，仍

注：根据海航控股经审计的 2016-2018 年财务数据和担保人海可增强债券到期偿付的安全性。

航集团经审计的 2016-2018 年财务数据整理、计算。资产负债

率*为考虑可续期贷款及永续中票等永续债务工具后的资产

负债率。

主要风险：

分析师随时偿付风险。海航控股因未能履行相关借款

及融资租赁协议中约定事项，并触发其他借

蒋卫 jw@shxsj.com

杨菡 yh@shxsj.com

款、融资租赁以及债券的相关违约条款，导致

Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 公司存在被要求随时偿还相关借款、融资租赁

款以及债券的可能性，且金额巨大。截至目前，

上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F

http://www.shxsj.com

新世纪评级

Brilliance Ratings

新世纪评级

Brilliance Ratings

海南航空控股股份有限公司

2011 年公司债券

跟踪评级报告

跟踪评级原因

按照海南航空控股股份有限公司 2011 年公司债券（简称“11 海航 02”）

信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据海航控股提供的经审计的 2018 年

财务报表、未经审计的 2019 年第一季度财务报表及相关经营数据，对海航控

股的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，

并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。

经中国证券监督管理委员会证监许可[2011]721 号文批准，该公司于 2011

年 5 月 24 日至 26 日发行了两个品种的 2011 年公司债券。其中，品种一为 5

年期债券，简称“11 海航 01”，发行规模为 35.60 亿元人民币，票面利率为 5.6%；

品种二为 10 年期债券，简称“11 海航 02”，发行规模为 14.40 亿元人民币，票

面利率为 6.2%。11 海航 01 已于 2016 年 5 月到期。截至 2018 年末，11 海航

02 付息情况正常。本次跟踪为对 11 海航 02 的跟踪。

截至 2019 年 5 月 20 日，该公司合并口径在境内发行的待偿还债券余额为

218.40 亿元。截至 2019 年 5 月 20 日公司待偿还债券概况如图 1 所示。

图表 1. 公司合并口径境内发行的待偿还债券概况（截至 2019 年 5 月 20 日）

债券余额发行期限发行利率到期日/

发行人名称债项名称起息日

（亿元）（年）（%）下一行权日

19 海南航空 SCP001 10.00 0.74 5.70 2019-03-05 2019-11-30

18 海航 Y5 14.00 3+N 7.30 2018-11-27 2021-11-27

18 海航 Y4 8.00 3+N 7.35 2018-11-05 2021-11-05

18 海南航空 SCP001 10.00 0.74 6.50 2018-10-26 2019-07-23

海南航空控股 18 海航 Y3 15.00 3+N 7.45 2018-10-19 2021-10-19

股份有限公司 18 海航 Y2 8.00 3+N 7.45 2018-09-27 2021-09-27

18 海航 Y1 5.00 3+N 7.60 2018-09-14 2021-09-14

16 海南航空 MTN001 25.00 3+N 5.15 2016-03-09 2022-03-09

15 海南航空 MTN001 25.00 3+N 5.40 2015-10-21 2021-10-21

11 海航 02 14.40 10.00 6.20 2011-05-24 2021-05-24

云南祥鹏航空 17 祥鹏 01 6.00 2+2+1 7.98 2017-06-20 2019-06-20

有限责任公司

12 滇祥航 7.00 7.00 7.29 2012-12-14 2019-12-14

天津航空有限 17 津航空 PPN003 5.00 3.00 7.00 2017-10-26 2020-10-26

责任公司 17 津航空 PPN001 10.00 3.00 7.50 2017-07-20 2020-07-20

新世纪评级

Brilliance Ratings

债券余额发行期限发行利率到期日/

发行人名称债项名称起息日

（亿元）（年）（%）下一行权日

17 津航空 PPN002 2.00 3.00 7.50 2017-06-26 2020-06-26

17 津航空 MTN001 13.00 3+N 7.00 2017-04-14 2020-04-14

16 天津航空 MTN004 10.00 3+N 5.30 2016-11-04 2019-11-04

16 津航空 PPN002 10.00 3.00 5.20 2016-10-19 2019-10-19

16 天津航空 MTN003 5.00 3.00 3.96 2016-09-23 2019-09-23

16 津航空 MTN002 6.00 3.00 4.15 2016-09-05 2019-09-05

16 天津航空 MTN001 10.00 3+N 6.50 2016-03-31 2022-03-31

资料来源：海航控股

业务

1. 外部环境

（1）宏观因素

2019 年一季度，全球经济增长进一步放缓，制造业景气度快速下滑，美国

单边挑起的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧正在变成现

实，热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素；在这样的情况

下，主要央行货币政策开始转向。我国经济发展面临的外部环境依然严峻，短

期内经济增长下行压力较大，但在各类宏观政策协同合力下将继续保持在目标

区间内运行；中长期内，随着我国对外开放水平的不断提高、经济结构优化、

产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化，我国经济的基本面有望长期

向好并保持中高速增长趋势。

2019 年一季度，全球经济增长进一步放缓，制造业景气度快速下滑，美国

单边挑起的贸易冲突引发市场对全球贸易及经济增长前景的担忧正在变成现

实，热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素，主要央行货币

政策开始转向，我国经济发展面临的外部环境依然严峻。在主要发达经济体中，

美国经济表现仍相对较强，而增长动能自高位回落明显，经济增长预期下降，

美联储货币政策正常化已接近完成，预计年内不加息并将放缓缩表速度至 9 月

停止缩表；欧盟经济增长乏力，制造业疲软，欧洲央行货币政策正常化步伐相

应放缓并计划推出新的刺激计划，包含民粹主义突起、英国脱欧等在内的联盟

内部政治风险仍是影响欧盟经济发展的重要因素；日本经济复苏不稳，通胀水

平快速回落，制造业景气度亦不佳，货币政策持续宽松。在除中国外的主要新

兴经济体中，货币贬值、资本外流压力在美联储货币政策转向下有所缓解，货

币政策刺激经济复苏空间扩大；印度经济仍保持较快增长，印度央行降息一次，

而就业增长缓慢及银行坏账高企仍是痼疾；油价回升有利于俄罗斯经济复苏，

但受经济制裁及地缘政治摩擦影响波动较大；巴西和南非经济景气度企稳回

新世纪评级

Brilliance Ratings

升，可持续性有待观察。

我国经济增长速度放缓但仍位于目标区间内，消费者物价水平有所回落、

失业率小幅上升，经济增长压力依然不小。我国消费新业态增长仍较快，汽车

消费负增长继续拖累整体消费，个税专项扣除的实施以及新一轮家电、汽车下

乡拟重启有望稳定未来消费增长；地产投资增长依然较快，制造业投资增速随

着产能利用率及经营效益增速的下降而有所趋缓，基建投资持续回暖支撑整体

投资增速探底回稳；以人民币计价的进出口贸易增速受内外需求疲弱影响双双

走低，中美贸易摩擦具有长期性和复杂性，对我国出口有一定负面影响但程度

有限。我国工业生产放缓但新旧动能持续转换，代表技术进步、转型升级和技

术含量比较高的相关产业和产品保持较快增长；工业企业经营效益增长随着工

业品价格的回落有所放缓，存在经营风险上升的可能。房地产调控“一城一策”、

分类指导，促进房地产市场平稳健康发展的长效机制正在形成。区域发展计划

持续推进，中部地区对东部地区制造业转移具有较大吸引力，“长江经济带发

展”和“一带一路”覆盖的国内区域的经济增长相对较快，我国新的增长极和

新的增长带正在形成。

在国内经济增长下行压力较大且面临的外部需求疲弱的情况下，我国宏观

政策向稳增长倾斜，财政政策、货币政策和监管政策协同对冲经济运行面临的

内外压力与挑战。我国积极财政政策加力提效，赤字率上调，减税降费力度进

一步加大，在稳增长及促进结构调整上发挥积极作用；地方政府专项债券额度

提升支持基建补短板，地方政府举债融资机制日益规范化、透明化，地方政府

债务风险总体可控。稳健货币政策松紧适度，不搞“大水漫灌”的同时保持市

场流动性合理充裕，疏通货币政策传导渠道、降低实际利率水平，一系列支持

实体融资政策成效正在释放。宏观审慎监管框架根据调控需求不断改进和完

善，金融监管制度补齐的同时适时适度调整监管节奏和力度，影子银行、非标

融资等得以有效控制，长期内有利于严守不发生系统性金融风险的底线。人民

币汇率稳中有升，汇率形成机制市场化改革有序推进，我国充足的外汇储备以

及长期向好的经济基本面能够对人民币汇率提供保障。

我国坚持扩大改革开放，关税总水平下降明显，促进贸易和投资自由化便

利化、缩减外资准入负面清单等各项举措正在积极推进，金融业对外开放稳步

落实，对外开放的大门越开越大。在扩大开放的同时人民币国际化也在稳步推

进，人民币跨境结算量仍保持较快增长，国际社会对人民币计价资产的配置规

模也在不断增长。

我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变

发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2019 年，“稳就业、稳金

融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”是我国经济工作以及各项政策的重要

目标。短期内虽然我国宏观经济增长面临压力，但在各类宏观政策协同合力下

将继续保持在目标区间内运行。从中长期看，随着我国对外开放水平的不断提

高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化，我国经

新世纪评级

Brilliance Ratings

济的基本面有望长期向好并保持中高速增长趋势。同时，在地缘政治、国际经

济金融仍面临较大的不确定性以及国内去杠杆任务仍艰巨的背景下，我国的经

济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投

资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险。

（2）行业因素

航空运输行业的发展与宏观经济相关，航空客、货运量一定程度上受宏观

经济周期影响。2018 年以来，我国尽管受到外部贸易摩擦、内部强监管等因

素的冲击，但有望在货币政策、财政政策、金融监管政策等宏观政策的协同合

力下得到对冲，宏观经济运行总体平稳，航空出行需求与货邮业务增长，航空

旅客周转量仍稳中有升。

A. 行业概况

航空运输业具有一定的周期性特征，航空客、货运量一定程度上受宏观经

济周期影响。油价上涨助推 CPI 走高，美国的关税政策及美联储持续收紧的

货币政策导致全球金融市场动荡，我国尽管受到外部贸易摩擦、内部强监管等

因素的冲击，但有望在货币政策、财政政策、金融监管政策等宏观政策的协同

合力下得到对冲，宏观经济运行总体平稳。2018 年以来，我国居民收入的稳

步增长，为消费增长提供支撑，带动航空出行需求与货邮业务增长。根据国家

统计局初步核算数据，2018 年我国国内生产总值达到 900309 亿元人民币，按

可比价格计算，同比增长 6.6%。2015-2018 年，我国居民平均可支配收入分别

为 21996 元、23821 元、25974 元和 28228 元，随着我国居民可支配收入的持

续增长，以及在以旅游出行为主的休闲需求增加等因素的驱动下，我国航空运

输量仍稳中有升。2018 年我国航空运输业共完成运输总周转量 1206.4 亿吨公

里，同比增长 11.4%，其中国内航线 771.5 亿吨公里，同比增长 11.1%，国际

航线 434.9 亿吨公里，同比增长 12.0%；完成旅客运输量 6.12 亿人次，同比增

长 10.9%，其中国内航线 5.48 亿人次，同比增长 10.5%，国际航线 0.64 亿人次，

同比增长 14.8%；完成货邮运输量 738.5 万吨，同比增长 4.6%，其中国内航线

495.8 万吨，同比增长 2.5%，国际航线 242.7 万吨，同比增长 9.3%；飞机客座

率为 83.2%，与上年持平。

图表 2. 近年来我国航空运输业运营情况

指标 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年

运输总周转量（亿吨公里） 851.65 962.51 1,083.10 1,206.40

旅客运输量（万人次） 43,618 48,796 55,157 61,171

货邮运输量（万吨） 629.30 668.00 705.80 738.50

正班客座率（%） 82.1 82.6 83.2 83.2

正班载运率（%） 72.2 72.7 73.5 73.2

数据来源：中国民用航空局

燃油成本是航空公司的主要成本之一。我国成品油价格形成机制改革以

来，成品油价格与国际原油价格的联系愈加紧密。近年来，受世界经济、美元

新世纪评级

Brilliance Ratings

汇率、地缘政治等多种因素的影响，国际原油价格经历了较大幅度的波动，导

致航空煤油价格也随之波动，对航空公司运营成本控制形成较大影响。2015

年，我国燃油价格维持低位运行，并于三季度进入下跌通道，受益于此，航空

公司 2015 年毛利率同比均出现较大幅提升，经营业绩得到改善。但 2017 年开

始，燃油价格持续上涨，各航空公司经营成本明显上升，毛利率普遍下降。2018

年 10 月以来，我国航空煤油价格有所回落，航空公司经营压力略有缓解，根

据 wind 资讯显示，截至 2018 年末，航空煤油出厂价已回落至 4,888.00 元/吨。

此外，根据航空燃油附加费的最新相关政策，当国内航空煤油综合采购成本超

过每吨 5000 元时，航空公司可按照相关规定收取航空燃油附加费，但总体来

看，航空燃油附加费对航空公司增量经营成本的覆盖较为有限。

图表 3. 航空煤油出厂价格（单位：元/吨）

数据来源：Wind 资讯

由于运营的飞机大多从境外购买和租赁，加之国际航线于国外机场采购航

油等需求，我国航空公司存在较大规模的外币负债，汇率波动将使航空公司产

生较大额汇兑损益，进而影响航空公司经营业绩。从 2015 年 8 月开始，受完

善人民币兑美元汇率中间价报价规则、国内产业资本海外并购加速以及美联储

加息等影响，人民币持续较大幅贬值，航空公司面临较大的汇兑损失。鉴于此，

航空公司开始通过提前偿还美元债务、调整不同币种的外币债务结构等方式缓

解汇率波动风险，但从中长期看，国际宏观经济环境仍较复杂，支持人民币汇

率涨跌因素的影响力将交互发力，航空公司汇率风险控制压力将不断加大。

2017 年人民币出现大幅升值，各航空公司获得不同程度的汇兑收益。但 2018

年人民币再次出现大幅贬值，航空公司再次面临较大的汇兑损失压力。2019

年以来，美元兑人民币汇率有所回落，汇兑损失压力有所缓解。

新世纪评级

Brilliance Ratings

图表 4. 美元兑人民币汇率

数据来源：Wind 资讯

B. 政策环境

根据国家发改委和中国民用航空总局（简称“民航局”）于 2009 年 11 月

11 日联合发布的《关于建立民航国内航线旅客运输燃油附加与航空煤油价格联

动机制有关问题的通知》（发改价格[2009]2879 号），我国燃油附加自 2009 年

11 月 14 日起与国内航空煤油综合采购成本实行联动，并由航空公司在规定范

围内自主确定具体收取标准，一定程度上缓解了国内航空公司在油价上涨时的

成本压力。根据国家发改委于 2011 年 7 月 7 日发布的《国家发展改革委关于

推进航空煤油价格市场化改革有关问题的通知》（发改价格[2011]1419 号），航

空煤油出厂价格按照不超过新加坡市场进口到岸完税价的原则，由供需双方协

商确定，具体出厂价格由进口到岸完税价和贴水两部分构成。根据国家发改委

于 2015 年 2 月 15 日发布的《国家发展改革委关于航空煤油出厂价格市场化改

革有关问题的通知》（发改价格[2015]329 号），国家发改委决定自 2015 年 3

月起不再公布航空煤油进口到岸完税价格，改由中石油、中石化、中海油和中

航油集团公司按现行原则办法自行计算、确认；贴水继续由供需双方考虑市场

供求、运费、交易数量、国际市场油价走势等因素协商确定。

根据国家发改委及民航局于 2009 年发布的《关于建立民航国内航线旅客

运输燃油附加与航空煤油价格联动机制有关问题的通知》，航空公司在规定范

围内可自主确定国内航线旅客燃油附加费收取标准，燃油附加费是指航司根据

燃油成本变动而向旅客征收的独立于机票价格的附加费用，以部分覆盖增量燃

油成本。但 2014 年以来，国内航空煤油综合采购成本受国际原油价格下跌而

持续下降，相应地，国内航线燃油附加最高收取标准也经历多次下调，并于

2015 年 4 月 1 日，国家发改委发布《关于调整民航国内航线旅客运输燃油附

加与航空煤油价格联动机制基础油价的通知》（发改价格[2015]571 号），将收

取民航国内航线旅客运输燃油附加依据的航空煤油基础价格，由现行每吨 4140

元提高到每吨 5000 元，即国内航空煤油综合采购成本超过每吨 5000 元时，航

司可按照联动机制规定收取燃油附加，进一步削弱了航空燃油附加费对航司的

新世纪评级

Brilliance Ratings

补偿作用。

C. 竞争格局/态势

作为公共交通运输体系重要的组成部分，我国航空运输业在企业设立、飞

机购买、航线开设及关闭等方面受到国家发改委和民航局等政府部门的管制程

度较高。目前我国航空运输业形成了以中国国航、东方航空、南方航空和海航

控股四家大型航空公司为主的竞争格局，行业集中度较高，行业内竞争程度虽

受市场准入放开不断加深，但由于航空业属资本密集型行业，且经营对航线和

时刻等资源依赖度高，四家大型航空公司凭借较雄厚的资本实力以及在航线和

时刻等稀缺资源的先入优势，行业内竞争地位相对稳固。但随着航空投资体制

改革的推进和市场准入制度的放开，以春秋航空、吉祥航空、华夏航空等为代

表的民营企业陆续进入航空运输领域，加之九元航空、江西航空、桂林航空、

龙江航空等区域性航空公司的正式开航以及国外航空公司积极加大对我国国

内航空运输市场的渗透，我国中小型航空公司行业竞争压力不断加大。

图表 5. 行业内核心样本企业基本数据概览（2018 年/末，亿元，%）

核心经营指标核心财务数据（合并口径）

企业名称飞机数资产负债经营性净

营业收入毛利率客座率总资产净利润

（架）率现金流

海航控股 677.64 7.30 463 84.53 2,047.35 66.42 -35.91 92.25

中国国航 1,367.74 15.82 684 80.60 2,436.57 58.74 73.51 286.83

东方航空 1,149.30 10.90 680 82.26 2,390.17 74.93 26.98 223.38

南方航空 1,436.23 10.45 840 82.43 2,469.49 68.30 28.95 153.88

吉祥航空 143.66 15.02 90 84.26 214.55 55.25 12.33 19.49

春秋航空 131.14 9.68 81 89.01 265.75 49.86 15.03 28.96

资料来源：新世纪评级整理。

近年来，我国高铁网络不断完善，受益于票价较低、准点率较高等因素，

高铁对 800 公里以内的短途航空运输替代效应明显，航空公司部分短途航线面

临较大的分流压力。但目前我国高铁投资已进入稳步发展阶段，并已形成相对

成熟的路网结构，加之航空公司也通过对自身航线网络布局进行结构性调整以

应对高铁分流，中长期来看，高铁对航空公司的竞争分流压力将逐渐减弱。

D. 风险关注

航油价格波动对航空公司成本影响显著

燃油成本是航空公司主要成本之一，航空公司盈利水平受航油价格影响显

著。而航油价格的波动，受到国际经济形势、地缘政治和突发事件的共同影响，

具有较大的不确定性。

人民币汇率波动对航空公司汇兑损益影响显著

由于运营的飞机大多从境外购买和租赁，加之国际航线于国外机场采购航

油等需求，我国航空公司存在较大规模的外币负债，汇率波动将使航空公司产

生较大额汇兑损益，进而影响航空公司经营业绩。

新世纪评级

Brilliance Ratings

（3）区域市场因素

2018 年以来海南省经济总体发展态势良好。随着 2018 年国务院《关于支

持海南全面深化改革开放的指导意见》的出台，海南省经济发展面临更加广阔

的空间，该公司也因此获得较好的政策环境及发展机遇。

从海南省情况来看，根据《2018 年海南省国民经济和社会发展统计公报》，

2018 年海南省经济总体发展态势良好，全省地区生产总值为 4832.05 亿元，按

可比价格计算，较上年增长 5.8%；按年平均常住人口计算，全省人均地区生

产总值 5.20 万元，较上年增长 4.8%。在房地产业方面，2018 年海南省房地产

业完成增加值 389.66 亿元，较上年下降 12.0%。在旅游业方面，2018 年海南

省旅游业完成增加值 392.82 亿元，较上年增长 8.5%；接待国内外游客总人数

为 7627.39 万人次，较上年增长 11.8%，其中接待旅游过夜人数 6329.66 万人

次，较上年增长 11.7%；旅游总收入 950.16 亿元，较上年增长 14.5%。当年，

海南省批发零售业完成增加值 523.02 亿元，较上年增长 3.8%；住宿餐饮业完

成增加值 240.59 亿元，较上年增长 6.1%；交通运输邮政仓储业实现增加值

291.73 亿元，较上年增长 12.5%。在对外经济方面，2018 年海南省对外贸易进

出口总值 848.96 亿元，较上年增长 20.8%。其中，出口总值 297.67 亿元，增

长 0.7%；进口总值 551.29 亿元，增长 35.4%。

2018 年 4 月 11 日，中共中央国务院印发并实施《关于支持海南全面深化

改革开放的指导意见》（简称“《意见》”）。《意见》提出海南省的四大战略定位

分别为全面深化改革开放试验区、国家生态文明试验区、国际旅游消费中心、

国家重大战略服务保障区。坚持全方位对外开放，按照先行先试、风险可控、

分步推进、突出特色的原则，第一步，在海南全境建设自由贸易试验区，赋予

其现行自由贸易试验区试点政策；第二步，探索实行符合海南发展定位的自由

贸易港政策。到 2020 年，自由贸易试验区建设取得重要进展，国际开放度显

著提高；到 2025 年，自由贸易港制度初步建立，营商环境达到国内一流水平；

到 2035 年，自由贸易港的制度体系和运作模式更加成熟，营商环境跻身全球

前列。未来随着自由贸易试验区和自由贸易港建设的推进，海南省经济发展将

面临更加广阔的空间，该公司在海南相关业务的开展也将面临较好的政策环境

及发展机遇。

2. 业务运营

该公司为国内规模靠前的航空公司，近年来机队规模不断扩大，尤其 2017

年对天津航空的收购完成后，公司经营规模进一步扩张；公司拥有明显的品牌

优势，且运营效率和生产效益情况较好；但也面临市场竞争的挑战，而汇率及

航油价格的波动也易对公司盈利造成影响。2018 年受航油和汇率波动、资产

减值和资产处置损失等因素影响，公司亏损严重。

该公司已形成了以航空客运为核心，航空货运与飞机租赁等业务为辅助的

新世纪评级

Brilliance Ratings

业务体系。2016-2018 年，公司营业收入分别为 406.78 亿元、599.04 亿元和 677.64

亿元，营业收入逐年增长。其中 2017 年增长幅度较大，主要是因为 2017 年 1

月公司收购天津航空有限责任公司（简称“天津航空”）48.21%的股权完成交

割，公司将天津航空纳入合并范围。从收入结构来看，2016-2018 年公司客运

业务分别实现收入 370.33 亿元、552.07 亿元和 623.75 亿元，为公司最主要的

收入来源，货运及逾重行李业务和飞机租赁业务等对公司营业收入形成了一定

的补充。

图表 6. 公司主业基本情况

主营业务/产品或服务市场覆盖范围/核心客户基础运营模式业务的核心驱动因素

民航运输全球/欧美/亚非拉/亚洲/东横向规模化规模/资本/技术/品质/成本/

亚/澳新/国内/华东/上海管理/资源/品牌/政策

资料来源：海航控股

（1）主业运营状况/竞争地位

图表 7. 公司核心业务收入及变化情况（亿元，%）

主导产品或服务 2016 年度 2017 年度 2018 年度

营业收入合计 406.78 599.04 677.64

其中：（1）航空客运业务 370.33 552.07 623.75

在营业收入中所占比重（%） 91.04 92.16 92.05

（2）航空货运业务 9.51 14.04 19.48

在营业收入中所占比重（%） 2.34 2.34 2.88

（3）其他业务 26.94 32.93 34.40

在营业收入中所占比重（%） 6.62 5.50 5.08

毛利率（%） 22.91 13.54 7.30

其中：航空客运业务（%） 19.71 9.95 3.43

航空货运业务（%） 19.71 9.84 3.43

其他业务（%） 67.91 75.24 100.00

资料来源：海航控股

A.客运业务

客运业务是该公司航空运输业务的核心。2016-2018 年公司旅客运输量持

续增长，分别为 4702 万人、7169 万人和 7988 万人；同期公司客座率分别为

87.83%、86.07%和 84.53%。

图表 8. 2016-2018 年公司主业经营数据1

指标 2016 年 2017 年 2018 年

机队规模（架） 238 410 463

其中：波音系列 205 250 286

可用座公里=飞行公里乘以可出售座位数；飞机日利用率：由轮楔于飞机起飞时脱离机轮开

始计算，直至轮楔再次返回机轮的完整小时或部分小时；平均客座率=以收费客公里除以可用

座公里所得的百分比；平均载运率=以收费吨公里除以可用吨公里所得的百分比。

新世纪评级

Brilliance Ratings

指标 2016 年 2017 年 2018 年

空客系列 33 81 98

EMRJ 系列 0 79 79

可用座公里(ASK)（万） 9,444,154 14,084,320 16,432,897

收入客公里（万） 8,295,127 12,122,348 13,890,870

旅客运输量（万人） 4,702.30 7,168.99 7,987.66

货邮运输量（万吨） 40.74 47.93 55.91

飞行总公里（万公里） 50,714 77,571 87,226

总飞行小时（小时） 779,520 1,231,388 1,369,240

飞行班次（班次） 322,675 538,972 579,318

飞机日利用率（小时） 10.07 9.31 9.12

平均客座率(%) 87.83 86.07 84.53

平均载运率(%) 87.08 85.22 85.61

注：根据海航控股提供的数据整理。

该公司除内生性发展外，还通过股权并购及投资设立航空子公司来发展客

运业务。2014 年公司完成受让云南祥鹏航空有限责任公司（简称“祥鹏航空”）

股权，并成为祥鹏航空控股股东。公司合资设立的乌鲁木齐航空有限责任公司

（简称“乌鲁木齐航空”）于 2014 年 8 月顺利开航。2014 年 10 月，公司合资

设立的福州航空有限责任公司（简称“福州航空”）正式投入运营，福州航空

以国内航线为主，开通福州至上海浦东、海口、昆明、太原、重庆、西安、天

津、合肥等往返航线。福州航空未来将围绕海峡西岸经济区发展战略、福建自

贸区建设和福州新区规划，开展国际及港澳台航空客货邮运输业务。截至 2018

年末，公司对中国新华航空集团有限公司、长安航空有限责任公司（简称“长

安航空”）、山西航空有限责任公司（简称“山西航空”）、祥鹏航空、乌鲁木齐

航空及福州航空的直接持股比例分别为 61.74%、70.75%、100% 、73.48%、

86.32%及 65.22%。

截至 2015 年末，该公司持有天津航空 39.06%的股权，为天津航空第二大

股东。2016 年 9 月，公司 164.04 亿元非公开发行募集资金到位。所募集资金

用于引进 37 架飞机和收购天津航空 48.21%股权。2017 年 1 月，天津航空的股

权购买完成交割，公司持有天津航空比例增至 87.27%。 2018 年 12 月 13 日，

公司发布公告，拟以 11.34 亿元向天津创鑫投资合伙企业（有限合伙）收购其

持有的天津航空 8.55%的股权。截至目前，收购已完成，公司持有天津航空

95.82%股权。

机队建设

在运力建设方面，该公司机队规模持续扩大，增加的飞机主要为波音和空

客系列。2016-2018 年末，公司运营飞机分别为 238 架、410 架和 463 架。463

架飞机中包括空客系列 98 架、波音系列 286 架和巴工系列 79 架；最多的机型

为 B737-800，数量为 223 架。2018 年，公司继续提高经营租赁形式所占的比

例，当年末机队中自有 146 架、融资租赁 49 架、经营租赁 268 架；平均机龄

为 5 年。

新世纪评级

Brilliance Ratings

根据该公司与波音公司签署的飞机引进协议2，公司未来机队仍将增长。未

来公司将继续优化选型机制，快速推进核心硬件机型产品升级与迭代更新，打

造具有核心市场竞争力的舱位布局，并加速全球航空市场布局，完成国内及世

界重点城市的航线布局，运营能力有望进一步提升。

航线网络建设方面，2018 年末该公司及旗下控股子公司共运营国内外航线

近 2,000 条。其中，国内航线 1,800 余条（其中港澳台航线 16 条），较上年末

增加约 300 条，涉及海南、华北、东北、西北、中南、西南、华东和新疆等内

陆所有省、区和直辖市以及台北和澳门；国际地区航线 244 条，航线覆盖亚洲、

欧洲、北美洲和大洋洲，涉及境外 63 个城市。2018 年新开国际及地区航线 62

条，其中远程国际航线 44 条。持续完善北京洲际航线网络，开通北京至蒂华

纳、墨西哥城、都柏林、爱丁堡等国际航线；并重点打造深圳等国际枢纽的远

程网络，开通深圳至巴黎、维也纳、马德里、布鲁塞尔、苏黎世、温哥华和西

哈努克等 7 条国际航线，是深圳机场运营洲际航线最多的航空公司，且在深圳

至欧洲和澳新区域占绝对主导地位。2018 年，公司集中资源，在重点国内市

场增投运力，进一步提升区域竞争优势：截至 2018 年年底，海航控股共在 16

个两千万级以上机场设立了分公司及运营基地，其中西安、郑州、长沙、海口、

三亚、乌鲁木齐等 12 个机场市场份额稳步提升，且 8 个机场市场份额在 15%

以上，海口市场份额高达 39%。

飞行员资源方面，2018 年末该公司拥有机长及教员 2,007 人，副驾驶 3,106

人，飞行教员 919 人。当年末公司拥有的飞行员资源较 2017 年末实现大幅增

长。

采购

该公司经营情况受航油价格波动影响较大。公司所需的航油主要向中航

油、华南蓝天、浦东油料、美亚油料及美孚石油、道达尔石油、英国石油、壳

牌等供应商采购。公司在绝大多数国际机场通过招标方式进行航空煤油采购及

加油服务的采购，在兼顾价格优势及保障能力的前提下，确定最佳供应商。国

际航油按照每月实际用量以美元结算。

在飞机采购方面，该公司自置飞机采购均经过充分的可行性分析，并报国

家发改委审批。公司主要供应商为空客公司和美国波音公司两家飞机制造商。

根据航线的不同，公司分别向两家制造商采购最能发挥经济性能的飞机类型，

并且可以增强采购的议价能力，降低采购成本——国际航线选择波音 787 和空

客 A330 大型宽体机为运营机型，国内干线航线选择波音 737-700/800。公司根

据飞机制造进度与飞机采购商按美元进行结算。对于波音飞机制造商，公司分

别在飞机交付前 24 个月、21 个月、18 个月、12 个月、9 个月、6 个月，每期

支付合同价格 5%，合计 30%，飞机交付时支付剩余价款；对于空客飞机制造

2 2014 年 7 月公司与波音公司签订意向协议，计划在未来十年内引进 50 架波音 737-8MAX 型

客机。2015 年 3 月公司又与波音公司签署引进 30 架波音 787-9 飞机，每架飞机目录价 2.57 亿

美元，交付日期为 2021 年之前。公司机队规模仍将以较快速度扩张。

新世纪评级

Brilliance Ratings

商，公司提前 30 个月支付飞机预付款，每隔 5 个月支付合同价格 5%，合计

30%，飞机交付时支付剩余价款。公司未来较大的飞机采购规模将带来持续的

资金压力，且公司飞机采购主要以外币结算，面临汇率波动风险。

在航材采购方面，该公司航材主要包括发动机、零部件等耗材。公司主要

通过租赁、定购等方式采购航材。为保证航材的质量，公司对供应商进行严格

的筛选，经过民航局、美国联邦航空局（FAA）、欧洲航空安全局（EASA）及

公司质保部门批准通过的厂商方可成为合格的供货商，所有采购的航材必须提

供适航合格证。公司通过旗下的进出口公司进行统一采购，以降低成本。

机票销售

机票销售方面，该公司分别通过直销、分销、常旅客计划等方式进行多元

化销售。公司直销方式主要包括通过 950718 客服电话、官网、手机端 APP 和

海航集团有限公司（简称“海航集团”）旗下海航销售公司进行销售。公司常

旅客计划主要通过金鹏俱乐部3来实行。

在国内航线定价方面，该公司根据现行政策，按照国家发改委与民航局共

同制订并联合公布的基准票价及准许浮动范围内，结合不同业务区域、航线实

际情况、平均营业成本、市场供求条件及旅客的支付能力进行合理定价。国际

航线定价方面，运价分为公布运价和承运人运价。公布运价是国际航空运输协

会（International Air Transport Association，简称“IATA”）的成员航空公司充

分利用 IATA 定价大会平台形成的价格体系，报所在国家政府审批后执行。承

运人运价则是各航空公司根据市场情况、旅客需求、竞争对手情况、航班收益

情况以及定座状况等因素制定。

B.货运业务

该公司货运业务目前无专业货机机队，主要通过高效合理利用客机腹舱实

现运载。2016-2018 年公司货邮运输量分别为 40.74 万吨、47.93 万吨和 55.91

万吨，分别实现货运收入 9.51 亿元、14.04 亿元和 19.48 亿元。

3 金鹏俱乐部是大新华航空、海南航空、香港航空、香港快运航空、天津航空、祥鹏航空、西

部航空、首都航空共享的全球性常旅客奖励计划。乘客可通过搭乘航班、入住酒店、信用卡消

费、租赁汽车等方式累积里程，兑换奖励机票、升舱、酒店住宿、美食、租车及多种礼品。另

外，金鹏金卡、金鹏银卡客户可享受额外里程奖励、优先订票、免费变更和退票、专用值机柜

台、免费休息室、额外免费行李额等优惠和服务。

新世纪评级

Brilliance Ratings

（2）盈利能力

图表 9. 公司盈利来源结构

资料来源：根据海航控股所提供数据绘制。

注：经营收益=营业利润-其他经营收益

该公司盈利主要来源于经营收益。除主业经营外，股权投资收益、补贴收

入也对公司盈利形成了补充，但非经营性损益年度间存在一定波动。

图表 10. 公司营业利润结构分析

2019 年

公司营业利润结构 2016 年度 2017 年度 2018 年度

第一季度

营业收入合计（亿元） 406.78 599.04 677.64 186.33

毛利（亿元） 93.18 81.11 49.48 23.01

期间费用率（%） 17.78 9.98 15.15 8.01

其中：财务费用率（%） 11.12 3.51 9.40 2.91

全年利息支出总额（亿元） 37.62 50.49 54.98 -

其中：资本化利息数额（亿元） 6.14 4.15 2.01 -

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

2016-2018 年，该公司分别实现营业收入 406.78 亿元、599.04 亿元和 677.64

亿元，其中航空运输业务收入分别为 379.84 亿元、566.11 亿元和 623.75 亿元，

公司营业收入主要来源于航空主业。从成本构成来看，公司营业成本主要由航

油成本、起降成本、飞机发动机维修及航材耗费、折旧费用和摊销费用、租金

费用、空勤机务及地服人员工资福利、民航建设基金及航食成本等构成。近三

年公司主要成本构成持续上涨。2018 年，航油成本、起降成本、飞机及耗材

消耗、职工薪酬分别上涨 40.94%、14.43%、12.71%和 21.83%。由此也导致公

司综合毛利率持续下滑，近三年分别为 22.91%、13.54%和 7.30%。2016-2018

年，公司分别实现营业毛利 93.18 亿元、81.11 亿元和 49.48 亿元。2018 年，公

司营业收入虽增长 13.12%，但综合毛利率下降 46.09%，营业毛利下降 39.00%。

图表 11. 2016-2018 年公司成本主要构成及增长分析（单位：亿元）

公司主要成本构成 2016 年 2017 年 2018 年 2018 年较上年变动

航油成本 78.59 145.90 205.64 40.94%

新世纪评级

Brilliance Ratings

公司主要成本构成 2016 年 2017 年 2018 年 2018 年较上年变动

折旧费用和摊销费用 36.63 53.86 48.70 -9.57%

起降成本 46.62 78.75 90.11 14.43%

租金费用 43.49 86.15 91.99 6.77%

飞机维修及航材消耗 39.89 58.88 66.36 12.71%

职工薪酬费 28.82 46.47 56.61 21.83%

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

2016-2018 年，该公司期间费用分别为 72.31 亿元、59.80 亿元和 102.69 亿

元。2018 年，销售费用和管理费用较上年度变化幅度不大，但财务费用大幅

度上涨，主要由于在 2018 年人民币贬值的影响下公司发生净汇兑损失 17.10

亿元，而 2017 年为汇兑收益 18.88 亿元，由此导致当年度公司财务费用较上

年增长 203.15%至 63.69 亿元。

图表 12. 2016-2018 年公司期间费用构成及增长分析（单位：亿元）

科目 2016 年 2017 年 2018 年 2018 年较上年变动

管理费用 9.27 14.18 14.41 1.65%

财务费用 45.22 21.01 63.69 203.15%

其中：汇兑损益 18.59 -18.88 17.10 -190.57%

利息费用 31.48 46.34 52.97 14.31

销售费用 17.82 24.61 24.59 -0.08%

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

自 2017 年度起，该公司将与日常活动密切相关的航线补贴和税费返还计

入“其他收益”。2016-2018 年，公司分别实现营业外收入 10.61 亿元、5.17 亿

元和 1.43 亿元。2017 年和 2018 年公司分别实现其他收益 7.81 亿元和 14.90 亿

元。2018 年其他收益主要为公司收到航线补贴 14.44 亿元，税费返还 0.46 亿

元。

2016-2018 年，该公司分别发生资产减值损失 0.02 亿元、0.05 亿元和 18.21

亿元。2018 年资产减值主要来源于公司持有的可供出售金融资产出现减值损

失。

图表 13. 2018 年公司资产减值情况（单位：亿元）

持有可供出售金融资产名称减值准备本期增加备注

海南新生飞翔文化传媒股份有限公司 1.52

4.68 由于其于2018年12月31日的公允价值已低于公司初

深圳兴航融投股权投资基金合伙企业始投资成本超过50%且低于其初始投资成本持续时间

超过一年，因此将其公允价值下降形成的累计损失计

深圳建信天航股权投资（有限合伙） 0.81

入本年度资产减值损失

天津滨海农村商业银行 5.38

出现减值迹象，并聘请独立评估师对其未来现金流量

海航机场集团有限公司 5.81

的现值进行评估，根据评估结果，确认损失

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

新世纪评级

Brilliance Ratings

2016-2018 年，该公司分别实现投资收益 10.60 亿元、12.43 亿元和-0.20 亿

元。2018 年投资收益较上年降幅较大，主要系权益法下长期股权投资实现的

投资收益减少、处置长期股权投资产生的处置损失较大。其中，公司当年权益

法核算的长期股权投资取得的投资收益 1.91 亿元，较上年下降 81.85%，主要

由于 2018 年受航油、汇率影响航空公司利润普遍下降，公司合营联营部分企

业也受到影响。具体当年度权益法下长期股权投资实现的投资收益主要来源于

渤海国际信托股份有限公司（简称“渤海信托”）实现 2.38 亿元，海航集团财

务有限公司（简称“海航财务公司”）实现 1.29 亿元，海航航空技术股份有限

公司（简称“海航技术”）实现 1.00 亿元，香港航空集团控股有限公司（简称

“香港航空集团”）实现-2.95 亿元。当年处置长期股权投资产生的处置损失为

3.81 亿元，主要来源于公司处置持有的 Azul 航空股权产生损失 6.50 亿元，处

置所持北京燕京饭店有限责任公司 35%的股权产生收益 2.69 亿元。

此外，根据财会[2017]13 号要求，自 2017 年度起，该公司将处置固定资产

和无形资产产生的利得和损失计入“资产处置收益”。2017 年和 2018 年公司

分别实现资产处置收益 2.22 亿元和 2.60 亿元，其中 2018 年取得转让飞行员利

得 2.87 亿元，飞机及发动机和房屋处置利得 1.33 亿元，在建工程及其他固定

资产处置损失-1.60 亿元。

2016-2018 年，该公司分别实现净利润 34.10 亿元、38.82 亿元和-36.48 亿

元，同期净资产收益率分别为 6.41%、5.47%和-5.11%。2018 年出现亏损，主

要来源于航油成本上涨、汇兑损失、资产减值和处置损失等。其中航油和汇率

变动为行业影响因素，资产减值和处置损失为非经常性损失，2018 年度的巨

幅亏损非公司经营所导致。

图表 14. 2018 年公司损失主要来源（单位：亿元）

项目 2017 年 2018 年 2018 年较上年变化金额

航油成本 145.90 205.64 60.04

汇兑损失 -18.88 17.10 35.98

资产减值 0.05 18.21 18.16

投资收益 12.43 -0.20 -12.63

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

2019 年第一季度，该公司实现营业收入 186.33 亿元，较上年同期增长

9.79%；当期综合毛利率为 12.35%，较上年同期略有下降；受汇兑收益减少导

致财务费用增长等因素影响，当期期间费用率较上年同期增长 2.76 个百分点

至 8.01%；同期分别实现投资收益、其他收益、公允价值变动收益和营业外收

入 4.50 亿元、1.93 亿元、1.16 亿元和 0.20 亿元，此外公司还确认 0.62 亿元的

资产处置收益。当期公司实现净利润 12.40 亿元，较上年同期下降 9.58%。

（3）运营规划/经营战略

为顺应未来民航业高速增长的发展趋势，该公司制定了“全面提升公司综

合竞争实力，打造航空主业核心业务平台，建设智力密集、技术领先、管理优

新世纪评级

Brilliance Ratings

秀、资金雄厚并具备国际竞争力的世界级航空企业”的整体战略，倾力打造全

球多基地营运，规模、运营能力、服务品质、安全运营水平居世界前列的航空

公司。

2019 年，该公司将继续优化网络布局，在战略层面，公司将围绕优质资源

获取、重点市场发展、国际枢纽建设等方面，强化网络核心竞争力；在效益层

面，公司将着力于强化市场经营能力、强化客户开发及贡献能力、提升辅营创

收能力、提升中转销售能力等；在支持层面，公司将持续提升系统支持及服务

销售保障能力；在资源整合方面，公司将以海航控股整体效益最大化为导向，

通过成员航企运力、时刻资源调配，统筹部署，打造区域聚焦优势。公司将持

续开展航班正常率提升工作，通过优化航线网络，提升管理、保障能力，依托

大数据支持等一系列手段增强运行保障能力，践行民航局“真情服务”要求，

切实保障航班正常率。在国际化品牌战略方面，公司将以品牌形象体系升级、

核心产品升级与包装、国际化传播推广、客户关系精细化管理为推力，带动公

司产品与服务更新升级，坚持打造明星产品系列，强化舆情风险管控，完善品

牌质量管理体系，提高国际化品牌建设与运营水平。

管理

该公司为 A 股上市公司，股权分布较为分散，近年来第一大股东大新华航

空一直维持控股地位。公司根据相关法律法规建立了法人治理结构，设置了与

经营管理需要相符的组织架构与管控制度。但公司关联交易较为活跃，2018

年向关联方大额资金拆借，截至目前已收回。

该公司第一大股东为大新华航空有限公司（简称“大新华航空”）。2016

年 9 月，公司非公开发行股票完成，共计向特定投资者发行 4,623,938,540 股

人民币普通股（A 股），募集资金净额约为 164.04 亿元。大新华航空未参与此

次非公开发行股票。截至 2018 年末，大新华航空直接持有公司 24.33%的股权。

2019 年 1 月 7 日至 8 日，大新华航空被动减持公司 0.05%公司股权。截至 2019

年 4 月 30 日，大新华航空直接持有公司 24.28%的股权，其中 99.97%的已质押。

公司产权状况详见附录一。大新华航空成立于 2004 年 7 月 12 日，目前注册资

本为 60.08 亿元。大新华航空本部目前主要运营 3 架 B737-800 型飞机，经营

航线包括北京-哈尔滨、北京-桂林、北京-南宁、北京-大连、北京-南昌。

此外，截至 2019 年 5 月末，海航集团持有公司股份 593,941,394 股，占该

公司总股本的 3.53%，其中 99.99%已质押。其一致行动人长江租赁有限公司

（简称“长江租赁”）持有公司股份 517,671,098 股，占公司总股本的 3.08%，

其中 99.98%的已质押。海航集团与其一致行动人长江租赁共持有公司股份

1,111,612,492 股，占公司总股本的 6.61%。另，海航集团、长江租赁和公司

前十名无限售条件股东中大新华航空、海口美兰国际机场有限责任公司存在关

联关系。

新世纪评级

Brilliance Ratings

2019 年 3 月，根据山东省高级人民法院（2019）鲁财保 9 号《协助执行

通知书》，因国泰租赁有限公司（简称“国泰租赁”）与大新华航空、海航集

团等合同纠纷一案，大新华航空、海航集团所持该公司 100%股份在中国证

券登记结算有限责任公司上海分公司被冻结。经大新华航空、海航集团与国

泰租赁友好协商并达成一致。截至 2019 年 4 月 24 日，相关解冻手续在中国

证券登记结算有限责任公司上海分公司已办理完结。截至该日，大新华航空、

海航集团持有的公司股份无冻结情形。

该公司按《公司法》和《证券法》和其他有关规定，制订了《公司章程》，

并设立了股东大会、董事会和监事会，并就其人员构成、职权、选聘程序和议

事规则作出了明确规定。公司股东大会是最高权力机构，董事会对股东大会负

责。公司董事会现任董事 9 名，其中独立董事 3 名；公司监事会由 5 名监事组

成，其中包括 2 名职工代表监事；公司高级管理人员共 7 名。2018 年以来，

因工作调整等因素，公司部分董事、高管发生了变更。

该公司关联交易较为活跃，主要与海航集团及其下属单位进行，涉及的交

易类型除日常购销、租赁等的经常性关联交易之外，还包括资产及股权转让、

担保等。2018 年金额较大的涉及：公司接受海航技术提供飞机维修及保障服

务，当年交易金额 27.77 亿元，公司从海南美亚实业有限公司采购航油款，当

年交易金额为 10.02 亿元；公司为海航货运有限公司提供货运包舱服务，当年

度获得收入 17.26 亿元；公司向北京首都航空有限公司提供飞机租赁，当年度

获得租金收入 2.93 亿元；公司从渤海金控投资股份有限公司、天津航空金融

服务有限公司、香港航空有限公司租赁飞机，当年度租赁费分别为 17.33 亿元、

12.13 亿元、6.07 亿元；当年公司出资 11.34 亿元收购天津创鑫投资合伙企业(有

限合伙)的少数股东权益，并出资 0.70 亿元对陕西长安航空旅游有限公司进行

增资；2018 年向关联方云南祥鹏投资有限公司转让飞机及发动机，交易金额

为 5.05 亿元；公司向海航酒店(集团)有限公司转让股权，涉及交易金额 2.69

亿元；向天津货运航空有限公司转让飞机，价值 0.92 亿元。另外，2018 年末

大新华航空、海航集团及其子公司等关联方为公司借款及债券发行提供担保余

额为 544.86 亿元；公司为大新华航空、海航集团及其子公司等关联方借款及

发行债券提供担保余额为 164.31 亿元。

图表 15. 经常性关联交易情况（单位：亿元）

项目 2018 年

采购商品/接受劳务 68.11

出售商品/提供劳务 26.77

租赁费用 38.89

出租收入 9.05

关键管理人员报酬 0.37

其他 1.67

合计 144.87

注：根据海航控股 2018 年年报整理

2018 年，在海航集团流动性问题解决过程中，根据有关部门的统筹安排，

新世纪评级

Brilliance Ratings

海航集团和海航实业集团有限公司（简称“海航实业）以该公司为主体申请三

笔银行贷款，分别拆借资金 56.70 亿元和 9.00 亿元，用于清偿其境内外公开市

场债券，于 2018 年 12 月 31 日尚未偿还。根据 2019 年 4 月 19 日公司股东大

会批复，公司向海航航空集团有限公司收购 60.78%的股权和天羽飞训 100.00%

的股权，总计作价约 38.34 亿元。根据相关协议，收购价款已全额抵减公司向

海航集团的资金拆借本金约 38.34 亿元。截至 2019 年 4 月末，海航集团已通

过银行转账方式直接归还海航集团及海航实业剩余资金拆借本金及利息约

28.95 亿元。针对该事项，当年度普华永道中天会计师事务（特殊普通合伙）

对其出具了否定意见的《内部控制审计报告》。

2018 年末，该公司在海航财务公司存款本息合计 51.80 亿元。除应收海航

集团及海航实业拆借资金 65.70 亿元外，公司应收关联公司款项金额合计

107.21 亿元，包括应收大新华航空 45.11 亿元、应收海航货运有限公司 5.02 亿

元、应收北京首都航空控股有限公司 5.99 亿元、应收渤海租赁投资股份有限

公司（简称“渤海租赁”）5.97 亿元和应收天津航空金融服务有限公司 4.91 亿

元等。同期末，公司应付关联方款项金额合计 56.81 亿元。关联方应付款项主

要是与海南海航航空进出口有限公司（简称“海航航空进出口”）、海航技术、

渤海租赁及长江租赁等公司关联业务开展结算所致。2018 年末，公司应付长

江租赁的长期应付款为 15.52 亿元，应付海航航空进出口和海航技术票据 12.50

亿元和 6.67 亿元，对渤海租赁的应付账款为 7.30 亿元。

该公司认为海航集团及下属子公司资金拆借事项违反了《海南航空控股股

份有限公司资金管理制度》、《海南航空控股股份有限公司关联交易制度》及其

他相关法规的规定。公司未能有效执行重大关联交易适当授权审批的内部控制

以避免该违规情况的发生。上述重大缺陷导致公司不能合理保证防止或及时发

现未经授权且对财务报表有重大影响的关联方交易。针对该内部控制缺陷，公

司实施了多方面的整改措施并已整改完毕。另外，公司合规法务部于 2019 年

4 月 10 日下发了《海南航空控股股份有限公司合规经营红线管理规定》并对

高管及财务加强红线行为和相关法规的培训，强化合规合法运营理念，建立预

警机制并将在 2019 年度加大红线行为检查力度，积极维护股东的合法权益。

根据该公司 2019 年 5 月 22 日的《企业信用报告》，公司本部未结清贷款

中关注类 143 笔，金额为 434.13 亿元。

财务

2018 年，该公司因未能履行相关借款及融资租赁协议中约定事项，并触发

其他借款、融资租赁以及债券的相关违约条款，导致公司存在被要求随时偿还

相关借款、融资租赁款以及债券的可能性。截至目前，公司尚未收到任何立即

还款的要求，但也未获得书面豁免。公司董事会表示：对于上述未按时偿还的

借款，公司已与各银行等金融机构充分沟通，金融机构不会要求提前偿还未到

新世纪评级

Brilliance Ratings

期借款。

该公司负债经营程度不高，但刚性债务占比较大，且资产集中为非流动资

产；公司货币资金储备较充裕且经营环节的现金流状况总体较好，公司能获得

股东、地方政府等的外部支持，目前外部融资环境仍顺畅。

1. 数据与调整

普华永道中天会计师事务（特殊普通合伙）对该公司的 2016 年至 2018 年

财务报表进行了审计，其中 2016 年度和 2017 年度出具了标准无保留意见的审

计报告。2018 年度，公司发生净亏损人民币 3,648,064 千元，且于 2018 年 12

月 31 日，公司流动负债超过流动资产约 70,562,201 千元。此外，当年度公司

部分借款及融资租赁款未按照相关协议的约定按时偿还部分本金，并触发其他

借款、融资租赁款以及债券的相关违约条款，导致借款银行、出租人及债权人

有权按照相关借款协议、融资租赁协议或债券发行条款要求公司随时偿还相关

借款、融资租赁款及债券。公司已将上述事项相关的长期负债总计 51,916,552

千元列示为一年内到期的非流动负债。针对以上事项，普华永道中天会计师事

务（特殊普通合伙）对公司 2018 年度财务报表出具了带与持续经营相关的重

大不确定性段落的无保留意见的审计报告。

具体，该公司累计未按时偿还本金共计人民币 75.78 亿元，其中 71.37 亿

元已于 2018 年 12 月 31 日前偿还，人民币 4.40 亿元于 2019 年 4 月 30 日前偿

还。公司被要求随时偿还相关借款、融资租赁款以及债券全部本金于 2018 年

12 月 31 日之余额共计人民币 935.08 亿元，其中包括短期借款 278.87 亿元、

长期借款(包括一年内到期的部分)人民币 480.33 亿元、长期融资租赁款(包括

一年内到期的部分)17.35 亿元、长期债券(包括一年内到期的部分) 158.52 亿元。

上述逾期偿还及违约事项相关的长期负债 519.17 亿元已在 2018 年度财务报表

中列示为一年内到期的非流动负债。截至 2019 年 3 月 31 日，上述事项下银行、

出租人及债权人有权要求公司随时偿还的相关借款、融资租赁款以及债券本金

总余额为人民币 884.19 亿元。

截至 2019 年 4 月 30 日，相关银行、出租人与债券持有人尚未针对该公司

采取任何行动而要求立即还款。然而，公司也尚未获得相关银行、出租人以及

债券持有人的书面豁免，以确认不会就前述的逾期偿还及违约事项在将来行使

其要求公司随时偿还借款、融资租赁款以及债券本金的权利。公司董事会表示：

对于上述未按时偿还的借款，公司已与各银行等金融机构充分沟通，不构成实

质性交叉违约，金融机构不会要求提前偿还未到期借款。

财政部于 2017 年颁布了《企业会计准则第 42 号——持有待售的非流动资

产、处置组和终止经营》和修订后的《企业会计准则第 16 号——政府补助》，

并于 2018 年颁布了《财政部关于修订印发 2018 年度一般企业财务报表格式的

通知》(财会[2018]15 号)及其解读，公司采用上述准则和通知编制 2018 年度财

务报表。2018 年度，公司合并范围与上年度相比无变化。

新世纪评级

Brilliance Ratings

2. 资本结构

（1）财务杠杆

图表 16. 公司财务杠杆水平变动趋势

资料来源：根据海航控股所提供数据绘制。

随天津航空的纳入合并，该公司负债规模明显提升。2016-2018 年末公司

负债总额分别为 802.68 亿元、1233.91 亿元和 1359.85 亿元。同期末资产负债

率分别为 54.18%、62.52%和 66.42%。2017 年末主要受合并天津航空影响，

公司负债余额、资产负债率较上年末明显增长。2018 年末公司短期借款较上

年末增长 29.02%，公司负债规模进一步提升，当年末资产负债率有所上升。

截至 2018 年末，该公司及下属子公司合计发行永续中票及取得可续期贷

款的本金金额合计 91.00 亿元。其中，包括公司本部发行的永续中票 50.00

亿元、天津航空发行的永续中票 33.00 亿元、祥鹏航空发行的永续中票 5.00

亿元及广西北部湾航空有限责任公司取得的可续期委托贷款 3.00 亿元。如将

以上永续中票和可续期贷款纳入负债核算，2018 年末公司资产负债率为

70.98%。

新世纪评级

Brilliance Ratings

（2）债务结构

图表 17. 公司债务结构及核心债务

2019 年第一

核心债务 2016 年末 2017 年末 2018 年末

季度末

刚性债务（亿元） 648.60 997.21 1,092.30 1,081.55

应付账款（亿元） 47.03 93.40 117.73 137.61

预收账款（亿元） 25.87 29.08 51.14 37.97

其他应付款（亿元） 10.32 20.45 22.31 23.47

刚性债务占比（%） 80.80 80.82 80.33 80.87

应付账款占比（%） 5.86 7.57 8.66 10.29

预收账款占比（%） 3.22 2.36 3.76 2.84

其他应付款占比（%） 1.29 1.66 1.64 1.76

资料来源：根据海航控股所提供数据绘制。

注：财政部于 2018 年颁布了《财政部关于修订印发 2018 年度一般企业财务报表格式

的通知》，将应付利息、应付股利和其他应付款合并计入其他应付款项目，本文中列

示的 2018 年末及 2019 年第一季度末“其他应付款”系将应付利息、应付股利剔除计

算。

该公司负债主要为刚性债务。除刚性债务外，2018 年末公司其他负债主

要包括应付账款、预收款项、应交税费、其他应付款和递延所得税负债，账

面余额分别为 117.73 亿元、51.14 亿元、17.43 亿元、22.31 亿元和 40.97 亿元，

分别占负债总额的 8.66%、3.76%、1.28%、1.64%和 3.01%。其中，应付账款

主要是与主业相关的应付飞机及发动机维修费、经营租赁飞机租金、起降费、

航油费、航材款等；递延所得税负债主要是公司固定资产折旧税法所要求年

限短于会计准则要求年限所产生的暂时性差异4、投资性房地产按公允价值计

量产生应纳税暂时性差异所致。此外，其他应付款主要是应付押金及各项基

金、应付利息、应付关联方代垫款项等。

该公司飞机及模拟机税法折旧年限为 10 年，低于会计折旧年限 20 年。

新世纪评级

Brilliance Ratings

（3）刚性债务

图表 18. 公司刚性债务构成（单位：亿元）

2019 年第一

刚性债务种类 2016 年末 2017 年末 2018 年末

季度末

短期刚性债务合计 233.54 509.38 1,044.90 1,041.41

其中：短期借款 79.07 239.07 308.44 309.09

一年内到期非流动负债 135.09 172.15 684.50 673.19

应付短期债券 - 69.90 14.97 24.95

应付票据 11.85 20.00 28.91 24.79

其他短期刚性债务 7.53 8.26 8.07 9.39

中长期刚性债务合计 415.06 487.82 47.41 40.14

其中：长期借款 253.45 289.93 4.56 4.41

应付债券 59.58 108.07 14.30 14.31

其他中长期刚性债务 102.03 89.82 28.54 21.42

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

2018 年末该公司刚性债务5余额为 1,092.30 亿元，较上年末增长 9.54%。

当年末公司短期借款较上年末增长 29.02%至 308.44 亿元。由于公司当年度

部分借款及融资租赁款未按照相关协议的约定按时偿还部分本金，并触发其

他借款、融资租赁款以及债券的相关违约条款，导致借款银行、出租人及债

权人有权按照相关借款协议、融资租赁协议或债券发行条款要求公司随时偿

还相关借款、融资租赁款及债券，公司已将上述事项相关的长期负债总计

519.17 亿元列示为一年内到期的非流动负债。在短期借款增长及部分中长期

刚性债务重分类至一年内到期的非流动负债的共同影响下，公司当年末短期

刚性债务大规模增长至 1,044.90 亿元，占刚性债务总规模的比重较上年末上

升 44.58 个百分点至 95.66%。

该公司刚性债务主要包括银行借款、应付债券及应付融资租赁款等。2018

年末公司长短期借款余额为 795.15 亿元，较上年末增长 28.65%。长短期借

款按借款性质分类，信用借款余额为 26.70 亿元，抵押、质押或保证借款余

额为 768.45 亿元；按币种分类，人民币借款余额为 522.76 亿元，美元借款余

额折合人民币 270.73 亿元，欧元借款余额折合人民币 1.66 亿元。当年末公司

发行的（超）短期融资券、一年内到期的应付债券及应付债券余额分别为 14.97

亿元、153.54 亿元及 14.30 亿元，其中美元债券折合人民币 40.79 亿元。公司

面临较大的汇率风险。

2019 年 3 月末，该公司负债总额为 1,337.42 亿元，资产负债率为 65.75%。

负债规模较年初略有下降。同期末，公司刚性债务余额为 1,081.55 亿元，较

年初略有减少。2019 年 3 月公司发行一期 10 亿元短期融资券，2019 年 3 月

末公司其他流动负债较年初增加 9.98 亿元，当期末长期应付款较年初减少

5 不含该公司及下属子公司发行的永续中票和取得的可续期贷款。公司及下属子公司发行的

永续中票和取得的可续期贷款，反映在了其他权益工具及少数股东权益中。

新世纪评级

Brilliance Ratings

7.12 亿元，公司其余负债构成较年初变化不大。

3. 现金流量

（1）经营环节

图表 19. 公司经营环节现金流量状况

2019 年第一

主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年

季度

营业周期（天） 8.91 11.32 15.33 -

营业收入现金率（%） 117.23 114.98 115.45 101.88

业务现金收支净额（亿元） 135.15 162.15 121.34 7.56

其他因素现金收支净额（亿元） -12.28 -32.55 -29.10 2.17

经营环节产生的现金流量净额（亿元） 122.87 129.60 92.25 9.73

EBITDA（亿元） 116.09 149.13 62.84 -

EBITDA/刚性债务（倍） 0.17 0.18 0.06 -

EBITDA/全部利息支出（倍） 3.09 2.95 1.14 -

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；

其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净

额。

该公司现金获取能力较强，2016-2018 年营业收入现金率分别为 117.23%、

114.98%和 115.45%。在经营环节，公司每年保持现金净流入状态。同期，公

司经营性现金净流量分别为 122.87 亿元、129.60 亿元和 92.25 亿元。2018 年

公司经营性现金净流量较上年下降 28.82%，主要是运营成本增加所致。公司

EBITDA 主要由利润总额、利息支出和固定资产折旧构成。2018 年，在航油

成本大幅上涨导致营业毛利大幅下降、大额汇兑损失导致财务费用激增且当

年投资收益大幅下降的共同影响下，当年利润总额大幅下降至-49.94 亿元，

同期公司 EBITDA 较上年度下降 57.86%至 62.84 亿元。2018 年 EBITDA 对

利息支出和刚性债务的覆盖倍数分别为 1.14 倍和 0.06 倍，覆盖程度大幅下降。

（2）投资环节

图表 20. 公司投资环节现金流量状况（亿元）

2019 年第

主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年

一季度

回收投资与投资支付净流入额 -163.30 11.32 -36.06 4.01

购建与处置固定资产、无形资产及其他长期资

-42.82 -108.70 16.99 7.81

产形成的净流入额

其他因素对投资环节现金流量影响净额 22.69 3.11 -94.80 3.89

投资环节产生的现金流量净额 -183.44 -94.27 -113.86 15.71

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

该公司处于快速扩张期，资本性支出规模大，主要用于扩张运力。未来

新世纪评级

Brilliance Ratings

公司仍将投入一定资金以保障运力增长。2016-2018 年，公司购建固定资产、

无形资产和其他长期资产支付的现金分别为 84.99 亿元、132.85 亿元和 31.23

亿元，投资活动现金净流量分别为-183.44 亿元、-94.27 亿元和-113.86 亿元。

其中 2018 年度投资活动现金净流出金额较大主要是支付的其他与投资活动

有关的现金金额较大，其中公司向关联方海航集团和海航实业拆借资金合计

65.70 亿元。

（3）筹资环节

图表 21. 公司筹资环节现金流量状况（亿元）

2019 年第

主要数据及指标 2016 年 2017 年 2018 年

一季度

权益类净融资额 231.04 21.07 -3.17 -

其中：分配股利、利润支付的现金 0.00 8.64 3.87 -

债务类净融资额 -123.15 60.57 -9.59 -24.01

其中：现金利息支出 36.27 50.42 54.56 13.67

筹资环节产生的现金流量净额 107.88 81.64 -12.76 -24.01

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

该公司非筹资活动存在一定资金缺口，主要通过银行借款、债券发行及

非公开发行弥补。2016-2018 年，公司筹资活动现金流净额分别为 107.88 亿

元、81.64 亿元和-12.76 亿元。2016 年公司完成非公开发行 A 股股票，募集

资金净额约为 164.04 亿元，当年筹资活动现金流净流入较大。2017 年公司保

持了较大的对外融资力度，筹资活动现金流入主要来自借款及发行债券取得

的资金。2018 年公司筹资活动现金流由正转负，同比下降 115.63%，主要系

公司当年债券融资规模减少所致。

2019 年第一季度，该公司营业收入现金率为 101.88%，仍处于较好水平。

同期，公司经营环节现金净流入 9.73 亿元，同期处置固定资产、无形资产和

其他长期资产收回资金 9.27 亿元，当期公司投资活动现金净流入 15.71 亿元。

随到期债务的偿还，当期筹资活动现金净流出 24.01 亿元。

4. 资产质量

图表 22. 公司主要资产的分布情况

2019 年第一

主要数据及指标 2016 年末 2017 年末 2018 年末

季度末

295.39 431.02 551.01 557.59

流动资产（亿元，在总资产中占比%）

19.94 21.84 26.91 27.41

其中：货币资金（亿元） 215.91 363.91 379.26 386.55

应收账款（亿元） 12.02 21.97 30.32 35.57

存货（亿元） 0.21 2.54 1.75 1.65

其他应收款（亿元） 7.65 8.48 90.21 89.41

其他流动资产（亿元） 40.53 4.37 7.50 5.80

新世纪评级

Brilliance Ratings

2019 年第一

主要数据及指标 2016 年末 2017 年末 2018 年末

季度末

1,186.05 1,542.46 1,496.34 1,476.50

非流动资产（亿元，在总资产中占比%）

80.06 78.16 73.09 72.59

其中：固定资产（亿元） 580.91 739.08 708.86 694.40

在建工程（亿元） 115.16 149.49 106.99 107.57

可供出售金融资产（亿元） 93.69 212.26 245.58 -

投资性房地产（亿元） 100.36 100.80 107.03 107.03

长期股权投资（亿元） 190.49 222.74 188.79 190.41

无形资产（亿元） 5.49 6.26 6.04 6.00

期末全部受限资产账面价值（亿元） 337.27 568.77 655.54 -

受限资产账面余额/总资产（%） 22.77 28.82 32.02 -

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

2018 年末，该公司资产总额达 2,047.35 亿元，较上年末增长 3.74%。公

司资产以非流动资产为主，主要由固定资产、长期股权投资、可供出售金融

资产、在建工程、投资性房地产和其他非流动资产等构成，2018 年末以上六

项资产账面价值分别为 708.86 亿元、188.79 亿元、245.58 亿元、106.99 亿元、

107.03 亿元及 113.69 亿元，分别占总资产的 34.62%、9.22%、12.00%、5.23%、

5.23%及 5.55%。其中，固定资产主要是飞机及发动机、房屋及建筑物和高价

周转品，2018 年末飞机及发动机账面价值为 630.37 亿元，占固定资产总账面

价值的 88.93%。长期股权投资仍为对联营企业的投资，包括对渤海信托、海

航财务公司、金鹏航空、香港航空集团控股有限公司等公司的投资。当年末

可供出售金融资产中按成本法计量的权益工具账面价值为 94.31 亿元，主要

为对海航机场集团有限公司、海航通航等公司的股权投资；按公允价值计量

的权益工具账面价值为 45.62 亿元，主要为对国银租赁有限公司、天津滨海

农村商业银行、中国民航信息网络股份有限公司及深圳兴航融投股权投资基

金合伙企业等公司的股权投资；其他可供出售金融资产账面价值为 105.65 亿

元，主要为基金投资。在建工程主要为购买飞机预付款。其他非流动资产主

要包括信托财产收益权6、飞机及发动机维修储备金、租赁保证金和定期存款

7。2018

年末，公司流动资产占总资产的比重为 26.91%。货币资金是最主要

的流动资产，占流动资产的 68.83%，2018 年末余额为 379.26 亿元，其中受

限货币资金 94.70 亿元，为长短期借款、应付票据、保函、信用证及关联方

借款的质押金。2018 年末公司其他应收款较上年末大幅增长至 90.21 亿元，

6 2017 年 7 月，该公司以 55.36 亿元受让大新华航空所持有的信托资产收益权。该信托的标

的为大新华航空运营航线的未来全部收入的收益权，其公允价值根据独立评估师评估的公允

价值确定，后续以公允价值计量且变动计入当期损益。2018 年末，该信托财产收益权的公

允价值为 50.52 亿元，其中将于一年内到期的部分计 5.41 亿元计入公允价值计量且其变动计

入当期损益的金融资产，剩余长期部分 45.11 亿元列示于其他非流动资产。2018 年度，公司

确认应收大新华航空运营航线收入 5.42 亿元并已抵减该信托财产收益权余额，同时确认公

允价值变动损益 1.79 亿元。

质押用于借款。

新世纪评级

Brilliance Ratings

主要系公司于当年分别向关联方海航集团和海航实业拆借资金 56.70 亿元和

9.00 亿元。

2018 年末，该公司受限资产余额为 655.54 亿元，占总资产的 32.02%，

均因借款而抵押、质押或作为保证金。其中受限的固定资产账面价值为 471.68

亿元、受限的投资性房地产账面价值为 58.38 亿元、受限的可供出售金融资

产 14.21 亿元，受限的在建工程账面价值为 4.69 亿元、受限的无形资产账面

价值为 0.68 亿元、受限的其他非流动资产账面价值为 11.20 亿元。

截至 2019 年 3 月末，该公司资产总额为 2,034.10 亿元，较年初变化不大。

根据新金融会计准则规定，2019 年 3 月末公司将以公允价值计量且其变动计

入当期损益的金融资产列报为交易性金融资产，且将可供出售金融资产列报

为其他权益工具投资。除此外，资产构成无重大变化。

5. 流动性/短期因素

图表 23. 公司资产流动性指标

2019 年第一季

主要数据及指标 2016 年末 2017 年末 2018 年末

度末

流动比率（%） 89.85 63.22 43.85 45.07

速动比率（%） 86.81 60.27 42.10 43.20

现金比率（%） 65.70 54.18 30.61 31.68

资料来源：根据海航控股所提供数据整理。

该公司固定资产投资规模大，资产以非流动资产为主。因 2018 年末将长

期负债总计 519.17 亿元列示为一年内到期的非流动负债，年末公司流动比率、

速动比率和现金比率分别为 43.85%、42.10%和 30.61%，公司流动性指标较

上年末下滑明显。

6. 表外事项

根据该公司 2019 年 4 月 19 日股东大会决议，公司拟以不超过 31.38 亿元

购买海航航空集团持有的海航技术 60.78%股份。交易完成后，海航技术将成

为公司全资子公司。公司拟以 6.96 亿元购买航空集团持有的海南天羽飞行训

练有限公司（简称“天羽飞训”）100.00%股权。交易完成后，天羽飞训将成

为公司全资子公司。海航技术和天羽飞训以上股权的收购价款已全额抵减公

司向海航集团的资金拆借本金 38.34 亿元。公司拟以 15.65 亿元收购嘉兴兴晟

持有的本公司控股子公司新华航空 12.18%股权。交易完成后，公司将持有新

华航空 73.92%股权。此外，公司已将其持有天津燕山航空租赁产业股权投资

合伙企业(有限合伙)（简称“燕山基金”）和深圳黔海文化旅游基金(有限合伙)

（简称“黔海文化”）的基金份额全部退伙，并分别收回投资款项 10.70 亿元

和 24.28 亿元。

新世纪评级

Brilliance Ratings

7. 母公司/集团本部财务质量

2018 年，该公司本部实现营业收入 383.36 亿元，占合并口径的 56.57%，

实现净利润-16.86 亿元。当年末公司资产负债率为 67.38%，负债总额及刚性

债务余额分别为 1,019.02 亿元和 753.69 亿元，其中刚性债务主要集中为银行

借款。同期末本部资产总额为 1,512.44 亿元，其中货币资金余额为 205.66 亿

元，同期经营活动现金净流入 15.25 亿元。经营活动现金流入和货币储备可

为债务的偿付提供一定的支撑。

2019 年 3 月末，该公司本部资产负债率为 65.86%，负债总额及刚性债务

余额分别为 967.36 亿元和 754.38 亿元。2019 年第一季度本部实现营业收入

105.50 亿元，实现净利润 9.37 亿元，当期经营活动现金净流出 14.41 亿元。

外部支持因素

截至 2018 年末，公司合并口径在各家商业银行取得的授信总额为

1,107.04 亿元，其中尚未使用的银行授信为 122.81 亿元，能为公司营运资金

正常周转提供一定支持。

附带特定条款的债项跟踪分析

11 海航 02：外部担保

该公司关联方海航集团为本期债券提供全额无条件的不可撤销连带责任

保证担保。近年来，海航集团海外扩张迅速，外延式并购加之内生的增长使

海航集团资产和业务体量迅速扩大，但快速的膨胀也使海航集团面临流动性

等风险。2018 年，在回归航空主业的战略指导下，海航集团对部分资产进行

出售，并继续聚焦航空主业的发展。截至 2018 年末，海航集团经审计的合并

会计报表口径资产总额为 10,705.13 亿元，所有者权益为 3,152.44 亿元（其中

归属于母公司所有者权益为 800.85 亿元）；2018 年海航集团实现营业收入

6,167.13 亿元，净利润为-49.02 亿元（其中归属于母公司所有者的净利润为

-19.38 亿元）；当年海航集团经营性现金流量净额为 412.29 亿元。

跟踪评级结论

该公司为 A 股上市公司，股权分布较为分散，近年来第一大股东大新华

航空一直维持控股地位。公司根据相关法律法规建立了法人治理结构，设置

了与经营管理需要相符的组织架构与管控制度。但公司关联交易较为活跃，

2018 年向关联方大额资金拆借，截至目前已收回。

新世纪评级

Brilliance Ratings

该公司为国内规模靠前的航空公司，近年来机队规模不断扩大，尤其 2017

年对天津航空的收购完成后，公司经营规模进一步扩张；公司拥有明显的品

牌优势，且运营效率和生产效益情况较好；但也面临市场竞争的挑战，而汇

率及航油价格的波动也易对公司盈利造成影响。2018 年受航油和汇率波动、

资产减值和资产处置损失等因素影响，公司亏损严重。

2018 年，该公司因未能履行相关借款及融资租赁协议中约定事项，并触

发其他借款、融资租赁以及债券的相关违约条款，导致公司存在被要求随时

偿还相关借款、融资租赁款以及债券的可能性。截至目前，公司尚未收到任

何立即还款的要求，但也未获得书面豁免。公司董事会表示：对于上述未按

时偿还的借款，公司已与各银行等金融机构充分沟通，金融机构不会要求提

前偿还未到期借款。

该公司负债经营程度不高，但刚性债务占比较大，且资产集中为非流动

资产；公司货币资金储备较充裕且经营环节的现金流状况总体较好，公司能

获得股东、地方政府等的外部支持，目前外部融资环境仍顺畅。

本评级机构仍将持续关注：（1）该公司部分借款、融资租赁款及债券可

能被要求随时偿付的情况；（2）航油及汇率波动情况；（3）公司关联交易及

往来情况；（4）公司经营亏损改善情况。

新世纪评级

Brilliance Ratings

附录一：

公司与实际控制人关系图

海南省政府国有资产管理委员会

100%

海南省发展控股有限公司

24.97%

大新华航空有限公司

100%

24.28% American Aviation LDC

1.29%

海南航空控股股份有限公司

注：根据海航控股提供的资料绘制（截至 2019 年 4 月 30 日）。

附录二：

公司组织结构图

注：根据海航控股提供的资料绘制（截至 2018 年末）。

新世纪评级

Brilliance Ratings

附录三：

海航控股：2011年公司债券跟踪评级报告

Hainan Airlines Holdings: 2011 Corporate Bonds Tracking Rating Report

Risk Disclaimer

Statement